從行業的成長空間來看，現階段我國藥房的連鎖率約僅為39.4%，相比藥品零售業相對發達的美國74.20%的連鎖化程度而言還有相當大的提升空間，連鎖藥店隨著規模擴大，在上游採購議價能力、高毛利代理品種模式運營、專業藥事服務等方面優勢逐漸提升，盈利能力逐漸提高，促使國內藥品零售行業進入跑馬圈地規模擴張的新時代，而上市連鎖藥房公司在資金和品牌方面都具備先天的優勢，未來幾年料將是大規模擴張的最佳時機。
多項政策推進醫藥分家及基層醫療市場擴容，醫藥零售行業有望承接萬億級的分流市場。在目前國家大力推動醫保控費的大環境下，醫藥分家帶來的醫院用藥渠道分流是大勢所趨，我們按照醫藥分家已趨於完善的美國用藥渠道比例來計算，預計約55%的藥品終端規模將分流到院外的藥品零售市場，對應2014年達到6800億左右的市場空間。另外，隨著基層醫療市場的擴容進度加快，更多的醫藥服務需求轉移到了供應相對不發達的基層醫療市場，也為國內藥品零售連鎖企業的渠道下沉提供了發展機遇。
隨著網際網路在醫藥領域的逐漸滲透，以傳統醫藥電商為基礎而發展出來的O2O模式，慢病管理、線上診療、個人健康檔案等新興業務逐漸在藥店終端中得以實現，結合開展藥品福利管理的強烈預期，整個產業板塊有望出現價值重估。我們認為，藥店作為醫藥網際網路的客戶終端具有不可取代性，並且從零售藥店在社群佈局的廣度和深度上考慮，其也將是承接醫藥網際網路O2O的最佳使用者埠。長遠來看，在網際網路醫療新模式以及大資料價值發掘的推動下，零售藥店逐漸由傳統的產品渠道經銷方轉變成為最有價值的資源外向釋放的服務終端，整合或對接與醫療大健康相關的各種線上和線下資源，轉型成為全方位的藥學和大健康綜合服務提供商。因此，我們認為國內連鎖藥店行業將在未來幾年迎來高速發展期，重點關注：佈局全國15個省市，多省跨區域運作最成熟的老百姓；藥品零售精細化管理出色，率先試水藥房輕問診創新業務的益豐藥房；以及門店佈局區域聚焦，併購步伐迅速，藥房O2O營銷模式最可期的一心堂。建議關注美股上市的海王星辰。
行業競爭加劇導致盈利能力下降，政策推進不達預期，規模擴張不達預期。
根據CFDA南方所資料顯示，我國藥品零售市場在GDP持續增長、社會消費水平提高、人口老齡化、城鎮化以及消費結構升級等因素的驅動下，呈現持續增長的態勢，2005年-2014年複合增長率達到17.2%，但自2012年以來，隨著基層醫療機構藥品零加成擠壓藥店藥品價格、醫藥電商快速增長，傳統業務增長空間收窄，藥品零售市場規模增長逐漸放緩，截至2015年上半年增速下滑到個位數，低於整個藥品流通行業12.8%的銷售增幅。同時，伴隨著近幾年人工和租金成本的不斷上漲，醫藥零售行業整體盈利水平也呈小幅下降趨勢。
CFDA南方所資料顯示，截至2014年底，我國零售藥店總數已達到43.49萬家，平均每3080人擁有1家藥店，相比歐美髮達國家平均每6000人才擁有一家藥店（2014年中國單體藥店發展狀況藍皮書），我國藥店數量過多已是不爭事實；並且隨著各項成本費用的上升，自2011年以後全國醫藥零售門店數量增長几乎停滯，也充分說明目前我國零售藥店總量已經趨於飽和。因此，預計未來國內零售行業市場的發展的方向將逐漸從數量提升向集中度提升轉變。
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目前國內藥店終端可分為單體藥店和連鎖藥店，2015年新版GSP全面執行，其在資訊化倉儲、冷鏈管理、裝置驗證、執業藥師配備等諸多方面提高了要求，軟硬體投入的加大帶來了單店執行費用的大幅上升。同時，單體藥店因缺乏規模化優勢造成的採購成本居高不下以及缺少高毛利的貼牌品種（含代理品種），相比連鎖藥店尤其是大型跨省市連鎖藥店其盈利空間逐漸壓縮，結合國內零售市場整體大環境增速放緩的態勢，單體藥店的生存空間逐漸收窄。根據CFDA資料顯示，截至2014年底，我國零售單體藥店數量為26.35萬家，與2013年27.44萬家相比，下降3.98%。
