法律法學論文選題：上市公司章程反收購條款法律問題研究

本文是一篇法律論文，筆者認為上市公司章程反收購條款問題關係到資本市場的交易安全、公司治理以及股權、債權等利益各方的權利保障，而且立法相對滯後。因此，加強相關立法研究，完善章程反收購條款的法律規定、確立章程反收購物條款合法性的判定標準，同時，建立一個供上市公司選擇的章程反收購條款的示範文字，完善相關部門對章程反收購條款的監管依據和監管程式，是當前我國上市公司運用章程條款進行反收購實踐中的迫切需要。

一、上市公司章程反收購條款概述

（一）上市公司章程反收購條款的界定

1.上市公司章程反收購條款的含義

上市公司章程反收購條款最早出現在美國 1934 年《證券交易法》。1980 年美國證券交易委員會制定了第 14E2 條交易規則1，該條規則要求目標公司的管理層要在收到收購要約後十日內向目標公司股東披露其對收購的態度且要說明理由，並對向股東提出建議。股東們根據這些建議自己決定是否同意收購。但由於這種做法的反收購效果並不明顯，後來很多公司就採取在章程中增加限制股東轉讓公司控制權的極端措施來應對收購行為。

公司章程是公司的根本性檔案,關係公司治理和公司控制權問題。公司章程作為自治性規範是公司自治化的表現，這也符合我國現行《公司法》的立法精神導向。公司章程對於實現公司自治的意義重大，公司章程反收購條款的合法性和監管問題成為爭論最為激烈之處。隨著越來越多的上市公司在章程中規定反收購條款，如何界定章程反收購條款的含義變得至關重要。我國立法並沒有對章程反收購條款的定義作出規定。學者王建文認為：“章程反收購條款是指目標公司為預防遭遇惡意收購，通過在章程中設定某些條款的方式為收購設定障礙，增大收購成本從而阻止收購行為”。2學者殷召良指出：“反收購條款泛指在收購人發出收購要求前，為阻卻收購人惡意收購的企圖，在公司章程或內部細則中加入的一些條款”。由此可以看出，學界對其定義也不統一。

筆者認為，公司為了預防惡意收購或者在遭遇惡意收購的時候，通過召開股東大會修改公司章程，增加可以提高收購難度、起到抵禦惡意收購作用的這些條款被統稱為反收購條款。在公司遭遇惡意收購之前，目標公司制定的反收購條款具有預防性質，被稱為預防性反收購條款。在公司遭遇到惡意收購的現實威脅時，目標公司針對收購方單獨制定的反收購條款被稱為對抗性反收購條款。

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（二）上市公司章程反收購條款的作用

收購與反收購是相對立的也是相互依存的，對收購行為持有不同觀點必然也導致對反收購持有不同態度。有的學者認為收購是正常的投資行為不應該受到限制，因此認為應該限制反收購行為；有的學者認為很多情況下收購會對目標公司造成損害，因此認為應當鼓勵反收購。這些差異的核心問題在於如何看待上市公司收購對公司治理的作用。惡意收購作為公司治理的一種外部監督方式，可以監督公司管理層，改善公司的治理。但惡意收購也會對目標公司及股東的利益造成損害,我們必須全面看待其本質,作為惡意收購的對立行為，反收購必定如影隨形4。如同現實生活中很多事物一樣,章程反收購條款作為上市公司常用的反收購措施之一既存在積極的作用同樣存在消極的作用。在現代股票市場，公司股份自由買賣的時代背景下，中小股東購買上市公司股票的目的在於盈利而並不是想成為公司大股東一樣去參與公司的決策與治理。中小股東專業知識缺失、資訊不對稱等劣勢導致無法對公司管理層形成有效的內部監督，因此在面臨惡意收購這一外部監督時，目標公司管理層基於心理上的壓力，可能會把章程反收購條款作為抵消外部監督作用，維護自身利益的工具。

然而，章程反收購條款作為保護股東利益的一種方法，不僅可以提高目標公司股東的收益，還有利於資源的最佳配置，提高資源的利用效率，創造更多的社會財富。反收購制度完全可以彌補收購制度的不足，進而起到平衡雙方力量的作用。本文認為,章程反收購條款可以維護目標公司股東及其他主體的利益，其優勢超過了其消極作用，法律應該從促進並保護其積極作用出發對章程反收購條款的合法性判斷。

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二、域外立法對上市公司章程反收購條款的規制及評價

（一）域外立法對上市公司章程反收購條款的規制

在討論包括章程反收購條款在內的反收購措施是否符合法律規定之前應該首先明確到底應該誰有權決定採取這些措施。每個國家都有自己特定的法律制度，因而導致各個國家公司治理模式也存在不同，這也決定了各國對章程反收購條款規制的態度有所差異。

1.英美法系國家對於公司章程反收購條款的規制

（1）美國模式。美國最早的反收購立法是《克萊頓反托拉斯法》，反對壟斷的思想是該法的立法基礎。後來美國聯邦政府通過的《威廉姆斯法》詳細的規定了收購方的資訊披露義務，意圖對目標公司管理層實行同等保護。除此之外，美國大多數州都制定了反收購立法，如特拉華州普通公司法中規制反收購行為的內容都是授權性規範，給了公司很多自治權。因此，美國公司在章程中設定反收購條款的案例普遍存在，有超過50%上市公司會在章程中設定反收購條款。法院在判斷章程反收購條款是否合法時將語言的合法性作為唯一標準並不關注其實質內容。這也使得法院大多作出章程反收購條款合法有效的判決。在著名的Seibert v Gulton Industries，Inc．案6中，公司章程中規定，除了董事會同意的交易，其它收購行為必須徵得股東百分之八十多數同意。法院根據當時特拉華州普通公司法第102( B) ( 4) 條規定認為此條款僅僅是公司法範圍內的特殊比例約定，而這種比例約定在法院看來只不過是換了種說法，因此認為該多數表決條款是合法的。

