遊戲公司上市難？上市之後更加難！

回望去年國內A股的市場表現，"熊冠全球"四個字或是多數投資者的第一反應。在上證指數全年暴跌近25%、市值蒸發逾14萬億的大環境下，A股IPO市場同樣不如人意：2018年全年IPO公司為105家，同比暴跌76.0%；首發募集資金累計1378億元，同比下降40.1%。

在融資難和新產品無法上線的夾擊下，期內A股成功上市名單中已尋不見遊戲公司的身影；

同年成功赴港敲鐘的遊戲公司亦難逃上市即破發的魔咒

而放棄上市的公司亦不在少數，曾於2014年遞交招股申請書的四三九九，其稽核狀態於今年9月19日變更為“終止審查”，五年長跑遺憾落幕。

那麼，奔赴A股上市到底要闖過哪些難關？成功登陸港股的一眾遊戲廠商，如今又面臨著哪些考驗？


一、A股上市有多難？八大雷區難倒無數英雄！

若要問遊戲公司“選擇在A股市場IPO是一種怎樣的體驗”，那麼“開啟hard模式”或是一個男默女淚的回答。

確實，自“史上最嚴發審委”於2017年10月上任以來，企業首發（首次公開發行）稽核的總通過率便暴跌至54.02%，與先前主機板發審委和創業板發審委動輒80%以上的過會率相比，可謂“冰火兩重天”。


在稽核尺度大幅收緊之下，成功登陸A股市場的幸運兒亦是寥寥無幾：

2015年至2017年三年間，順利闖關A股的遊戲公司分別有4家、2家和1家；2018年至今則尚無一家遊戲公司成功過會。

而據證監會公佈的434家IPO排隊企業名單顯示（截至2019年10月17日），目前共有3家遊戲公司仍在衝刺A股的道路上：


其中檸檬微趣選擇於創業板上市，米哈遊和樂元素則將目光鎖定在門檻更高的主機板市場；而四三九九、華清飛揚和趣炫網路的稽核狀態分別於2019年9月19日、8月13日和6月4日和變更為“終止審查”。

若說成功IPO的企業總是相似的，那麼在上市途中歷經九九八十一難的苦主，便各有各的劫數。


1.帶病IPO遭實名舉報，歷史沿革問題陰魂不散

四三九九無疑是A股上市過程中經歷最為魔幻的一位。這位曾在頁遊時代稱霸一方的巨頭，早在五年前便向證監會遞交了招股申請書，其上市奇遇更是完美詮釋了“抓馬”一詞的精髓：

2017年6月20日，一場名為“韭菜的名義”的媒體釋出會引起軒然大波，精彩程度堪比美劇。無獨有偶，在證監會對四三九九招股書給出的反饋意見中，亦指出該公司存在股權轉讓合規性、股權清晰等問題。

顯而易見，歷史沿革問題的合法合規是眾多擬上市企業的痛點之一。發審委對於企業改制、變更過程合法合規性，股東出資真實性等問題尤為敏感，四三九九正是在這一點上被舉報人捉住了馬腳並大肆宣揚，後者企圖阻礙該公司登陸資本市場。

2.會計師事務所暴雷慘遭波及，上市長跑兩年遺憾落幕

2019年5月，素有“A股大白馬”之稱的康美藥業搖身變為黑天鵝：其2016年-2018年財務報告均存在重大虛假，一樁A股史上最大財務造假案漸漸浮出水面，而背後負責其財務審計長達十年之久的會計師事務所，便是正中珠江。

一時間，市場上關於“正中珠江會否成為第二個安達信”“美國安然事件再起”等言論甚囂塵上，而該會計師事務所亦遭到證監會火速立案調查。

與此同時，聘請正中珠江負責審計工作的23家擬IPO企業均遭到波及。今年6月4日，趣炫網路的稽核狀態定格在“終止審查”，接近2年的長跑遺憾落幕。這或是因為該公司未及時提交複核報告所致。

