矽谷初創公司風生水起 奈何華爾街不買賬

表現不佳的不止優步（Uber Technologies Inc．， UBER）一家公司。相較於在私募融資階段的表現，該公司上市後的股價似乎較為低迷。

根據《華爾街日報》（The Wall Street Journal）對研究公司Pitchbook資料的分析，在2015年以來上市的融資狀況最佳的10家美國科技初創企業中，相比上市前融資階段的最高估值水平，私募資本對其中六家公司的投資有所縮水。

在2015年12月至2018年10月期間，優步投資者為該公司每股股份支付的平均價格為48.77美元，總投資額達86億美元，融資規模位居史上初創公司前列。優步兩週前上市，上週五收盤價報41.51美元。

其他上市後最新股價低於私募融資高峰時期的科技初創公司還包括Snap、 線上儲存公司Dropbox Inc． （DBX）和商業軟體生產商Cloudera Inc． （CLDR）。

根據《華爾街日報》的分析，這六家公司的後期私募投資者如果投資於股市，原本會取得更佳回報。自優步開始融資以來，納斯達克指數已上漲50%左右。第七家公司PinterestInc．的估值較2015年的私募融資輪有所上升，但漲幅也僅為納指的一半左右。

優步競爭對手Lyft的股票估值依然高於上一輪私募融資估值。但其上市後的表現卻令投資者失望，Lyft股價已較3月份首次公開募股時下跌約19%。

Wedbush Securities科技分析師Daniel Ives表示，關於優步和Lyft的表現，即便用望遠鏡也難以看到他們的盈利前景，這對於投資者來說是難以下嚥的苦果。

他表示，想讓公開市場的投資者不糾結估值問題，那完全就是痴人說夢。

過去五年中，風險投資者已向最大的一些初創企業投入了上百億美元，押注股市投資者不會介意這些公司的鉅額虧損，並接受他們成為行業顛覆者的願景。但現在看來，這樣的觀點似乎越來越站不住腳。

儘管華爾街明顯持懷疑態度，但現金仍在不斷大量流入。食品配送公司DoorDash Inc． 週四宣佈新一輪融資對其估值達到約126億美元，是一年前的九倍。上週，歐洲食品配送公司Deliveroo公佈從亞馬遜公司（Amazon.com Inc．， AMZN）等投資者獲得5.75億美元投資。

似乎每過幾天，就會有新的矽谷公司估值被推升至10億美元之上，而且這些公司通常準備幾年後以高估值進行IPO。最近湧現的這類企業包括一家行李箱生產商和一家利用無人機遞送醫療用品的公司。

初創公司投資者，尤其是初創公司早期的風險投資者，正將賭注押在創始人身上。他們認為，這些創始人所擁有的強烈技術願景能夠推動私募市場的變革。這些投資者預計，他們的很多押注都不會成功，但他們將IPO視為那些成功押注的一種套現途徑。

公開市場的投資者往往會關注現金和利潤的預期。他們更傾向於把財務健康、能在可預見的未來實現良好表現的公司加入自己的投資組合。

這種差異由來已久，但形勢也在逐年變化。上一代的股市投資者要寬容得多。上世紀90年代的網際網路泡沫不僅受到了押注一切都將迅速網際網路化的風險投資者的推動，華爾街也起到了推波助瀾的作用。華爾街當時將大量資金投入了Pets.com和Webvan等收入很少、甚至沒有收入的個股，這些公司有盈利的希望，但沒有盈利記錄。

亞馬遜常常被視作扭虧為盈的典範。不過，以現在的標準衡量，該公司的虧損並不大。該公司在成立後的前九個年頭淨虧損總計30億美元，經通脹因素調整後約為45億美元，到第10個年頭才轉為盈利。而創立10年的優步在截至今年3月底的12個月內就虧損37億美元。

如今，企業在更長的時間裡維持未上市狀態，依賴私募投資者為其增長提供資金和進行早期高風險押注。公開市場投資者往往希望在公司股票開始上市交易之時有個更可預知的未來。

儘管一些初創公司上市首日表現不佳，但風投人士指出，對早期投資者來說，其中很多公司仍可算非常成功。

股市對矽谷科技公司的不滿主要針對資金實力雄厚的初創公司。據PitchBook的資料，總體來說，2015年以來上市的美國初創公司表現良好，IPO公開市場估值比最後一輪私募市場估值平均高出約90%。

