較美國發展成熟的創業投資生態而言，中國創業投資正逐步完善，並大有迎頭追趕之勢。回顧2019上半年，中國創業投資市場從規模上已趕超美國，但在面對市場波動時的抗風險能力方面較美國而言顯弱。
1.2019上半年中美創投基金整體募資規模旗鼓相當，中國募資規模小幅領先。中國境內本土創投基金募資金額達到391.68億美元，而美國創投基金整體募資規模為370.51億美元。從創投基金募資結構上來看，在早期的風投階段（Venture）美國的募資規模約為中國的兩倍，而在成長階段（Growth）中國的募資規模則大幅超過美國。
2.投資金額及數量均同比下降。2019年上半年，中美創投市場融資事件數量分別為2256和2771，同比分別下降50.2%和14.9%。在過去5年中，中美的單筆交易融資規模均呈現上升趨勢，中國的平均融資金額高於美國。進入2019年整體投資規模出現明顯下降，投資策略趨於理性。醫療健康和網際網路在兩國的產業投融資佈局中均佔據重要的地位。預計未來一段時間，市場將維持低位執行，創投機構對於估值過高、商業模式尚不清晰的專案持更加謹慎的態度。
3.中美早期創業投資基金增速明顯。中國創業投資基金的平均管理規模為0.21億美元，主要聚焦早期投資；私募股權投資基金的平均管理規模為0.44億美元，主要聚焦於成長期和成熟期投資。根據SEC最新資料，美國VC基金的平均管理規模為1.16億美元；PE基金的平均管理規模為2.50億美元，其中包括了規模較大的併購基金（Buyout Fund）。中美創業投資基金保持快速增長。截至2019年二季度，中美創業投資基金管理規模分別環比上升7.4%和35.4%。
4.我國創投基金仍然面臨一定的退出壓力。2019年上半年，我國在創投退出數量和平均退出金額上均較美國市場偏低。中國市場平均退出金額為2.8億美元，美國市場平均退出金額為4.9億美元。科創板已逐步為中國一級市場投資者開啟了退出渠道。
創業投資目前作為國家推動科技創新的強大推動力，在社會中扮演著資本引擎的重要角色。較美國發展成熟的創業投資生態而言，中國創業投資正逐步完善，並大有迎頭追趕之勢。未來中國創業投資市場將著重解決創業投資的募資與退出的頭尾兩大困難，從本質上為投資者解決市場流動性問題。
與美國創業投資較為注重財務回報不同，由於中國具有著的龐大人口及社會容量，在產業結構上的定位較美國而言相對複雜，因此創業投資基金同時肩負著產業創新及調整的使命，未來將具備長效持久的活力。美國穩定的創業投資環境及濃烈的創業投資氛圍可為中國創業投資市場的發展方向帶來啟發，具體可表現在基金的全生命週期“募、投、管、退”中體現，還可在基金組織形式、基金管理方式、基金退出能效、資金的傳統能效上提供先進的管理經驗。回顧2019上半年，中國創業投資市場從規模上已趕超美國，但在面對市場波動時的抗風險能力方面較美國而言顯弱。
方法論：本次研究採用了廣義的創投概念，在關鍵資料上對創業企業從種子輪到Pre-IPO輪各個階段的投融資情況進行了多維度的對比。在資料分析方面，美國創投資料主要來源於Pitchbook/ NVCA的季度報告《Venture Monitor》、PWC/ CB Insights的季度報告《MoneyTree Report》以及美國證券交易委員會發布的資料包告；中國創投資料主要來源於CVSource資料庫以及中國證券投資基金業協會發布的資料包告。
- 上半年中美創投基金募資齊頭並進
- 投融資金額持續回落，投資策略趨於理性
- 中美早期創業投資基金增速明顯
- 中國創投退出環境亟待改善，二級轉讓市場空間巨大
圖1-2019年H1中美創投基金募集金額對比（單位：億美元）
圖2-2019年H1中美創投基金募集結構對比（單位：億美元）
資料來源：CVSource, Pitchbook, 投中研究院整理
注：募集統計包括早期、成長期基金
回顧2019年上半年的創投募資市場，創業投資機構“募資難”仍然不改，資金集中流向頭部機構的現象較為明顯。隨著人民幣兌美元的匯率逐漸走低，美元基金的佈局成本逐漸下滑，中國市場內頻現大額美元募資事件，美元創投基金的募資形勢趨好。