而相比單體藥店，連鎖零售藥店無論在規模優勢、資金優勢、人才優勢、管理優勢、專業化優勢上都要比單體店均優勢明顯。根據CFDA資料，2006-2014年，國內醫藥零售連鎖門店數量穩健增長，截至2014年底，我國連鎖門店數量已達到17.14萬個，同比增幅達8.3%，連鎖藥店企業個數達到4266家。連鎖門店數量的上升帶來國內藥店連鎖化率的逐年提高，截至2014年國內藥店連鎖化率達到39.4%，同比上升0.8%，但平均每家連鎖企業藥店數量規模僅在40家左右，相比醫藥零售產業發達的美國接近75%的連鎖化率以及平均上千家門店的連鎖規模而言，我國零售藥店的集中度差距明顯。2014年美國藥店業協會披露，排名前三（CR3）的連鎖藥店企業市場份額佔比達到92%；而國內商務部資料顯示，2014年國內醫藥連鎖百強企業（按收入規模排名）銷售額合計僅佔當年我國醫藥零售藥店市場銷售總額的28.1%，其中前 5 位企業佔 9.7%、前 10 位企業佔 15.2%，行業集中度仍有很大的提升空間。
2014年9月9日商務部等六部委正式發出了《關於落實2014年度醫改重點任務提升藥品流通服務水平和效率工作的通知》，首次明確了未來醫藥分家的狀態：醫院只設住院部藥房，門診病人憑醫師處方，自主選擇社會藥店購藥或網路購藥等方式，醫院通過醫療技術收取醫療服務費用，根除以藥養醫。我們認為：在深化公立醫院改革的大背景下，醫藥分家是大勢所趨。零售藥店及社群藥店將逐步承接醫院門診藥房，整個藥品零售行業有望迎來藥品市場分流帶來的千億市場。
CFDA南方所資料顯示，2014年國內藥品終端市場規模達到12457億元，但藥品零售市場僅為2828億元，佔比僅23%，目前國內超過75%的藥品終端銷售仍然是通過醫院渠道。目前醫院的收入體制導致醫院和醫生用藥偏好價格較高的藥品，以及醫院對處方的絕對壟斷使得醫院用藥成為目前國內用藥結構上浪費的主要渠道。在目前的醫藥終端市場體系下，醫院為了防止患者在問診後去社會藥店買藥（業內俗稱“跑方”），一般要求生產企業供應獨家的劑型或規格的品種專供醫院使用；藥品生產企業為了控制價格，也會將供應給非醫院渠道的品種規格與按照中標價銷售給醫院的品種規格進行嚴格區分和控制。我們以高血壓常用藥苯磺酸氨氯地平片為例進行了藥店價格和醫院價格的對比，藥店所售單價普遍低於招標價格，而且醫院在合併順價加成15%的情況下比藥店售價平均高出了約30%。因此，醫院渠道的壟斷是國內藥價居高不下的主要原因，在目前國家大力推動醫保控費的大環境下，醫藥分家帶來的醫院用藥渠道分流是大勢所趨，我們按照醫藥分家已趨於完善的美國的用藥渠道比例來算的話，預計約55%的藥品終端市場將分流到醫院外的藥品零售市場，對應2014年市場規模達到6800億左右的市場空間。
分級診療推動基層醫療市場擴容，零售藥店迎來渠道下沉最佳時機
9月11日，國務院辦公廳釋出了《關於推進分級診療制度建設的指導意見》，這是自2013年11月國務院在《關於全面深化改革若干重大問題的決定》中首次明確提出完善合理分級診療模式後的又一重大推進。目前，包括浙江省、江蘇省徐州市、四川省、湖北省等各省市衛計委已陸續出臺分級診療相關的細則，隨著分級診療的加速推進，基層醫療市場料將迎來快速發展時機，我們預計，未來幾年基層醫療市場仍將保持20%左右的快速增長，每年新增超過200億以上的市場規模。
