阿里京東拼多多：賣流量還是賣貨？（附下載）

DinK發表於2020-02-17

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國金證券研究所最新發布《阿里&京東&拼多多，賣流量還是賣貨？》。中國電商20年，規模達到全球No.1，衍生出“賣流量”和“賣貨”兩種商業模式：短短20年來，中國電商規模已達1.5萬億美金，交易規模超過TOP 2-11國家的網上零售總和，TOP3電商公司（阿里、京東、拼多多）合計份額約80%。從商業本質來看，阿里類似購物中心，做的是“賣流量”的商業地產生意，向商家收取廣告費佣金；拼多多類似小商品城，商業模式和淘寶類似，不同在於藉助騰訊攫取了阿里觸及不到的下沉市場流量池；京東則為更類似商超的零售商，主要賺取商品進銷差。

阿里是一家以廣告+佣金業務為主要收入的“商業地產”公司，在消費者獲取&商家運營端具有深厚護城河：阿里業務涵蓋核心商業、雲端計算、數字傳媒&娛樂和創新等，淘寶天貓商家廣告費&佣金佔公司營收66%，是絕對的現金牛業務。目前阿里使用者規模和黏性優勢突出，年活躍使用者接近7億，註冊5年使用者年訂單數達132單，購買23種商品，年消費額在12000元。我們對阿里中國零售商業的增長充滿信心，未來下沉市場是增量使用者主要來源，直播帶貨、個性化推送和88VIP計劃有望推動客單價持續提升，而作為電商行業最完善的基礎設施提供者，公司中長期貨幣化率仍有提升空間。

拼多多憑藉五環外微信流量成為行業黑馬，商業模式本質和淘寶類似，即搭建平臺，通過售賣展示位等收取廣告費：憑藉微信10億使用者基礎和社交裂變模式，拼多多一路狂奔進入行業TOP3。從盈利本質來看，拼多多和淘寶類似，通過商家營銷服務來變現。拼多多的短期看點是通過“百億補貼”提升平臺信任感，提升5億存量使用者的客單價（目前為1500元/年），並獲取上線城市增量使用者；長期來看，拼多多隻有走出有別於淘寶的差異化路線，才能長久屹立於市場，C2M和新品牌計劃可能是差異化發展的主要看點。

京東本質具有更強的零售商基因，需要足夠規模才能有集採和銷售優勢，亦需要更多的倉儲物流等基礎設施來構築壁壘：與阿里和拼多多不同，京東是自營特色十分明顯的線上零售商，自營GMV和收入佔比約為50%和90%，成本管控和效率提升是核心議題。目前京東已經在全國化物流體系和會員體系上塑造了差異化的競爭力，但是如何突破3億左右的使用者規模瓶頸，如何在自營業務（客戶是消費者）和平臺業務（客戶是商家）之間找到平衡，以及如何提升利潤率水平（目前為2%左右）值得觀察。

“愛逛街&肯花錢”是阿里的核心使用者標籤，“愛逛街&對價格敏感”是拼多多的核心使用者標籤，“不愛逛街&對品質有要求”是京東的核心使用者標籤：通過對三家公司消費者行為的追蹤，我們發現從人均單日使用時長來看，目前拼多多>淘寶>天貓>京東；從客單價來看，目前年活躍使用者在阿里的年花費≈京東的1.6倍≈拼多多的5.6倍。我們認為，在使用者規模的爭奪之外，未來三家公司的主戰場將存在於對現有使用者時間和金錢的爭奪之中。