2019年上半年，從整體的募資規模來看，中國本土境內創投基金募資金額達到391.68億美元，而美國創投基金整體募資規模為370.51億美元，規模相當。中國本土境內募資規模小幅領先美國21.17億美元。從創投基金募資結構上來看，早期的風投階段（Venture）美國的募資規模約為中國的兩倍，而在成長階段（Growth）中國的募資規模則大幅超過美國。
中國創投基金的單支基金募資金額平均數為1.54億美元，而美國創投基金的單支基金募資金額平均數為2.92億美元，接近中國基金募資額的兩倍。這反映出中國本土境內的創業投資基金募資以量取勝，創投機構數量及管理基金眾多，但與美國同行相比較，在平均管理規模和募資能力上仍有一定差距。
從創投機構的資金募集完成情況來看，2019年上半年，中國創投機構主要大額募資事件如下：1）君聯資本完成新一期近百億人民幣基金募資，主要專注於發掘初創期與擴張期的投資機會，主要投資領域為：TMT及創新消費、醫療健康、專業服務和智慧製造、文化體育；2）行業頭部機構IDG資本完成80億人民幣（約合11.3億美元）的資金募集，主要投資領域為：TMT、醫療、消費&娛樂、先進製造&清潔能源。3）3家知名機構元生資本、禮來亞洲投資基金、光速中國均募得較大額度的美元基金，顯示美元募資市場正逐步回暖。
表1-2019年H1中國市場創投機構基金募集完成額TOP 10
資料來源：CVSource, Pitchbook, 投中研究院整理
注：*標為美元基金
美國創投機構主要大額募資事件如下：1）老牌私募股權投資機構TA Associates Management完成85億美元鉅額募資事件，是2019年上半年募資之最。主要投資領域為：企業服務、消費領域、金融服務、醫療健康、製造業；2）Summit Partners於上半年募得49億美元，致力於投資快速發展的成長型企業，主要投資領域為：硬科技、醫療健康領域；3）知名的早期投資機構Andreessen Horowitz與美國矽谷老牌創業投資公司TCV也各自完成了近30億美元募資，TCV的主要投資方向是處於成長期的科技公司。
表2-2019年H1美國市場創投機構募集完成額TOP 10
圖3-2014-2019H1中美融資事件數量及金額統計
資料來源：CVSource, PwC, CB Insights，投中研究院整理
注：中國融資事件金額為不完全統計
2019年上半年，中美創投市場融資事件數量分別為2256和2771，同比分別下降50.2%和14.9%。從過去五年的投資趨勢來看，美國方面創投投資整體保持平穩，每年的投資事件數量保持在6000起左右；中國方面經歷了2015年至2018年快速發展的階段之後，進入2019年整體投資規模出現明顯下降，投資策略趨於理性。預計未來一段時間，“彈藥”減少、投資放緩將持續成為趨勢，創投機構對於估值過高、商業模式尚不清晰的專案持更加謹慎的態度。
資料來源：CVSource, PwC, CB Insights，投中研究院整理
注：中國融資事件金額為不完全統計
圖5-2018年及2019年上半年中國創投融資階段數量佔比統計
資料來源：CVSource, PwC, CB Insights，投中研究院整理
圖6-2018年及2019年上半年美國創投融資階段數量佔比統計
資料來源：CVSource, PwC, CB Insights，投中研究院整理
從不同階段的融資數量分佈來看，早期（A輪）仍然是數量佔比最大的融資階段。從結構變化趨勢上來看，隨著整體市場環境的降溫，投資者風險偏好有所下降。因此，在投資階段的配置上，2019年上半年相較於2018年，種子期的融資佔比下降明顯，成長期（B輪、C輪）和成熟期（D輪及以後）的專案融資佔比有所上升，中美2019年上半年的中後期專案佔比分別較2018年上升5個百分點和3個百分點，而種子期的專案佔比分別下降10個百分點和4個百分點。