Twilio Inc．和Okta Inc．等軟體公司的股價上市以來大幅攀升，這些公司服務的物件是企業客戶，而非很難預測的消費者。ZoomVideo Communications Inc．在IPO之前僅融資1.6億美元，目前市值約190億美元，約是私募融資峰值時期的19倍。與優步、Lyft、Snap和Pinterest不同，Zoom實現了盈利。

在向股市投資者推銷自己時，優步側重交通運輸行業的大未來，稱其希望從所有交通運輸支出中分一大杯羹，眼前的盈利並非首要任務。與共享辦公空間巨頭WeWork Cos．一樣，優步將自己比作亞馬遜，希望說服投資者終有一天優步的利潤閥門也會開啟。WeWork估值達到470億，去年虧損超過了收入。

灣區創業者、初創交易所Long Term Stock Exchange首席執行長Eric Ries說：“對公開市場投資者而言，最難的概念之一是初創公司估值的依據是什麼。”Ries創辦的這家交易所得到了風投的支援，在優步IPO當天的上午獲得美國證券交易委員會（Securities and Exchange Commission， 簡稱SEC）批准。Ries對這家交易所的定位是，幫助公司讓願景發揮更大的作用，因為長期投資者會更容易接受對業務試驗和新業務線的支出。

資金較充裕的面向消費者的公司面臨的挑戰之一是，當他們被認為是不錯的押注目標時，投資者往往會蜂擁而入推高估值，而此時這些公司的快速增長能持續多久可能還不明朗，盈利之路也尚未完全鋪平。

這一定程度上是因為目前正尋找熱門目標的投資資金規模大於以往。據PitchBook的資料，2018年美國初創企業獲得了創紀錄的1，320億美元投資，較五年前的478億美元大幅增長。

過去幾年裡，全球共同基金和主權財富基金對未上市科技公司的興趣激增，紛紛湧入那些已頗為成熟的初創企業。

軟銀集團股份有限公司（SoftBank Group Corp．， 9984.TO）首席執行長孫正義（Masayoshi Son）一直在全球範圍內大舉投資，該公司擁有一隻規模近1，000億美元的科技基金，並計劃再籌建另外一隻規模接近的基金。軟銀已向WeWork以及食品遞送等領域投入了鉅額資金，同時是優步和其他一些網約車公司的最大投資者。

優步其它的大型投資者包括Tiger Global Management和沙特的Public Investment Fund。

研究市場泡沫的馬里蘭大學（University of Maryland）管理學教授Brent Goldfarb表示，對於優步、Snap和其它公司，投資者“押注市場會相信他們的故事。”

自從獲得了鉅額的私募融資後，一些資金狀況較好的公司對未來擴張的預期已經趨於緩和。Snap在2015年和2016年進行融資時，該公司的使用者仍在快速增長，但自那之後，使用者增長已經停滯。

優步在2015年和2016年融到了大部分後期資本，此後該公司退出中國、東南亞和俄羅斯市場，高管團隊也被替換。由於競爭日益激烈，經過多年快速增長後，優步的收入在最近持平。

公開市場最終可能會對這些新的業務模式產生好感。Facebook上市首日的表現令人失望，而後卻成長為全球最有價值的公司之一。

Battery Ventures合夥人Roger Lee表示，要在非常短的時間內看清形勢是很難的。Battery Ventures投資處於不同成熟階段的初創企業，其中包括線上零售商Wayfair和Groupon等。

到目前為止，那些後期私募投資者似乎沒有被嚇到。

在這一領域，幾乎沒有哪家公司比軟銀面臨的風險更大。軟銀對優步的初始投資增長了大約20%，與其投資組合中的其他公司相比回報率並不高；軟銀2017年末以折扣價從現有投資者手中購買了優步的股票。目前尚不清楚軟銀計劃持有優步股份的時間；該公司通常會持有上市公司的股票長達數年之久。

孫正義明確表示，他的投資風格更接近風險投資家，而不是著眼於未來現金流的公開市場投資者。

他2月份時向投資者表示，對於軟銀來說，願景是最重要的。

文章來源：華爾街日報