而同樣聘請了正中珠江的四三九九則安然無恙。在該公司出具複核報告後，其稽核狀態從“中止審查”恢復到“預先披露更新”階段。

若說四三九九的股權問題異常惹人矚目，趣炫網路則是被會計師事務暴雷而“誤傷”。


3.營收結構單一，爆款產品撐起大部分營收

2018年1月5日，證監會向米哈遊招股書發去了反饋意見，其中業務規範執行和持續盈利兩大問題引起了筆者的注意。

在證監會丟擲的50個“靈魂拷問”中，便至少有3處直擊米哈遊存在業務規範執行問題。

可以說，業務合法合規是企業運營的基本要求，而違法違規行為頻發無疑會招致證監會的質疑。

此外，持續盈利則是另一把懸在米哈遊頭上的利劍。據招股書顯示，報告期內其收入主要來源於《崩壞學園2》與《崩壞3》兩款產品，在營收中所佔比重高達98.82%；同時公司僅擁有“崩壞”這一IP。

在此情形下，證監會要求米哈遊結合同行業情況，說明其僅有單一IP及一款主要遊戲是否具有行業普遍性，該等情形對其未來持續盈利能力的影響。

畢竟靠單一爆款產品撐起大部分營收的公司（例如2016年上市被否的尼必魯），天生自帶“招黑體質”。當然，這種情況還普遍存在於多益網路（神武），檸檬微趣（賓果消消消）以及樂元素（開心消消樂）之中。

4.募集資金是否使用得當，20億元僅開發一款新遊？

募集資金運用是否合理，亦是企業能否成功上市的一個重要評判標準。在2018年內，許多被否企業均在這一問題上翻船，於2017年8月提交招股書的樂元素便踩中這一雷區。

據申報材料顯示，樂元素本次發行擬募集資金20億元，用於現有遊戲升級及新遊戲開發專案、補充營運資金等四個專案。在新遊戲開發方面，公司計劃在未來3年內研發並上線10款精品休閒遊戲。

但證監會指出，截至最近一期末，樂元素貨幣資金餘額近12億元，目前僅有1款遊戲進入立項研發階段。在貨幣餘額較大、現金流較好的情況下，樂元素募集資金的理由似乎站不住腳。

對於2018年A股企業IPO被否情況，曾有專業人士梳理出公司招股書中存在的八大雷區：關聯交易、持續盈利能力、募集資金運用、同業競爭、重大客戶依賴、業務規範執行、財務合規性以及歷史沿革問題的合法合規。

除了以上八個雷區以外，於2017年5月流出的《關於網路遊戲類公司IPO資訊披露指引》也顯示出監管機構對於網際網路遊戲企業的資訊披露揪得愈發細緻，其中與遊戲運營的相關績效指標、市場推廣及充值情況、經營合規性等相關資料均需一一列出，懂遊戲的證監會果然不同凡響。

當然步入2019年後，於2月1日上臺的第十八屆發審委則一改此前頗為嚴苛的畫風。截至今年6月，新一屆發審委的首發稽核通過率高達86.54%，創下歷史新高，同時也標誌著A股IPO市場正逐步回暖。

二、上市破發，仙股遍地，赴港敲鐘真如想象中般美好嗎？

回顧完在A股IPO市場（苦海）中幾經沉浮的一眾遊戲公司後，選擇港股市場IPO的廠商們似乎則顯得無比順風順水。

1.資本市場持續疲軟，港股市場或並不是遊戲企業的好歸宿

以今年年內成功上市的兩家棋牌廠商：禪遊科技和家鄉互動為例，兩者從提交上市申請資料到正式掛牌上市分別耗時6個月和4個月；這與在A股市場苦等五年的四三九九相比，可謂天壤之別。


那麼如願登陸港股市場的7家遊戲公司，如今都過得如何？（火巖控股為GEM轉主機板，並非首發上市）

據Wind資料顯示，在2018年中共有208家公司赴港上市，香港IPO募資額重登全球第一寶座；但是在一眾獨角獸扎堆上市的另一面，亦存在著新股破發率超7成，總市值蒸發逾7萬億港元的情況，縱使是小米和美團這類明星公司亦難逃“上市即破發”的魔咒。