（2）英國模式。由於受經濟環境、法制環境、公司治理結構等因素的影響，英國立法對於章程反收購條款的規制與美國截然不同。英國主要在《倫敦城收購與合併準則》（簡稱《城市法典》）中對反收購行為進行規制。《城市法典》的目的在於保護股東的合法權益，嚴格控制公司管理層的職權和行為。在面對惡意收購時股東會有權通過修改公司章程增加反收購條款。根據《城市法典》第 7 條的規定目標公司董事採取反收購行為時必須獲得股東會的批准，該規定明確將反收購措施的決定權授予了股東會。7但這並不意味著股東大會對章程的修改不受任何限制，也並非任何情況下都有效，股東大會修改章程必須受到“為了公司整體利益”這一原則的限制，這一原則也通過Shuttleworth  訴Cox Brothers&Co( Maidenhead)  ，Ltd8  一案，在英國普通法中最終確立。但英國判例法也規定公司董事在採取反收購措施時必須遵循忠實義務原則，因此公司管理層依然可以採取一定的措施。

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（二）對域外立法的評價

通過前文對英美法系國家中美國和英國、大陸法系中德國和歐盟的立法例分析我們可以得出以下結論：

1.美國側重保護目標公司管理層的利益

在反收購的問題上，美國公司法的規定已經極度剋制，對於董事會的決策也受到了限制。除了特納化州的限制措施溫和以外，其他的各州立法比較嚴苛，聯邦立法始終保持中立的態度。作為世界上最大的資本主義市場，擁有最發達的職業經理人制度，加上公司的所有權和控制權高度分離，最擁有商業精神的美國公司管理層更加關注反收購。從各州立法上看，基本上都將反收購措施的決策權歸屬於公司董事會。此外，美國允許採取的反收購措施各式各樣，這些措施也主要依靠董事的忠實信義義務和商業經營原則來作出是否合法的判斷。綜上所述，美國對上市公司章程反收購條款的規制更傾向於保護目標公司的管理層的利益。這是因為管理層能更好的發揮自身的政治影響力，其次在於美國公司法的保障機制，股東之間的利益平衡，由司法事後的矯正來化解充分保障了小股東的利益。

2.英國側重保護目標公司股東的利益

英國不同於美國，英國對反收購條款的規制更多的體現為收購雙方之間的自我規制。從英國《城市法典》趨於保守和謹慎的規定可以看出，英國對於反收購措施的容許度非常有限。英國遵循股東利益至上原則，股東會作為所有股東的意思機關成為採取反收購措施的決策機關。董事會基本上沒有權利作出採取反收購措施的決定。因此，我們可以得出結論：立法上英國傾向於保護目標公司股東的利益。而這種以股東為中心的立法模式是從英國反收購實踐的發展歷史中演化而來，也受到英國公司治理的深遠影響。這一現象也再次說明法律制度具有明顯的社會屬性，深深的植根於它所產生的社會土壤，因此美國公司法規定的效率至上原則、商業判斷規則在英國公司法環境下根本沒有適用的餘地。

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三、我國上市公司章程反收購條款立法現狀及存在的問題 .......... 9

（一）我國對上市公司章程反收購條款的法律與實踐 ...................... 9

1.上市公司章程反收購條款的法律規定 ............... 9

2.上市公司章程反收購條款的實踐做法 ................. 11

四、完善我國上市公司章程反收購條款的建議 ..................... 14

（一）完善對上市公司章程反收購條款規制的法律規定 ................... 14

1.明確上市公司可以利用章程進行反收購 ............................ 14

2.立法中明確規定上市公司章程反收購條款的原則規定 ................ 14

四、完善我國上市公司章程反收購條款的建議

（一）完善對上市公司章程反收購條款規制的法律規定

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結語

“寶萬之爭”作為我國資本市場第二輪惡意收購浪潮中最引人關注的事件已經塵埃落定，但由此引發的爭論還在繼續。雖然收購方的收購行為能夠提高經濟效率，優化資源配置，同時也能作為一種外部監督方式來改善公司的治理結構，但是一些上市公司以追求短期利益為動機進行收購，這種收購行為會將一個經營良好的上市公司毀滅，造成社會資源的浪費。因此在收購與反收購的博弈過程中，章程反收購條款被很多上市公司用來抵禦惡意收購。但是我國目前的法律框架下沒有建立系統的反收購制度，對於章程反收購條款更是缺乏相關規定，從而導致了實踐中對章程反收購條款合法性的激烈爭論。

面對目前章程反收購條款相關制度尚未建立健全的現狀，很多上市公司為了達到反收購的目的越過公司章程自治的界限任意創造反收購條款，很多章程反收購條款已經違反了現有的法律規範。為了使章程反收購條款在正確的軌道上發揮其作用，必須明確章程反收購條款的設定邊界，在相關立法中建立並健全反收購制度，在已有的基本原則的基礎上細化相關規定，提高可操作性。明確常用章程反收購條款的法律效力，建立一個章程反收購條款的示範文字以供上市公司選擇明確章程反收購條款的合法性判定標準，加強相關部門的監管力度，完善審查依據和審查程式，讓章程反收購條款在合法的框架內發揮抵禦惡意收購的作用。

參考文獻（略）