著急上市的喜馬拉雅FM，進退兩難

作者 |逸凡 來源 | 格隆匯新股

3月16日美股開盤，國內音訊平臺荔枝受香櫞做多報告影響，股價開盤直線拉昇超43%荔枝股價的暴漲讓市場再一次把目光投向線上音訊行業。如今，喜馬拉雅FM、荔枝FM和蜻蜓FM為第一梯隊形成國內音訊行業市場格局。

回看近年來國內音訊行業高速增長，荔枝股價的暴漲也未能幫助公司擺脫近三年虧損困境。反觀近期喜馬拉雅再一次否認公司募集10億美元赴美上市的訊息，其背後是否隱含公司經營隱憂。

想象力有限的音訊行業

今年在疫情的催化下，線上各娛樂平臺都盈利了高速增長的一年。其中線上音訊行業市場規模和線上使用者也呈現增長趨勢。

圖：全球線上音訊使用者數和市場規模

資料來源：安信證券研究中心，格隆彙整理

根據安信證券研究中心最新報告，2023年全球線上音訊市場規模將從2018年的105億元增長至307億美元，複合年均增長率為23.8%。此外，中國作為全球擁有最多線上音訊使用者的國家，2023年我國音訊使用者將從2018的3.77億上升至9.02億，複合年均增長率為15.7%。

圖二：音訊訂閱與音訊直播單使用者年度ARPPU（元）

資料來源：安信證券研究中心，格隆彙整理

線上音訊行業的高速發展下，雖然荔枝短期受到資本市場追捧，但荔枝近年來利潤水平並未見明顯的好轉。根據荔枝2020全年財報，公司雖然連續兩季度實現盈利，全年營收為15億元人民幣，但是公司全年淨利潤未見扭虧為盈，全年虧損8220萬元人民幣。總體來看，2017-2020年公司總共虧損3.7億元。

此時市場或許開始疑惑，為什麼行業的增長並未能幫助荔枝走出虧損的困境？

首先回看當前國內線上音訊行業主要運營模式。其中包括荔枝為代表的 UGC(使用者產生內容)模式，喜馬拉雅FM為代表的 PGC(專業機 構產生內容)模式。PGC 產品由專業團隊製作，採用“知識付費”作為主要盈利模式。UGC 作品為網路音訊直播，使用者打賞讚助作為主要盈利。相比之下，喜馬拉雅FM“PGC”模式獲取昂貴的IP內容相對成本較高，荔枝“UGC”模式顯得更具成本效益。

此外，雖然音訊行業所處高速發展趨勢，但是相關資料顯示未來三年PGC和UGC業務所帶來ARPPU（每付費使用者平均收益）增長趨勢較慢。

根據安信證券研究中心最新研究報告，2023年我國音訊內容訂閱年度ARPPU將從2018年的197.5元上升至279.5元，複合年均增長率為5.96%。反觀2023年我國音訊直播年度ARPPU將從2018年的422.1元上升至630.0元，複合增長率為6.90%。相比之下，音訊直播ARPPU複合增長率高於音訊內容訂閱，然而總體來看兩者複合增長率都偏低（低於10%）。

結合上述分析和荔枝長年虧損問題，可以看出國內線上音訊行業各平臺所面臨的營收結構單一問題，各平臺所代表的兩大業務模式未來增長空間較為侷限。其中主要原因是各平臺在各自業務模式佈局較深，並未利用兩大業務模式之間的協同效應來進一步做收入增長。與此同時，單一的營收結構問題和荔枝長年虧損也對映出目前音訊行業“十分燒錢”。

圖來源：網路

反觀國內音訊行業龍頭喜馬拉雅FM也意識到單一營收結構問題，近年來喜馬拉雅也開始佈局音訊直播業務，豐富上游音訊業務型別。同時，喜馬拉雅FM也開始擴充下游音訊硬體應用作為公司未來新增長點。

國內線上音訊行業龍頭

喜馬拉雅FM成立於2012年，平臺手機客戶端上線於2013年3月。成立10年的喜馬拉雅FM前後獲得9輪融資。其中最近一次融資發生在2018年，公司獲得由騰訊、春華資本領投的40億元E輪融資，此後公司估值為240億人民幣。根據市場最新資料，喜馬拉雅FM使用者量達6億，公司2021年1月月活躍使用者達7221.6萬，高於同行荔枝5140.1萬、蜻蜓2166.7萬。

喜馬拉雅FM作為國內音訊行業中付費內容訂閱的代表，公司近年來引入大量的優質IP，其所帶來收益也較為亮眼。舉個例子，2016年喜馬拉雅FM上線了一款由《奇葩說》團隊所創作的付費音訊節目《好好說話》，上線當天該音訊節目銷售額就直逼500萬。總體下來，該檔節目全年銷售額突破4000萬，付費使用者為20萬。除此之外，喜馬拉雅這些年也陸續引入大量文化界名人來豐富平臺付費內容種類，其中包括吳曉波、蔡康永、秦朔、德雲社等。這無疑吸引更多的聽眾關注喜馬拉雅FM平臺。

圖來源：網路

回看上述分析，目前線上音訊行業普遍面臨營收結構單一問題，加上未來三年音訊直播付費率將達8.8%，高於音訊內容訂閱的6.4%。對於喜馬拉雅FM而言，雖然公司在音訊內容訂閱業務上展現出強勁的市場競爭力，但是公司的音訊直播業務還需進一步豐富和發展。

根據市場最新資料，2020年4月喜馬拉雅FM推出（“春生計劃”）音訊直播多檔激勵機制來吸引優質直播公會加入。該多檔激勵機制顯示，平臺投入10億流量並計劃打造100家月入百萬直播公會。同時，主播基礎分成將從原本33%上升至50%、直播時長要求從60小時減少至30小時。此外，主播直播時長若達到20天40小時或每月直播流水達標，主播將會額外獲得25%-75%分成。該直播分成政策的釋出，也為喜馬拉雅吸引到凱思文化等一線直播公會的入駐。由此可見，喜馬拉雅FM在進一步豐富/發展音訊直播業務上的決心。

除此之外，近年來喜馬拉雅FM也進一步加強音訊智慧生態上的建設。其涉及領域包括汽車、智慧家居、智慧音響、智慧穿戴等硬體終端應用。其中智慧AI音響小雅Nano的銷售將自帶1年喜馬拉雅VIP會員。

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同時，小雅音響除了提供豐富的音訊內容播放外，還附帶AI語音識別功能，這也進一步的提升使用者在喜馬拉雅平臺的使用體驗。同時，根據喜馬拉雅FM官方資料，小雅Nano推出後，使用者收聽喜馬拉雅時長從原本128分鐘上升至3小時，2019年小雅音響銷售較上年同期增長8.3倍。由此可見，音訊硬體的推出提高使用者對喜馬拉雅FM的使用粘性。

總體來看，喜馬拉雅FM對音訊直播業務進一步的發展，將豐富公司在上游音訊業務的佈局，緩解公司營收結構單一問題。對於喜馬拉雅在音訊智慧生態上的建設，公司在下游市場應用的開拓將會是喜馬拉雅FM未來主要發力點。

最後，近年來喜馬拉雅FM對市面上所傳上市資訊否定，是受到營收結構單一問題的影響。反觀喜馬拉雅近年來對UGC業務進一步佈局和對下游市場應用的開拓，這可以看出該公司逐步向業務全能的線上音訊平臺所邁進。