圖7-2019年H1中國境內各行業融資金額佔比情況
資料來源：CVSource，投中研究院整理
注：中國部分融資事件金額統計基於估算
2019年上半年中國境內的創投基金主要投向領域為：汽車行業、醫療健康、網際網路、人工智慧、生活服務等，分別獲得627.44億元、483.68億元、452.68億元、344.72億元、282.29億元投資。這顯示出目前在新能源造車的強勢推動政策利好下，廣闊的市場前景吸引了各路資本的佈局，並有望將該行業發展成為我國優勢產業。除此，醫療健康、網際網路行業吸金能力仍舊搶眼。龐大的人口基數使得醫療保健需求不斷上漲，資本也將促使企業利用生命科學、化學、工業等複合技術為廣大客戶群體解決需求。我國PE/VC的投資結構進一步向科創領域聚焦，專注於擁有原始創新、科技創新能力，並且具有較好商業落地前景的企業，成為當前環境下重要的投資邏輯。
資料來源：PwC, CB Insights，投中研究院整理
美國2019年上半年創投資金主要投向於網際網路、醫療健康、電信服務和軟體類專案中。其中網際網路行業吸納資金為美國創投投資總額的42%，體現出網際網路領域建設，特別是To B的企業服務類企業，仍在美國地區大力發展，但中國網際網路行業已不再大熱，顯示美國網際網路領域的融資穩定性較中國而言相對較高，網際網路行業生命力較為穩定。根據以下中美各行業融資金額佔比情況的對比表現圖來看，醫療健康、IT及資訊化兩個領域在兩國的產業投融資當中所佔據的地位相當。
圖9-2019年H1中美各行業融資金額佔比情況對比
資料來源：CVSource，PwC, CB Insights，投中研究院整理
注：中國融資事件金額統計基於估算
圖1-2019年H1中美創投基金募集金額對比（單位：億美元）
資料來源：CVSource，投中研究院整理
注：中國融資事件金額統計基於估算
超一線城市及重點產業基地的吸金能力遠遠強於其他邊遠地區及產業落後地區，這種現象已在中國市場延續多年，在2019年上半年得以延續。北京、上海、廣東的一線城市吸金能力遠超其他地區，使得中國創投市場顯現出“三極突出”的情況十分明顯，預計未來仍會持續一段時間。北京市在此時間段內吸納了923.35億人民幣的資金，上海、廣東兩地緊隨其後，江浙地區、川渝地區次之。
圖11-2019H1美國創投市場投資熱力圖（單位：百萬美元）
資料來源：PwC, CB Insights，投中研究院整理
在2019年上半年的美國創投市場，資金主要流向於硬科技實力強勁的矽谷所在地加利福尼亞州，總計吸納金額達到296.13億美元。而金融實力超群的東北部地區如紐約州、馬薩諸塞州、賓夕法尼亞州、新澤西州等地則緊隨其後也貢獻了可觀的投融資金額，達135.26億美元，融資總量已接近達到西部加州重點創業地區的一半。
圖1-2019年H1中美創投基金募集金額對比（單位：億美元）
資料來源：中基協（2019年6月），投中研究院整理
圖12-2019上半年中國及美國 VC／PE基金平均管理規模對比（單位：億美元）
資料來源：中基協，SEC最新資料，投中研究院整理
*注：中基協和美國SEC對於PE和VC的統計口徑有所不同。美國方面，根據2010年通過的《華爾街改革和消費者保護法》，風險投資類私募和中小型投資顧問類私募可以豁免註冊義務，因此SEC資料顯示的VC基金的數量、規模明顯較小。
相較於美國，中國PE/VC的平均管理規模較小，創投市場行業集中度較低。創業投資基金的平均管理規模為0.21億美元，主要聚焦早期投資；私募股權投資基金的平均管理規模為0.44億美元，主要聚焦於成長期和成熟期投資。根據SEC最新資料，美國VC基金的平均管理規模為1.16億美元；PE基金的平均管理規模為2.50億美元，其中包括了規模較大的併購基金（buyout fund）。