隨著基層醫療市場的擴容進度加快，更多的醫藥服務需求轉移到了供應相對不發達的基層醫療市場，為國內藥品零售連鎖企業的渠道下沉提供了發展機遇。我們認為，連鎖藥店能夠緊抓基層醫療市場的藥品擴容主要來自於兩個方面：
基層醫療機構的品種數量一直受到嚴格控制，2014年9月以前只能配備使用基本藥物（共計520種），雖然去年9月份釋出的《關於進一步加強基層醫療衛生機構藥品配備使用管理工作的意見》在一定程度上放開了基層醫療機構非基藥的使用限制，但各省均對非基藥的使用佔比做出了嚴格要求，最高比例控制在20%-30%，伴隨著全民醫療衛生水平的提高，基層醫療機構遠不能滿足群眾的多元化用藥需求。
我國基層醫療機構網點以及全科醫生的匱乏已是不爭事實，在國家醫療衛生投入增速持續放緩的情況下短時間不太可能去大力推動基層醫療機構的建設和佈局，但是隨著分級診療的逐步推動，我國的社會基礎醫療市場仍有大量的就醫需求尚未得到滿足，因此，社會零售藥店作為覆蓋範圍更廣的醫療相關機構，其軟、硬體乃至專業藥師人才等資源在提供基本醫療服務方面的潛力還沒有被充分消化利用。在2015年的全國兩會中，已有多個代表提出發展以社會零售藥店為載體，以家庭醫生、醫生多點執業制度為保證的基層醫療服務體系建設，“零售診所”模式也有望在未來的基層醫療市場佈局中得到大力推廣。
傳統網際網路模式令供應鏈扁平化，但醫藥產品作為一種特殊消費品，不同於其他產品，在消費服務上要求更高的專業性和及時性，在支付上要求醫保對接的特殊性，這使得醫藥電商區別於傳統的流量型電商而更加強調與服務能力的對接，因此，實體藥店憑藉其專業的藥學服務能力、區域覆蓋力度和醫保支付對接，作為醫藥電商的線下終端具有不可取代性。另外，隨著網際網路模式在醫藥領域的逐漸滲透，以傳統醫藥電商為基礎而發展出來的O2O模式，慢病管理、線上診療、個人健康檔案等新興業務逐漸在藥店終端中得以實現，行業發展潛力巨大。
我國由於各地招標定價以及醫保支付政策存在差異，同時醫藥企業的產品經銷商也多會按照區域劃分，其渠道價格不一，傳統醫藥電商模式的不分割槽域、多渠道融合的特點往往會引起價格衝突、渠道衝突的現象，然而，以當地門店線下配送的醫藥O2O模式則能依靠門店的區域化經營特徵實現區域化的產品價格和渠道統一，同時也恰好與醫保支付政策的區域性特點貼合，是解決醫藥電商醫保支付問題的一個較好突破口，另外，O2O模式也能更加兼顧醫藥電商服務的專業性和及時性。因此，藥店O2O模式價值潛力巨大。
國內醫藥電商化率偏低，潛在市場空間達千億以上。據艾瑞網資料，2013年國內通過電商渠道銷售的OTC藥物比例還不到1%，而同期商品網購交易額佔整個社消比例已達到7.8%，其原因主要是國內醫藥電商尚處於起步階段，且多以小型醫療器械和計生用品為主。Euromonitor資料顯示，僅2010年美國網上藥店的銷售規模（220億美金）佔整個醫藥流通規模的比例已接近30%，因此預計國內醫藥電商化率還有相當大的提升空間。我們做一簡單測算，2014年中國藥品終端市場規模約12000億元，其中處方藥佔比約80%，即接近1萬億元的處方藥市場規模，考慮到藥品網際網路銷售的特殊性，預計口服藥物更容易保證網際網路銷售流通過程中的質量管理，粗略估計按照口服藥佔比30%、允許網上銷售的口服藥品種佔比40%來計算的話，若網際網路處方藥銷售放開，醫藥電商潛在市場達千億以上，以2014年約70億的市場規模來看至少有15-20倍空間。
