騰訊做出了現階段最正確的一個選擇

注：本文僅代表筆者對騰訊財報的個人意見，而不代表任何機構意見。任何第三方平臺或媒體在轉載時，請不要將本文歸類於研究報告，也不要加上任何機構的頭銜。本文不構成正式的投資建議。

騰訊的2019年財報已經於3月18日晚公佈。這個財報在多個指標上稍微超過了市場一致預期，不過也有人覺得缺乏實質性的經營亮點。公司一如既往地不提供下個季度的業績指引，資訊披露範圍甚至有所縮小，例如端遊和手遊收入不再分開披露。財報全文是公開的，電話會議也是公開的，本怪盜團就不再逐一分析了。

穿越財務數字和短期經營業績，我們可以看到一個關鍵點：騰訊做出了一個重要選擇，很可能是現階段最正確的選擇，也是對未來數年影響最大的選擇。騰訊正在逐漸淡化自己的“戰略/財務投資者”色彩，反而在積極擴大並表範圍，並且在新興業務上更重視自研、自主運營，而非依賴投資物件。總而言之，騰訊在日益強調“自主性”和“控制力”；曾經的“非正式帝國”正在日益“正式化”。

收購Supercell是一個重要象徵。從財報資料估算，Supercell的並表可能刺激騰訊四季度遊戲收入同比上升了7-10%，是遊戲收入維持環比增長的最大推動力。事實上，騰訊早已擁有Supercell的多數經濟利益，只是由於投票權等因素而未能並表。在收購完成後之後，雙方的合作將進一步加強——包括將Supercell的新遊戲引進中國，也包括在研發和IP上的緊密協同。


事實上，騰訊對遊戲行業的戰略投資遍及世界各個角落，幾乎每個熱門品類、每個知名研發公司，能站位的它都已經站住了。從2017年開始，當位元組跳動打算以收購、投資等方式進軍自研遊戲時，遇到的最大瓶頸就是：值得被投資的海外遊戲公司幾乎全被騰訊投了，剩下的則是不願意被投資的。不過，騰訊全面收購遊戲公司的案例很少，近年來典型的僅有2011年收購Riot Games——那也是一次非常重要的收購，確保了騰訊在MOBA品類的統治地位。2020年初，騰訊還收購了北歐遊戲公司Funcom，儘管那只是一次規模較小的收購。

如果今後幾個季度，騰訊全面收購更多的一線歐美遊戲公司，我不會感到意外。騰訊的很多聯營公司可能都是潛在的被收購標的：Epic Games, Netmarble, Bluehole......說實話，就算騰訊明天突然宣佈收購任天堂或動視暴雪，我也不會感到意外，雖然這兩家公司應該不會同意被收購。2019年，騰訊曾經嚴肅考慮收購Nexon，即DNF的母公司；雖然最後沒有成功，但是透露了一個重要資訊，即騰訊樂意對業內重要公司進行大規模的收購。

在重要的新興領域，騰訊也更加依賴內生的子弟兵去打天下。2020年開始灰度測試的微信視訊號，是騰訊迄今在短視訊領域做出的最成功的嘗試；最令人興奮的是，它確實與抖音、快手打出了差異化。此前，整個網際網路行業都認為，騰訊會以與快手戰略合作、增持B站等方式維持在短視訊市場的存在；也就是所謂的“戰略投資路線”。現在，騰訊明確表達了自己的態度，即通過它最強大的微信事業群，對短視訊市場發起新一波完全自主的衝擊。在遠端辦公當中大放異彩的騰訊會議也是如此：它是100%的騰訊內生產品、內生團隊。其實，企業微信的增長也還不錯。

根據手頭的因素，要判斷騰訊正在走向“擴大並表範圍”和“從戰略投資轉向自主控制”的路線，似乎為時過早。筆者相信自己的直覺，不過無法保證直覺的正確性。我們只能說：從各種跡象看，確實存在這種可能性。


這不禁讓我們想起了2016-17年，阿里巴巴做出的類似的戰略轉變：此前，阿里也曾經以戰略投資、聯營為主要外延擴張思路；當時，人們一般認為京東比較喜歡凡事“自己幹”，而阿里喜歡“交給合作伙伴幹”。然而，收購銀泰、收購餓了麼、並表菜鳥網路、收購Lazada等一系列舉措，徹底改變了上述格局。阿里的並表範圍迅速擴大；在它的戰略主攻方向——智慧零售、O2O、物流、海外電商等方面，它越來越傾向於全面收購，在收購之後還要派駐管理層和業務骨幹。

