暢遊成功私有化，但搜狐的三張牌仍不好打

歷時三年，張朝陽私有化暢遊的願望終於達成。

本週，搜狐正式宣佈，已通過合併完成收購其未持有的暢遊公司全部流通股票。在此次合併中，搜狐間接全資子公司併入暢遊，而暢遊成為本次暢遊合併的存續公司。合併後暢遊已成為搜狐直接及間接全資擁有的私有公司，暢遊的美國存托股票不再於納斯達克掛牌交易。

此時此刻從美股激流勇退的確是一個好主意，一方面可以躲開這波中概股做空的子彈，另一方面則是獲得價值重估，並與搜狐本身的媒體、視訊業務形成互補。

但如果把此舉視為張朝陽的翻盤機會，恐怕為時尚早。

搜狐入口網站品牌廣告收入則持續呈現快速下降趨勢，三年收入處於持平狀態，幾乎沒有增長。而暢遊遊戲收入的增長仍然是依靠其“古董級IP”天龍八部來維持，除此以外暢遊在過去多年未開發出其他爆款，遊戲收入增長持續性很難保證。


搜狐是中國唯一擁有三家美國上市公司的網際網路企業：搜狐、暢遊、搜狗。這三家上市公司的董事會主席均為張朝陽。截止4月17日，它們的市值分別為3.4億美元、13.62億美元、5.91億美元。

搜狐“本狐”是張朝陽的第一張牌。

就在3月，搜狐終於達成了盈利的願望——3月9日，搜狐公佈2019年四季度財報，營收4.90億美元，同比增長5%，公司非通用準則下歸屬於股東持續經營淨利潤為685萬美元，結束了連續16個季度的虧損。


從全年來看，搜狐2019年實現營業收入18.45億美元，同比增長1.8%。其中，搜尋及搜尋相關廣告收入仍然是搜狐最重要的收入來源，全年達到10.73億美元，同比增長4.9%，佔總收入比例超過58%。

搜狐入口網站品牌廣告收入則持續呈現快速下降趨勢，從2018年的2.32億美元下降到2019年的1.75億美元，降幅高達24.6%。

公司遊戲收入2019年為4.41億美元，相比2018年的3.90億美元，同比增長13.1%。遊戲收入的增長在很大程度上彌補了門戶廣告業務收入的下降，而這也是搜狐整體收入在過去兩年基本持平的主要原因。

公司2019年其他收入為1.57億美元，同比下降7%。


不過，仔細看你會發現，搜狐在2019年四季度業績報告中披露的其他收入與其釋出的2018年業績報告中其他收入金額並不一致。

在搜狐2019年財報中的“2018年對比期間其他收入”，相比較2018年財報中顯示的金額減少了7020萬美元。這主要是由於暢遊旗下經營電影廣告業務的上海晶茂傳媒有限公司自2019年三季度以來宣告破產，狀態變為非持續經營。

這也就是說，本次財報中，搜狐在其披露的資料中只包含了持續經營業務，為了使兩年資料實現可比，將2018資料調整剔除掉上海晶茂的電影廣告業務。

暢遊在三季度宣佈旗下上海晶茂公司破產，其映前廣告業務全部終止，業務轉入非持續經營核算。上海晶茂的終止經營，使得搜狐在四季度減少一個重要虧損源。

如果考慮到2018年上海晶茂電影廣告業務的收入，搜狐在2019年的營業收入同比其實是下降趨勢。


在現金儲備方面，由於過去多個季度的持續虧損，搜狐賬面現金儲備呈現持續下降趨勢，從2018年一季度末的21.7億美元，下降到19年末的15.1億美元，淨減少6.6億美元。


另外必須要指出的是，不管張朝陽願不願意承認，搜狐視訊已嚴重掉隊。

從艾瑞的資料來看，2015年上半年視訊網站日均覆蓋人數搜狐視訊排在優酷土豆與愛奇藝後面，位列第三位。但事到如今，頭部視訊平臺的名單裡顯然已沒有了搜狐的身影。

不再瘋狂燒錢的策略下，搜狐視訊的版權內容難尋看點，而自制方面也未見成果。

此前搜狐視訊自制劇《奈何boss要娶我》宣傳期間，網路上一度曝出張朝陽與90後女主角王雙“忘年戀”，但即使是這樣的熱點聚焦下，該劇也未能成為爆款。


在經歷了入口網站的衰退、搜狐微博的黯然退場、視訊網站“起個大早，趕了晚集”、被寄予厚望的“狐友”出師不利後，搜狗作為搜狐系內孵化最為成功的產品，被看作是搜狐的希望。搜狗在2017年底成功上市，也被看作是這種希望的延續，也是張朝陽的第二張牌。