藥品福利管理（Pharmacy Benefit Management），也叫藥劑給付管理，是以提高保險支付利用率為導向的藥品管理中介服務。PBM構建了從製造商、分銷商、零售商和保險支付方所圍繞的藥物管控的生態圈，具有多向的商業價值：對零售藥店而言，可以通過PBM系統獲得藥品採購折扣以及免費的處方篩查服務；對於保險機構而言，可以通過PBM系統實現終端的實時賠付管理，執行效率更高；對於購藥患者而言，可以通過PBM系統獲取藥物經濟學最佳的處方調配服務，降低醫療支出開支；對於製藥企業而言，可以通過PBM系統實現訂單的集中化和精確化，提高生產效率；對於疾病管理而言，可以通過PBM系統的用藥跟蹤對慢病患者的健康行為進行干預，減少過度醫療或非有效治療引起的非必要開支，降低整體保險支付費用。
隨著2015年7月1日發改委對藥品最高定價的取消，政府在藥品定價上的趨勢從中長期來看預計將逐漸走向市場化，弱化藥品招標價改為醫保支付價，部分放開醫療機構二次議價等都預示了醫保管理部門接管藥品定價權有望在未來的3-5年實現。此外，2012年8月發改委、衛生部等六部委聯合下發的《關於開展城鄉居民大病保險工作的指導意見》提出“大病保險採用向商業保險機構購買大病保險的方式,資金來源於城鎮居民醫保基金、新農合基金結餘”，將引導國內商業醫療保險的快速推進，從國際健康保險發展的總體趨勢來看，商業醫療保險隨著覆蓋度的提升，也會從傳統費用保險到疾病保險,再上升到健康管理。在上述兩方面的推動下，作為第三方支付管理以及第三方健康管理的PBM業務有望在未來幾年內在國內得到快速的推進。
我們認為，預期作為未來國內藥品主要渠道終端的零售藥店，在醫保控費趨嚴、電子處方普及以及醫藥電商興起的趨勢下，有望成為開展PBM業務的最佳入口，尤其是在藥店服務化能力提升的大趨勢下，其全方位的客戶健康管理和基層用藥大資料採集已成為PBM系統在非醫院市場的唯一接入口。同時，藥店內PBM業務也將帶來持續的客流匯入和客戶粘性，並且依託採購權優勢向上遊廠家爭取更多的渠道利潤空間。
綜上，我們認為國內藥品零售市場受益於政策推進和網際網路資訊化帶來行業變革有望在未來幾年迎來快速增長期，同時，伴隨單體藥店的生存空間逐漸收窄，國內連鎖藥店行業的連鎖化率也有望逐漸提高，我們對未來三年國內連鎖藥房市場規模（按前百強連鎖算）進行了預測，預計2017年整個連鎖藥店市場規模有望達到1326億，2015-2017年複合增長率達到19.2%。
公司零售藥店業務通過CVS/pharmacy®和Longs Drugs®以及CVS.com線上3個商標旗下運營，銷售處方藥和其它商品，包括非處方藥、美容產品和化妝品、照片沖印、季節性商品、問候卡片和方便食品。公司零售藥店領域超過三分之二的業務收入來自處方藥的銷售和服務，主要是通過旗下22000餘名執業藥師完成的。執業藥師的角色從主要處方調配轉向提供藥學服務，包括面對面的諮詢，鼓勵病患堅持服藥療程，推薦更合算的藥物治療方法，接種流感疫苗等等。這種綜合服務模式使CVS在幫助降低整體的衛生保健費用和提高醫療療效的同時，提升與客戶的關愛關係。
CVS藥品零售版圖的擴張主要是通過收購進行。CVS在收購其它藥店和相關業務後能夠迅速整合資源、統一形象、統一管理，使得CVS的所有門店保持統一的經營策略和贏利模式，因此在擴張後整體業績增長迅猛。
CVS的零售藥店領域還通過MinuteClinic®診所提供輕問診服務。MinuteClinic由執業護士和醫師助理執業，利用全國公認的規範來診斷和治療輕度的健康問題、執行健康篩查、檢測慢性疾病以及接種疫苗，在偏遠地區甚至發揮了社群醫療服務站點的作用，極大地提高了客戶的粘性以及企業品牌知名度。更為重要的是，CVS在部分地區開通了網上問診服務，會員通過線上接入就近的MinuteClinic或者專門的健康諮詢服務平臺，構建了“諮詢”+“問診”+“購藥”的會員一站式服務，給會員帶來極大便利性的同時還能有效提高會員消費頻次。