而上市破發這一情況，在遊戲公司身上亦頻頻發生。

筆者統計了以上7家港股遊戲上市公司的最新股價表現，大部分港股遊戲企業在資本市場的表現都不盡人意。當然，仍有2家遊戲公司頂住壓力逆流而上：第七大道和家鄉互動分別較首發價格上漲約87%和80%，截至今日收盤報每股2.80港元和每股2.43港元。

而近日第七大道的股價之所以能夠節節攀升，便是因為該公司於8月份放出兩則重磅訊息：斥資10億元收購遊戲開發商以及前盛大高管彭程擔任公司行政總裁所致。

在股價破發以及估值較低的背後，歸根到底便是因為遊戲公司的業績存在高度不確定性。

一個爆款的誕生，足以對一家公司當年的業績和現金流產生翻天覆地的變化，甚至承包該公司未來兩至三年以上的營收。然而， 除了騰訊網易這類遊戲儲備充裕、手持大量IP資源、研運一體的頭部玩家以外，又有多少公司敢承諾自己能每年產出一個爆款？

再加上2018年版號停發的打壓之下，因為遊戲產品青黃不接、老遊戲（爆款）流水下滑而出現虧損的公司比比皆是。

在收入高度不確定（營收全靠一個爆款吃老本）的同時，運營、買量、研發等環節卻是每天實實在在地燒錢，眼光毒辣的港股投資者憑何給這類公司予以高估值？

2.中報表現：創夢天地營收突破14億元大關，第七大道營收同比腰斬


若結合上述五家遊戲公司2019年中報進一步分析（中手遊、Friendtimes未公佈2019年中報），便會發現期內的營收冠軍當屬創夢天地。在2019年上半年間，該公司實現營收14.31億元，是其餘四家公司的營收之和；實現歸母淨利潤1.78億元，同比大漲79.54%；

其中來自遊戲業務的收益高達12.61億元，同比增長32.46%，這主要得益於其暢銷遊戲的穩定表現，包括《魔力寶貝》（手機版）、《全民冠軍足球》、《夢幻花園》及《夢幻家園》。據創夢天地稱，其自研遊戲獲得的遊戲收益佔遊戲收益總額的44.1%。

除了營收突破14億大關的創夢天地惹人矚目以外，期內虧損2600萬元的第七大道同樣引起了筆者的注意。

據第七大道財報顯示，期內公司營收同比暴跌近56%至1.03億元，錄得虧損2600萬元。該上市公司稱，這主要是新遊戲推出的時間出現延遲導致營收減少，以及投資金融資產的錄得虧損（例如買銀行理財產品虧損約3800萬元）所致。

實際上，第七大道早已面臨營收主力軍《神曲》和《彈彈堂》流水下滑的窘境。這兩款頁遊分別於2011年和2009年上線，至今居然仍為第七大道貢獻大部分營收；而公司新推出的兩款遊戲《全民島主》和《天龍八部》則反響平平。

而於今年成功上市的兩家棋牌廠商均表現不俗。期內禪遊科技開始與五個新平臺合作，鼓勵玩家通過觀看廣告視訊獲得遊戲內虛擬物品，其廣告業務為公司貢獻了1.02億元營收，吸金效果相當感人。眼見房卡模式遭遇高壓監管，利用廣告模式進行變現，或重新成為棋牌廠商們衝高營收資料的利器。

結語

不論是在IPO排隊名單上苦苦等候，上市途中半路退出，還是成功上市卻面臨營收腰斬股價暴跌的窘境，“上市”一詞從來不意味著企業可以高枕無憂。

恰恰相反，在追求短期獲利的市場氛圍下，上市公司隨時面臨著盈利壓力，資訊披露規範問題，以及一眾大小股東的期待，一則負面新聞便有可能蒸發上億元市值。

對於遊戲企業而言，成功上市真的只是一個新的開始而已。

作者：Rust
來源：手遊那點事
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