“奶茅”伊利，困於中年焦慮

作者 | 黃老邪

來源 | 產業科技

成立於1993年的伊利如今已經29歲，半隻腳邁入營收千億門檻，半隻腳邁入褪色的中年，在奶業生意的進擊中暗藏焦慮。

進入全球乳業頭部陣營。乳製品行業包括常溫奶、低溫奶、奶粉及乳酪等，伊利在常溫奶賽道穩坐國內龍頭地位，在全球乳液前二十強中的排名，已由2013年的第十二位升至2021年的第五位，站上了一個前所未有的新高度。

基本盤摸到天花板。伊利引以為傲的常溫奶市場正觸及天花板，進入存量市場階段，其增速和消費量自2014年來開始逐步放緩，2017年至2018 年還出現負增長，並受困於毛利率偏低、加工程度低等。伴隨低毛利的常溫液態奶紅利消退，伊利亟待轉型全品類，破局天然高階礦泉水、植物蛋白品類、功能乳品、牛肉等新業務。

伊利面臨中年焦慮，資本市場已先知先覺。自去年1月觸及51.85元高點後，伊利股價開啟跌勢，去年7月觸及最低點30.9元，此後略所回撥。截至5月13日收盤，伊利股價38.45元，總市值2461億元。

大象跳舞並非易事。伊利能否在低溫奶、奶粉、乳酪等乳製品細分領域做大做強，在新業務上實現跨品類突圍，是其步入千億時代後的一道考題。

營收突破千億元

業績保持增長。伊利2021年營收1105.95億元，同比增長14.15%，成為亞洲首個營收破千億的乳企。2017年至2021年，伊利營收由680.58億元增至1105.95億元，年均複合增長率13%。2022 年一季度，伊利營收 310.5 億元，同比增長13.5%。

營收增速有所放緩。2017年至2020年，伊利股份營收增速分別為12.29%、16.89%、13.41%、7.24%。伊利所倚仗的常溫奶增長乏力。廣發證券報告顯示，我國常溫奶品類目前已經進入成熟期，根據尼爾森和Wind資料測算，2015年至2021年收入複合增長5.60%，行業銷量、價格分別複合增長2.58%、2.93%。

液體乳營收貢獻最大。伊利旗下涵蓋液體乳、奶粉及奶製品、冷飲產品以及其他業務等業務板塊，2021年收入分別為849億元、162億元、72億元、2億元，同比增幅分別為11.5%、25.8%、16.3%、1.9%。其中，液體乳板塊是伊利基本盤，營收佔比77%。液奶按照運輸和終端儲存的要求，可進一步拆分為常溫奶和低溫奶。

淨利潤保持增長。伊利2021年淨利潤87.32億元, 同比增長23.00%，其中2021年第四季度為7.61億元，同比下滑27.82%；2017年至2021年淨利潤分別為60.01億元、64.4億元、69.34億元、70.78億元、87.32億元，年化增長率9.83%。

毛利率整體較低。伊利眾多板塊中，液體乳業務2021年毛利率28.33%，較2020年毛利率34.05%明顯下滑。營收佔比高的液體乳業務毛利率下滑，拖累伊利整體毛利率增長。伊利2017年至2021年毛利率分別為37.28%、37.82%、37.35%、30.12%、30.62%。

銷售費用持續增加。乳製品行業品類眾多，同質化嚴重，在激烈市場競爭下，伊利銷售費用逐年增長，以換取乳製品產品銷量及營收增長。2021年銷售費用同比增長14.40%至193.15億元；2022Q1銷售費用同比增長22%至56.33億元。

新業務有待培養

發力新業務領域。伊利要實現持續經營，就需要在第一曲線成熟時，找到第二條增長曲線。伊利正向乳製品諸多細分領域發起衝擊，目標是“2025年實現包括在奶粉、乳酪、低溫奶等全品類行業第一”，百尺竿頭還需更進一步。