截至2014年12月31日，CVS零售藥店領域在CVS/pharmacy®或Longs Drugs®品牌下擁有7327家零售藥店,遍佈美國41個州和兩個特區，還包括由30個現場藥師服務的網上藥店業務，以及在MinuteClinic®品牌下的800餘家家零售保健診所，其中有740餘家在CVS的藥店內。另外，ExtraCare®是CVS藥店業務的會員卡系統，已經擁有超過6800萬活躍會員，是美國最大且最成功的的零售會員卡系統。成為ExtraCare不僅能夠享受累計的折扣的優惠外，還能免費參與CVS的會員個人健康管理計劃，享受更多定製化的藥學服務專案。
CVS最具特色的莫過於與藥品零售相配套的藥學服務系統。公司藥學服務領域在CVS Caremark®、Caremark®、CarePlus、CVS/pharmacy®、CarePlus™、RxAmerica®和Accordant® 7個商標下執行，包括31家新特藥房、12家新特藥郵購中心和4家郵購服務中心，覆蓋美國22個州。另外，CVS還擁有SilverScript保險公司、Accendo保險公司和Pennsylvania Life保險公司，主要是通過聯邦政府的醫療保險福利管理專案(UAM)給遍及全美的醫療保險受益人提供處方藥保險福利，即PBM業務。
CVS在2006年收購合併了Caremark公司後成為美國最大的PBM供應商，2014年該業務收入接近884億美元，超過了主要競爭對手ESI公司和Medco公司。主要的客戶包括美國的大型公司、保險公司、政府單位等保健福利計劃的支付者。現在的盈利主要通過收取客戶管理費，收取上游製藥廠商的返利（以把他們的品種列入支付清單中為條件）、向顧客銷售處方藥的利潤獲取的，業務規模大小的衡量標準是客戶計劃數，以及計劃內的服務人數。
公司PBM最核心的優勢是掌握龐大的零售終端，利用使用者數量上的優勢對上游製藥廠家的議價能力很強，同時，利用資訊一體化的IT系統，CVS掌握了大量的藥品終端銷售使用大資料資訊，對其精準的分析、配貨、計算所有環節的成本與收益，系統會隨著顧客需求以及PBM上端費用控制的調整，更換商品種類和數量，並即時驗證PBM資格，從而大幅節約整個醫療保險治療費用。PBM和零售藥店結合，互補優勢明顯，這也是零售藥店作為PBM整個環節上最重要的一環的重要體現。
去年7月至今，國內領先的醫藥連鎖藥企一心堂、益豐藥房、老百姓先後A股上市，目前國內主營藥品零售的上市公司（不含批零結合的醫藥商業公司）已達5家，其中海王星辰和九洲大藥房均在美股上市。從目前收入規模和門店數量上來看，目前排名最靠前的為一心堂，2014年收入達到44億，門店數量達到2623家。從區域佈局來看，佈局範圍最廣的是老百姓，沿京廣和滬昆線佈局15個省市；一心堂則主要集中在西南地區四省和山西、海南兩省；益豐藥房主要佈局在湖南、湖北、江蘇、上海等華中華東地區的六個省市；海王星辰分佈廣東、浙江和遼寧三省；九洲大藥房則主要集中在杭州市。
2006年以來，國內幾大連鎖開始大規模成系統地推廣高毛利的貼牌或者代理品種（通常毛利率在50%以上），改變了傳統醫藥零售過去僅僅只有十幾個點毛利率的現狀，將藥店的終端攔截優勢得到利用和放大。國內醫藥零售行業的“貼牌”率遠遠高於其他商品零售行業，主要還是由藥品推銷中消費者辨識度低的特殊性所決定，這也是藥品零售行業的終端渠道優勢所在，因此，隨著連鎖藥店規模的逐漸做大，終端渠道價值將得到更進一步的放大，加上一些品牌產品企業也逐漸開始讓利給零售終端，整個行業的盈利能力預計未來幾年隨著連鎖化率的上升還將逐步提高。
