摘要
【一】一季度房企債券融資3944億元，同比上漲5%，整體債市平穩，融資規模未超預期，處於正常區間範圍。
【二】疫情期間，短期債務比重明顯上升，從長遠角度不利於企業債務結構優化，後期隨著經濟恢復正常化，短債比重將有所下滑。
【三】融資環境分化，境內環境好轉，境外環境惡化，恐慌情緒高漲，逐步在債券、股票、黃金、外匯等方面蔓延，美元呈現流動性危機，傳導至境外融資受限，短期境外融資將回落，境內融資表現活躍。
【四】從“年報季”到“提前還款”房企多渠道多種操作，加強市場信心輸出，提振行業預期，預計二季度行業預期將明顯改善。
01、週期資料觀察
從近七年發債規模角度分析，2018年房企債券融資以120%的增速創造歷史峰值。2019年受金融政策收緊影響，發債規模同比下降13%，為12221億元。2020年一季度房企境內外債券融資合計約3944億元，佔比2019年全年32%。一季度作為一年中發債小高峰，當前融資規模未超預期。
融資規模與往年同期相比，受國內疫情影響房企1-2月較去年同期融資動作增加明顯，而3月疫情全球化發展，境外疫情超過國內，大幅影響境外融資計劃，整體2020年一季度融資金額同比增長5%，增速提高38個百分點，融資金額居近七年第二位。但距2018年一季度峰值，仍有約1650億差距。
從發債結構分析，2020年一季度，房企債券融資境內與境外平分秋色，各佔50%，與2017年結構表現一致。近年看，境內外融資佔比穩定，但從當前疫情對全球經濟的影響程度判斷，預計本年度國內融資佔比或將超越近年50%的水平。
觀察歷年一季度境內外結構，2017年一季度境外債券佔比大幅提升，2018年境外融資比重進一步擴大至77%，但尚未達到2014年一季度83%的歷史高值；到2019年一季度，國內金融環境處於“小陽春”階段，國內債券市場活躍，境外債券比重有所下滑；2020年一季度中，3月境外疫情爆發，惡化程度超過境內，大量恐慌性拋售減持正在境外進行，境外融資渠道受限，反觀國內經濟進一步正常化，融資環境邊際寬鬆，因此2020年一季度境外融資比重小幅下降至50%，後期或將繼續下降。
02、當期資料分析
1、融資規模：
2020年一季度國內債券融資發行213次，融資規模1979億元，其中單次發行規模“5-10億元”佔比38%，“10-20億”區間超過“3-5億”比重1個百分點，2020年一季度境內融資具有大額發行特點。
境外債券在2020年一季度共計發行78次，發行金額277億美元，摺合人民幣約1965億元。境外債券主力發行區間為“1-3億美元”佔比58%。
2、發行期限：
境內債券融資發行期限“1-3年”與“1年內”分別佔比32%與31%，成為債務期限主力區間，而2020年一季度“1年內”的債務較2019年同期上升14個百分點。在突發疫情之下，一季度超短期債務比重大幅提升。
境外債券方面，“1-3年”與“3-5年”債券佔比相當，是境外債務主力發行區間。相較於境內，境外債券在中長期債券中佔比更高，5年以上債務為19%，超過境內長期債務9個百分點。
3、債券型別：
2020年一季度國內債券融資短期債務表現搶眼，整體短債水平佔比31%，較2019年同期大幅提升15個百分點，結合發展期限的論證，一季度債券融資最明顯的特徵就是短債的高發，尤其是發債更加靈活和更低利率的一年內超短期融資債券，在“黑天鵝”影響中最受房企青睞。
境外債券與境內債券劃分方式不同，78筆債務1筆為金融債，其餘77筆均為公司債。
4、票面利率：
票面利率受發債型別、發行期限、發債規模等結構性因素影響較大。總體上一季度國內債券適用利率3%-5%為主力區間，佔比42%。
境外債券利率8%以上的佔比52%，遠超國內債務同利率水平。是由於2020年前2月新冠疫情以國內為主，在國內停工停業的抗疫措施下，房企尋求境外融資，發債規模激增，境外債券因供求關係影響利率提升明顯。但隨著國內疫情逐漸得到控制，復工復產穩步推進，以及因城施策的地方扶持政策等利好，境內融資環境轉好。同時境外疫情爆發，尚未出現拐點，恐慌情緒蔓延，境外融資受影響較大，最早將於二季度初顯現，屆時供需關係的轉變將拉動境外債券利率下調。
5、融資用途：
跟蹤近七年境內債券融資用途，房企全部用於償清債務的比重在2017年大幅抬升，2017年後逐年上升，2020年一季度房企發債用於非債務用途僅佔11%，達歷年最小值。
根據wind資料統計，2020年到期債務合計約8045億人民幣，其中包含5465億元境內債務與約2580億元境外債務，2020年作為房企償債高峰年，疊加疫情影響，債務再融資現象在2020年將更加嚴重。
03
債市重點關注
1、關於行業估值：
2020年一季度有太多的偶然性，全國抗擊新冠疫情工作接近尾聲，即將進入全面正常化，一路以來房地產行業經歷開市全面暴跌，到後期反彈再下跌，起起伏伏，反反覆覆。3月，迎來房企集中的“年報季”，各家房企釋出不斷上漲的業績，盈喜公告，提振市場信心。
根據wind資料統計，申萬一類28個行業中，房地產3月漲跌幅中排名第13位，跑贏“滬深300”指數1.94個百分點。除了上述“年報季”帶來的市場信心外，3月隨著復工復產有序進行，多數城市房地產專案得以恢復，銷售業績回升，整體行業估值呈上升趨勢。
2、關於回購債券：
在2020年一季度最後兩週，部分房企開始提前償還債務，提前回購未到期債券，這種操作平日多為房企個別行為，而在疫情疊加償債高峰的當下“扎堆”進行，反常的背後是得名又得利的技術操作。
受疫情影響，3月初期美國股市10天內經歷4次熔斷，美元下跌迎來視窗期，此時房企選擇好時機進行離岸債券的回購和清償可以減少支出，獲取實際利益。另一方面，如此做法可以強化市場信心，比如恆大提前償還16億美元債，對於短債比較高的恆大來說，無疑給投資者輸出強大的訊號，增加後期投資者偏好預期，所以把握好時機，的確可以名利雙收，預計短期內仍會有房企跟進。
3、關於到期債務：
整體情況上文中提及，2020年到期債務合計約8045億人民幣，其中包含5465億元境內債務與約2580億元境外債務。
近期債務中，二季度到期債券規模約合人民幣2249億元，佔全年比重28%，其中在即將到來的4月份，68筆債券到期，債務摺合人民幣約819億元，佔二季度36%，佔全年債券金額10%。
附：Q1融資排行榜