低溫奶市場表現不佳。低溫奶領域受限於保質期短、運輸儲存要求高等，區域限制屬性突出，處於群雄割據局面，市場空間增長潛力巨大。尼爾森資料顯示，加拿大、英國、美國、日本等國家的巴氏低溫奶市場份額都在99%以上，但我國目前巴氏低溫奶的市場份額僅有15.2%，遠低於常溫奶84.8%的市佔率。

以常溫奶產品為核心的伊利，在低溫奶市場並未佔據絕對優勢。對於低溫奶業務，伊利在2021年財報形容“暢輕低溫酸奶的市場佔有率位居市場細分品類第一（尼爾森零研資料）”。浙商證券調研報告顯示，低溫鮮奶行業三強依次為光明乳業、三元股份、新乳業，三者市場佔有率分別為16.0%、13.9%和9.7%，行業前三總量集中度為39.6%。伊利要在低溫奶市場殺出重圍，仍需完善冷鏈物流等基礎設施，覆蓋農村和鄉鎮市場，最終打通全國市場。

奶粉領域品牌粘性強。奶粉消費物件包括嬰幼兒、孕婦、青少年以及中老年等人群，其中嬰幼兒奶粉技術壁壘及功能屬性突出，作為消費者的父母對常用品牌奶粉的忠誠度更強。在國內嬰幼兒奶粉領域，飛鶴、蒙牛、君樂寶、貝因美等均為經營長達20多年的老字號品牌，競爭力不斷增強。伊利奶粉及奶製品業務2021年營收162.09億元，不敵飛鶴2021年嬰幼兒奶粉產品收入215.15億元。

乳酪業務競爭加劇。目前，妙可藍多、百吉福佔據國內乳酪市場半數以上份額，蒙牛已先行一步收購妙可藍多，妙可藍多市場佔有率從3.9%升至33.8%，君樂寶2021年入股思克奇，光明、三元等落子乳酪市場，妙飛等年輕品牌勢。眾多參與者追逐下，乳酪市場競爭非常劇烈。

伊利2018年成立乳酪事業部，進軍乳酪市場，2021年伊利在該項業務的營收增長超150%，但體量較小處於初創期。市場佔有率有限的伊利，還曾於今年2月傳出欲收購百吉福的訊息。若收購成功實現，意味著伊利、蒙牛將在乳酪市場持續雙雄競爭。

鏖戰健康食品戰場

意在全球健康食品集團。伊利正對標雀巢、達能全球健康食品集團，創造新的發展機遇。當前作為亞洲第一乳企的伊利，在全球綜合排名第五，僅次於Lactalis、雀巢、美國奶農、達能，長期目標是到 2030 年成為“全球乳業第一”，挺進“全球健康食品五強”。

業務結構不夠豐富。伊利當前業務結構以液態奶、奶粉及乳製品等為主，品類豐富度不足，其對標的雀巢業務結構包括乳品、糖果巧克力、瓶裝水、咖啡飲料、烹飪、寵物食品、健康營養（嬰幼兒奶粉、膳食補充劑、特醫食品、藥品等）七大板塊；達能包括基礎乳製品和植物基產品、專業特殊營養、飲用水和飲料三大板塊，90%銷量來自健康品類。

天然高階礦泉水業務不及預期。礦泉書市場與牛奶市場在生產建設、品牌塑造、鋪貨、業績管理、政策與促銷、客戶渠道合作等方面差異顯著，農夫山泉、怡寶、百歲山佔據半壁江山，礦泉水市場份額分別為26.4%、20.9%、9.6%，留給新選手的市場份額有限。

伊利2019年8月收購阿爾山市水知道礦泉水有限公司進軍礦泉水市場，同年10月推出礦泉水品牌——inikin伊刻活泉，但未獲得理想效果。天然高階礦泉水業務發展並非一帆風順，靠砸錢換不回市場佔有率，只有持續營銷構建獨立品牌和公眾認知度，才能開啟局面。

憑藉液態奶的支撐，伊利29年內成長為亞洲首個營收破千億的乳企，但想要蛻變為一家全球食品企業，伊利仍需要在業務結構與拳頭產品上下功夫，才能向“2025年全球乳業前三，2030年全球乳業第一”遠大目標前進。