當然，代理品種模式也是一把雙刃劍，過高的代理品種佔比會使店內品牌產品的供應不足，若再結合店員過度功利性的推銷必然會影響顧客的滿意度水平，造成會員消費頻次的大幅下降。目前包括益豐藥房、老百姓、一心堂等在內的上市醫藥連鎖公司均已逐漸通過提升門店員工藥學專業及親情化服務水平等方式，使員工根據顧客病症，對症推薦高毛利品種，在確保用藥療效和顧客滿意度的前提下，實現高毛利品種銷售佔比和公司毛利率的持續提升。益豐藥房更是為此構建了完善的顧客滿意度評估系統，利用問卷調查評分、隱形顧客情景調查評分、顧客投訴評分等精細化反饋系統確保經營過程中的顧客滿意度導向。
跑馬圈地加速規模擴張，自建與併購整合能力成為核心競爭力
大型連鎖藥店由於具有較強的高毛利代理品種操作模式，以及規模化後相對較低的單店管理及物流成本，與非連鎖藥店或小型連鎖藥店相比，具有更強的產品價格吸引力以及客戶增值服務能力，這是近幾年國內大型醫藥連鎖藥店企業能大規模擴張並擠佔原有本地藥店空間的主要推動力。尤其是上市連鎖藥房企業，更能通過資本市場手段獲得源源不斷的擴張資金，整個行業目前處於以一心堂、老百姓和益豐藥房等上市公司為代表的跑馬圈地規模快速擴張階段。
伴隨著區域的加速擴張，自建與併購整合能力成為擴張的核心競爭力。從上市後的併購進度來看，一心堂為併購步伐最快的企業，益豐藥房和老百姓也緊跟其後。從併購標的區域分佈來看，目前三家公司也分別根據自身的擴張戰略有所側重，主要是由於目前大多數省份GSP規定不允許商業公司跨省或跨區域配送，出於配送成本考慮的原因上述公司在併購以及新建門店佈局時多會選擇各自物流配送中心所能輻射的區域，或是選擇直接併購在當地擁有成熟配送體系的區域龍頭型連鎖企業。併購完成後，通過規模化的採購配送體系的接入以及高毛利代理品類的輸入，大部分被併購標的能夠在較短時間內實現5%-15%的毛利率提升。
除了利用併購進行快速的跑馬圈地和規模擴張以外，國內幾家上市連鎖藥房企業也加緊自建新門店的佈局，從2015年上半年自建門店的數量及單店規模上來看，目前三家A股上市公司的總規模均不相上下，但公司的精細化管理卻能顯著影響新店的盈虧平衡週期以及同店（開業三年以上的成熟店）增長率，我們通過渠道調研後對上述三家公司的相關資料進行了比較，益豐藥房藉助其較好的精細化門店管理在新建門店扭虧週期及同店收入增速上表現更好。
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擴充健康關聯品類，打造多元化商品經營的大健康藥房新業態
多元化商品經營的大健康概念藥房已經成為國內外醫藥零售行業新的發展趨勢之一。據中國藥品零售發展研究中心（MDC）統計資料，2013年我國百強連鎖營業總收入中非藥品佔比僅為14%，且產品多為吸引客流的低價低毛利生活用品。2011年美國連鎖藥店協會(NACDS)的資料顯示，當年美國連鎖藥店中非藥品收入已達到25%，品類包括婦嬰幼兒奶粉、健康食品等高毛利品種，整個非藥品類的毛利率可達到45%，國內連鎖藥店營業收入中非藥類大健康相關品種佔比還有相當大的提升空間，依靠多元化商品經的經營模式使得單店的盈利能力水平逐漸提升。