為什麼？對於阿里來說，要實現新零售的願景，要對合作夥伴進行業務流程改造、集中處理資料，收購併表是最高效的方法。在核心電商領域，加強履約能力、加強基礎設施和大資料也是重中之重。當然，有人覺得阿里花在收購上的錢太多、代價太高，那又是另一個問題了。

依靠投資、戰略合作乃至高管的個人關係/校友關係，可以建立一個“非正式帝國”；依靠收購併表，則可以建立一個“正式帝國”。兩者並無明確的優劣之分，皆是在特定時期的特定選擇。英國人建立了人類歷史上最大的“非正式帝國”，依靠“王座背後的耳語”來統治；與此同時，俄國人建立了最廣闊的“正式帝國”，而且一直維持到20世紀末期。美國人一開始希望建立“非正式帝國”，此後卻在“昭昭天命”的宣傳之下，開始了“正式化”的過程。直至今日，我們還可以認為，美國人建立的是一個“正式”（本土）與“非正式”（海外）結合的複合帝國。

在歷史上，騰訊的文化和組織架構似乎更適合“非正式帝國”。但是，騰訊的內部賽馬機制、團隊獨立運營的風格，也說明“非正式”與“正式”並不是那麼涇渭分明。一家創業公司被阿里收購，或許將面臨完全不同的管理體制；被騰訊收購，則可以在很大程度上維持原有態勢。即便騰訊下定決心建立“正式帝國”，這個帝國也不會像阿里那樣組織嚴密、行動統一。對於那些被收購的公司而言，騰訊管理層大概會樂意充當“王座背後的耳語”。


過去幾年，騰訊只做過極少數幾次大規模收購，每一次都產生了不錯的成果：

對盛大文學（起點中文網）的收購，確立了騰訊在網路文學領域的統治地位，產生了閱文集團這個子公司，併為騰訊視訊、騰訊動漫和騰訊遊戲帶來了豐富的IP庫。

對酷狗音樂、酷我音樂的收購，催生了騰訊音樂這個子公司，確立了騰訊在網路音樂領域不可動搖的優勢，還順帶促進了它的秀場直播、FM等業務。

如同上文所述，對Riot Games的收購是非常成功的，不但帶來了《英雄聯盟》這個旗艦產品，也為後來的《王者榮耀》打下了基礎（由此產生的騰訊內部矛盾則另當別論）。

但是，投資者惋惜的是騰訊錯過了其他一些價效比很高的收購。例如Whatsapp，如果騰訊當時拿下了，它的海外擴張無疑將受益匪淺，甚至在海外再造一個社交帝國；例如Nexon，雖然併購它的成本可能很高，但是DNF這一個IP就可能值回票價。腦筋更活絡的投資者還會設想，如果騰訊把Sea (Garena)也完全收購，是不是就能抵消阿里在東南亞地區的優勢？如果把Flikpart也收購了，是不是能開啟海外電商的新局面？

無論如何，由Martin Lau和James Mitchell主導的投資和戰略團隊，一定在衡量各種各樣的可能性。我完全相信騰訊管理層的能力和視野，他們或許做出了一個重大的戰略轉折，或許又是我想多了。無論如何，我的上述討論應該能夠給各位帶來一些啟發。

我已經有一段時間沒有閱讀財報了。因為我發現，涉及長期的、戰略性的問題時，嚴肅歷史讀物似乎比財報和研究報告更有價值。我打算在未來一段時間，集中研讀大衛·格蘭茨的《巴巴羅薩脫軌》系列。在春節前，我已經基本讀完了其第一部《斯摩稜斯克會戰》。這個系列讓我最著迷的，是其中的細節：具體到每一天甚至每一個小時的方面軍、集團軍級電報和地圖。我喜歡戰略，但是我更喜歡可執行的戰略。

2020年及以後的網際網路行業，正在變得更加有趣。在流量紅利耗盡、使用者日益成熟、經濟面臨瓶頸的狀態下，每個巨頭都在面臨日益緊迫的資源約束，留給它們進行戰略試錯的空間也越來越少。每個“準巨頭”或細分市場霸主，都面臨著“進攻還是防禦”的抉擇；如果選擇進攻，它們要非常謹慎地分配資源。在全行業高速增長的時代，做什麼都是對的，做什麼都不需要付出太大代價。現在可不一樣了。

這就是我喜歡網際網路行業的原因。此時此刻，我們可以一起拭目以待舞臺上新戲的演出；可是，說不定你一轉眼，我就親自上臺演戲了呢？

作者：怪盜團團長裴培  
來源：網際網路與娛樂怪盜團  
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