中美創業投資基金保持快速增長。截至2019年二季度，中美創業投資基金管理規模分別環比上升7.4%和35.4%。2018年以來，中國稅收優惠政策的利好有望更好地鼓勵和扶持種子期、初創期科技型企業發展，《關於創業投資企業和天使投資個人有關稅收政策的通知》明確部分符合規定的創投基金將可以按照投資額70%抵扣應納稅所得額。2019年6月19日，證監會發布私募基金監管問答，其中對享受稅收政策的創業投資基金標準進行了確定，給予六條具體規定，並確立了具體的申請流程。
圖13-2014-2019H1中美創業投資機構退出情況統計
資料來源：CVSource, PitchBook，投中研究院整理
注：中國退出金額為不完全統計
圖14-2014-2019H1中美創業投資機構平均退出金額
資料來源：CVSource, PitchBook，投中研究院整理
注：中國退出金額為不完全統計
2019年上半年，中國退出事件數量為254起，相較於去年同期上升26.4%，但相較於美國仍然偏少，僅為美國退出事件數量的2/3。2018年以來，中美平均退出金額快速上升，2019年上半年中國平均退出金額為2.8億美元，美國平均退出金額高達4.9億美元。美國方面，Uber, Pinterest, Slack, Zoom等獨角獸企業的上市推高了整體的退出金額。中國方面，科創板的影響逐步顯現，將逐漸開啟一級市場的退出渠道。
資料來源：CVSource, PitchBook，投中研究院整理
2019年上半年，併購是中美兩國創投最主要的退出方式，佔比分別達到78%和66%。相較而言，中國與美國退出結構的主要差別在於PE二級市場的建設。中國PE二級轉讓的退出事件數量仍然較少，而在美國PE二級轉讓則是被較多使用的退出方式，佔比達到21%。因此，未來為改善退出難的問題，我國創投二級市場生態這一退出渠道仍需著力改善。近年來，創投二手基金（或S基金）憑藉其降低投資風險、提高投資組合流動性等優勢，正受到越來越多國內投資者的關注。
圖16-2019上半年中國境內各行業投資退出金額分佈佔比情況
資料來源：CVSource，投中研究院整理
注：退出金額為不完全統計
2019年上半年，金融的投資退出金額在全行業當中高居第一，達到123.6億美元，佔所有投資退出金額的24%。中國其他投資退出金額較大的領域包括IT及資訊化、能源及礦業、製造業、消費升級等。在科創板推出後，新一代資訊科技、生物醫藥、高階製造等領域的投資退出表現有望迎來新的突破。
圖17-2019上半年美國各行業投資退出金額分佈佔比情況
而美國由於在產業結構上的與中國存在較大區別，退出事件的主要領域聚集在軟體、醫療健康、商業服務等領域。
表5-2019年H1中國創投專案IPO退出Top 10投資機構
資料來源：投中研究院整理
注：中國創投專案IPO退出統計（包含中概股、科創板專案不包含在內）
縱觀中國本土專案IPO情況，2019上半年IPO表現最為亮眼的機構為金石投資，共計有7個專案成功在全球各地IPO，達晨財智緊隨其後有6個專案IPO。地方商業銀行的集體IPO是2019年上半年中國本土資本市場的重點話題，在募資金額前十個IPO專案當中有三個屬於地方商業銀行。中國本土IPO募資金額最高的兩個專案為寶丰能源和海油發展，均隸屬於能源開發領域。
表6-2019年H1美國創投專案IPO退出Top 10投資機構
資料來源：Pitchbook，投中研究院整理
注：美國創投專案IPO退出統計（不包含中概股）
而在2019年上半年受益於美國專案IPO次數最多的機構為Andreesen Horowitz （簡稱“A16Z”），Sequoia Capital 、OrbiMed等系列投資機構緊隨其後。網際網路約車巨頭Lyft、Uber在2019年上半年的IPO是全球最為矚目的IPO事件，上市募資金額達到22.2億、10億美元，令眾多早期投資機構獲得了豐厚的回報，如Andreesen Horowitz、Sequoia Capital等。除此之外，企業服務商Slack、比爾蓋茲投資的人造肉公司Beyond Meat、圖片社交分享網路Pinterest、視訊會議服務商Zoom的IPO也頗受矚目。