目前國內幾家大型醫藥連鎖企業均已開始積極推進“大健康藥房”新型業態的嘗試，以現有的客戶群與品類為核心做品類擴充，選擇一些有條件的地區和門店，以專區、專櫃、專營店等形式新增與放大包括母嬰產品、中藥養生、健康食品、個人護理用品及與健康相關的日用便利品的經營，促進門店客流和經營坪效的持續提升，同時擬將代理品種範圍逐漸擴大到上述非藥類大健康品種，提高公司現有代理品種的收入佔比，提高公司整體毛利率水平。
從目前非藥品類佔比來看，老百姓依託其大型綜合門店分佈較多的優勢，在非藥品類的銷售佈局上位於前列，且毛利率接近30%，一心堂和益豐藥房的整體非藥佔比及毛利率水平目前還均相對落後，預計未來通過大健康藥房的佈局還有盈利能力提升的空間。
進入藥房O2O新時代，輕問診等創新業務模式未來可期
隨著網際網路資訊科技以及電商業態的發展，國內連鎖藥店紛紛啟動了電商業務，建立並運營了傳統B2C模式的網上藥店商城，目前包括一心堂、老百姓、益豐藥房、海王星辰等一線大型線下連鎖藥店企業均已完成自己的官方網路商城佈局，併入駐天貓醫藥館、京東商城等構建多平臺體系。
儘管近幾年網上藥店發展勢頭強勁，但是線上無法銷售處方藥仍是目前醫藥電商市場最大的一個痛點，同時，醫保的跨區域網路支付也是制約線上交易的最大瓶頸，目前國內最大的線上藥店健一網其2014年銷售額僅3.8億元。因此，以線上和線下相結合的O2O模式的區域化經營特徵以及線上下單線下交易的特點是解決這兩個問題的最佳突破口，這也是擁有線下實體藥店企業發展醫藥電商的核心優勢。目前，O2O模式均已被多家連鎖藥店企業作為重點業務進行佈局。
目前我國藥品零售連鎖行業的門店發展主要有兩種方式，一種是“多區域分散網點”，另一種是“少區域高密度網點”，我們認為採取高密度網點連鎖佈局的公司，會更有利於其區域O2O業務的開展，因為通過高密度的區域分佈能夠顯著提高線下門店的派送效率，降低平均訂單的派送成本，這也是藥店O2O業務的核心競爭力。目前國內三家大型連鎖上市公司中，一心堂是典型的採取少區域高密度網點模式，在雲南省的市場份額預計已經超過50%，門店數量超過2000家，已覆蓋雲南省的大部分市縣地區，且在一些核心城市均分部了密集的門店網點。公司自2014年底已開始在雲南、山西等區域的O2O業務的佈局，我們預計一心堂能夠在雲南省最早實現初具規模的藥房的O2O營銷模式。
前面已經提到，CVS利用其“一分鐘門診”的店內輕問診模式實現了良好的客戶服務體驗以及藥品銷售協同帶動效應，目前國內益豐藥房也開始積極嘗試國內的輕問診創新業務，公司自2015年初試點藥房輕問診業務，在長沙市區旗艦店旁開設中西醫結合門診，提供輕問診服務，在提高客戶線下便利性體驗的同時，打造“諮詢”+“問診”+“購藥”的會員一站式服務，並依託現有會員系統通過輕問診記錄和購藥記錄逐漸形成完善會員個人健康檔案，為後續開展慢病管理或個人健康管理提供有力的資料支撐，形成區域醫療大資料的雛形。另外，公司擬藉助線下自有門診醫生資源開展遠端線上“諮詢”+“問診”+“購藥”一站式服務，有望在遠端問診和網際網路網售處方藥政策放開後直接對接線上處方藥銷售，未來市場空間極其廣闊。
正如我們前面強調的觀點，藥房作為一個不可取代的醫藥網際網路O2O的最佳使用者埠，在網際網路醫療新模式以及大資料價值發掘的推動下，逐漸由傳統的產品渠道經銷方轉變成為最有價值的資源外向釋放的服務終端。隨著移動端逐漸取代PC端成為網際網路醫療的主流，有望通過“手機藥房APP”這個資源型平臺以及目前各自眾多的會員資訊資料，逐漸整合或對接與醫療大健康相關的各種線上和線下資源，例如遠端掛號（掛號網）、遠端會診（好大夫）、商業保險、雲資料體檢裝置、跨界O+O合作等模組，逐漸轉型成為全方位的藥學和大健康服務提供商，並且有望在國內相關配套政策落地後對接區域PBM業務，進入新的藍海市場。
