天風證券：2021年醫療服務專題報告（附下載）

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中國主要醫療資源分佈不均衡

2019 年中國整體醫療服務市場規模達 4.6 萬億，其中非公立衛生機構為 0.6 萬億。三級醫院集中了最主要的醫療資源和就診需求，2019 年三級醫院中公立醫院 2404 家，民營醫院 345 家。頭部公立醫院具備較大的規模體量。民營醫院需要通過打造民營醫療品牌、公立醫院的補充合作或開展公立醫院非重點業務等方式進行差異化發展。

民營醫療服務行業處於發展的黃金時期

①短期維度，剛需促進快速反彈。疫情進入常態化防控階段，隨著疫苗接種普及，需求推動醫療機構就診量快速恢復，2020 年 11 月全國單月就診人數已恢復至 2019 年同期水平。

②中期維度，調結構與提價格並駕齊驅。醫療服務未來 2-3 年將進入價格調整週期。2021 年 5 月中央全面深改委員會通過《深化醫療服務價格改革試點方案》，提出要深化醫療服務價格改革。從雲南省、福建三明市等地方實踐看，價格改革思路將有升有降，但預計以升為主。藥耗集採也為醫療服務價格調整創造了條件。2019 年中國公立醫院醫療服務收入佔比 37%，借鑑他國經驗，醫療服務結構調整仍有相當的提升空間。

③長期維度，供需決定行業空間。在需求端，老齡化加速疊加主體支付能力快速提升，高品質醫療服務需求愈發顯著。在供給端，公立醫療機構公益屬性持續加強，而供給彈性相當有限。面對未來潛在的大量醫療需求，醫療服務的核心矛盾是供給不足，民營醫療服務是緩解醫療供需矛盾的重要主體。因此，靠優質民營醫院補充供給是最為可行的解決路徑之一。

醫療服務公司的投資價值分析三段論

適應巨集觀環境發展。醫改進入新時代，自 2018 年 5 月醫保局成立，三醫聯動（醫療、醫保、醫藥）體系逐步進入深水區。醫院是醫藥行業最大的消費場景，因而各項政策均在中長期維度以需求為導向影響醫療服務行業演化路徑。

持續擴大經營壁壘。醫院經營成功需要具備五大經營要素。對於醫院管理者而言，資本投入是最基本的進場門票。管理者對商業模式的選擇、發展路徑的規劃、支付主體的意願、盈利歸因的判斷是決定醫院是否能持久經營並不斷拓寬護城河的核心。

投資價值動態比較。醫療服務行業是少有的自帶複利效應的資產，也自帶 “慢屬性”，因此估值方法的選取需慎重，持續的估值動態跟蹤是關鍵。