作為搜狐系的“半邊天”（搜狗收入佔搜狐總收入超一半），搜狗2109年實現營業收入11.72億美元，同比增長僅為4.3%。其中搜尋相關廣告收入為10.73億美元，同比增長4.9%，佔搜狗總收入比例超過90%，為91.5%。

進入2019年，隨著廣告行業整體增長的趨緩以及廣告主對於廣告推廣形式認知的變化，更多的廣告主從原來的以展示及搜尋類廣告為主，轉變向以推薦、購買轉化等效果類廣告為主。中文搜尋時代的絕對老大哥百度，也在2019年經歷了增長的危機。在百度統治廣告行業的時代，就長期生存在其陰影之下的搜狗，過得並不自在。

而以搜狗錄音筆等智慧硬體為主的其他收入，則長期難以形成氣候，對搜狗整體收入貢獻有限。2019年，搜狗其他業務收入僅為9910萬美元，較2018年甚至略有下降。


搜狗旗下搜狗輸入法活躍使用者數在2019年也增長見頂。四季度，搜狗輸入法平均日活躍使用者數為4.64億，相比上個季度無增長；而搜狗輸入法的平均日活水平，在過去兩年增速呈現持續下降趨勢。

事實上，搜狗輸入法的變現能力並未得到大規模釋放。作為一款被高頻使用的工具軟體，搜狗輸入法被視為搜狗推薦服務的重要流量入口，也是未來推薦服務收入增長的潛在動力。但由於其自身工具屬性過強，內容屬性較弱，搜狗輸入法很難取得內容使用者的留存。因此通過搜狗輸入法匯入的推薦服務收入，很難形成較大規模的收入增長來源。


盈利能力方面，搜狗2019年Non-GAAP下歸屬於股東淨利潤為1.05億美元，同比下降7.1%；淨利潤率也從2018年的10.1%降低到2019年的9%，盈利能力有所降低。

儘管搜狗在未來仍將是搜狐系內最穩定的利潤來源，但可以預見其利潤產生的過程將愈發艱難。流量獲取成本的持續提升將促使毛利端承受巨大壓力；而隨著使用者規模的擴大以及使用者增長的放緩，公司在留存使用者的維護以及新使用者的拉新方面，也將付出更高的費用。


搜狐、搜狗都平平無奇，沒法大爆發，張朝陽的希望落在了第三張牌暢遊身上。

暢遊在2019年實現營業收入4.55億美元，同比增長9.6%（剔除上海晶茂收入影響）；而導致其收入取得增長的原因主要是由於遊戲收入的大幅增長。暢遊2019年取得遊戲收入4.41億美元，同比增長13.1%。

毫無疑問，暢遊是“搜狐系”裡的現金牛。

但不得不說的是，暢遊遊戲收入的增長仍然是依靠其“古董級IP”天龍八部來維持。得益於三季度推出的天龍八部榮耀版以及天龍八部端遊表現出色，暢遊遊戲收入取得增長。但天龍八部是暢遊自2007年即開始代理製作的遊戲，除此以外暢遊在過去多年未開發出其他爆款，遊戲收入增長持續性很難保證。

而遊戲收入之外的線上廣告收入以及IVAS收入則均呈現下降趨勢。而上海晶茂則由於長期經營虧損、資不抵債在2019年宣佈破產，暢遊的院線映前廣告業務也宣告終止。


暢遊的未來如何，能不能契合搜狐集團戰略，與搜狐的做到資金、業務的互補尚未可知。而所謂“影遊聯動”已是被證偽的老掉牙故事。

滄海桑田，如今外部環境卻對搜狐沒那麼友好了，“英雄落幕”也不是什麼新選題。暢遊私有化後，三張牌變兩張，刀槍入庫許多年的搜狐還需要拿出真本事。


作者：王舷歌
來源：資本偵探