我們看好國內醫藥零售行業以及目前具有規模優勢的幾家龍頭連鎖藥店公司。第一，從行業的成長空間來看，現階段我國藥房的連鎖率約僅為39.4%，相比藥品零售業相對發達的美國74.20%的連鎖化而言還有相當大的提升空間，連鎖藥店隨著規模擴大在上游採購議價能力，高毛利代理品種模式運營，專業藥事服務等方面優勢逐漸提升，盈利能力逐漸提高，促使國內藥品零售行業進入跑馬圈地規模擴張的新時代，而上市連鎖藥房公司在資金和品牌方面都具備先天的優勢，預計未來幾年將是大規模擴張的最佳時機。
第二，多項政策推進醫藥分家及基層醫療市場擴容，醫藥零售行業有望承接萬億級的分流市場。在目前國家大力推動醫保控費的大環境下，醫藥分家帶來的醫院用藥渠道分流是大勢所趨，我們按照醫藥分家已趨於完善的美國的用藥渠道比例來計算（零售終端佔比80%），預計將有約55%的藥品終端市場湧入到院外的藥品零售市場，對應2014年市場規模達到6800億左右的市場空間。另外，隨著基層醫療市場的擴容進度加快，更多的醫藥服務需求轉移到了供應相對不發達的基層醫療市場，也為國內藥品零售連鎖企業的渠道下沉提供了發展機遇。
第三，隨著網際網路模式在醫藥領域的逐漸滲透，以傳統醫藥電商為基礎而發展出來的O2O模式，慢病管理、線上診療、個人健康檔案等新興業務逐漸在藥店終端中得以實現，整個產業板塊出現價值重估。我們認為，藥店作為醫藥網際網路的客戶終端具有不可取代性，並且考慮到零售藥店在社群佈局的廣度和深度上，其也將是承接醫藥網際網路O2O的最佳使用者埠。長遠來看，在網際網路醫療新模式以及大資料價值發掘的推動下，零售藥店有望逐漸由傳統的產品渠道經銷方轉變成為最有價值的資源外向釋放的服務終端，整合或對接與醫療大健康相關的各種線上與線下資源，轉型成為全方位的藥學和大健康綜合服務提供商。
基於以上分析，我們首次給予國內連鎖藥店子行業“強大於市”的評級。
醫藥零售行業是競爭較為充分的行業，隨著區域內市場競爭加劇，公司在領先區域的市場佔有率和盈利能力存在下降的風險。
醫保控費已成為常態化，醫保目錄內藥品價格下降可能帶來零售連鎖藥店收入增速放緩。此外，醫藥分家以及分級診療政策推進不達預期也將影響整個行業的未來成長空間。
目前大部分連鎖藥房的營業場所和倉庫使用租賃物業經營，存在因業主違約、到期無法續簽、房屋拆遷等原因而無法持續穩定經營的風險。
我們認為中國連鎖藥店行業將在未來幾年迎來高速發展期，新近上市連鎖藥房公司有望依靠資本助力開啟國內跑馬圈地的新盛宴，重點關注：
佈局華東華中六個省市（湖南、湖北、江蘇、浙江、江西、上海），業績增速位居國內同行前列的益豐藥房。公司精細化管理出色，同店增速較高，並率先試水藥房輕問診創新業務，增強公司醫藥電商O2O的閉環力度，提升線上銷售能力。
已建立覆蓋全國15個省/直轄市，73個城市共計約1000家的全國性醫藥零售連鎖網路的老百姓。公司重點打造藥房專業藥師服務團隊的建設，在國內同行中首創藥師俱樂部業務，意圖打造專業的多病種藥學服務體系建設。公司除零售門店外，還擁有區域領先的物流分揀配送中心豐沃達，以及中成藥及飲片企業藥聖堂，打造全產業鏈佈局，預計未來協同效應顯著。
西南地區規模最大，區域最聚焦的連鎖藥店一心堂。公司主要覆蓋雲南、山西、海南等三個省份，其中直營門店數量超過2500家，位居國內首位，目前已經在雲南等區域形成了明顯的區域優勢，渠道控制能力強，品牌溢價高，通過高密度的區域網點分佈，能夠藉助其終端覆蓋優勢更好地開展O2O業務。公司外延併購速度也在國內同行中遙遙領先，並率先在行業內設立併購基金，有望在未來國內連鎖藥店跑馬圈地的大潮中贏得先機。
