出品 l 觀點財經
作者 l 橙子
日前，金科股份披露了1-10月份經營情況，截止到10月31日，金科集團實現銷售金額1616億元，實現全年2500億元銷售目標的64.64％。
但就10月單月， 金科及所投資的公司實現銷售金額約154億元，同比下降39.84％。
圖片來源：金科股份官方公告
以此來看，金科要想實現全年銷售目標，難度不小。
而在更早些時候，金科集團也披露了三季報，儘管三道紅線依舊保持綠檔，但金科實際財務狀況可能並沒有那麼理想。
增收不增利的三季報
從金科三季報情況來看，截止到今年三季度，金科實現營收636.8億，同比增長33%，但利潤表現不佳。
其歸屬母公司淨利潤只有45.28億元，僅同比增長2%；
扣非淨利潤則只有34.66億元，同比增速直接為負，為-14.81%。
圖片來源：金科股份三季報
增收不增利的背後，則是金科股份持續下降的盈利質量。
截止到今年三季度末，金科毛利率進一步降至19.52%，較年初下降了3.64個百分點；淨利率也較年初下降1.52個百分點至9.54%。
圖片來源：東方財富
而導致金科股份盈利質量逐年下降的根本原因，還在於其土儲結構主要集中在二三線城市，且銷售均價相對較低。
根據其2020年銷售資料，金科股份三線城市銷售佔比達45%，四線城市銷售佔比則達到8%，也就是說低線城市房地產開發佔據著金科股份的半壁江山。
而在其三季報資料中， 今年前三季度金科新增土地47宗，總建築面積1,313萬平方米，土地購置合同金額387億元，其中大部分也以二三線為主。
圖片來源：金科股份三季報
事實上，隨著人口流失，棚改拆遷熱度消退，很多三四線城市房價都面臨巨大下跌壓力。而為了去化，金科也只能通過犧牲利潤來維持銷量，由此導致金科營業成本增加，盈利質量逐年下滑。
截止到今年三季度末，金科營業成本同比增長43.52%，達到512.5億元，佔總營收的比重超過80%。
圖片來源：東方財富
不過，儘管盈利質量表現一般，但金科股份在財務結構方面，卻實現三道紅線全部翻綠。
只是翻綠背後，卻有著耐人尋味的一面。
有息負債持續減少
難掩持續流出的現金流
在債務方面，截止到三季度末，金科負債總額為3159億元，其中流動負債佔主要比例，達到2457億元，佔比高達78%。
而在短期債務中，一年內到期的有息負債為204.7億元，佔總有息負債的比重為23.37%，一年到三年內有息負債為515.25億元，佔比58.83%。
圖片來源：金科股份三季報
儘管金科當前301.7億元的賬面貨幣資金，足以覆蓋一年內短期有息負債，但長遠來看，算上未來三年內的債務，金科仍存償還壓力。
而且從現金流表現來看，截止到今年三季度，金科實現經營性現金流淨額74.31億元，同比大幅增長， 但由於籌資性現金流大幅流出，導致金科截止到三季度現金流淨增加額為-130.7億元，同比大幅減少270%。
圖片來源：東方財富
可以看出，金科截止到2021年三季度末，整體現金流表現相當糟糕。
而現金流大幅流出，一方面在於償還債務所致，但另一方面也意味著金科股份自身造血能力一般。
因此，金科在一邊降負債維持綠檔房企的同時，也並未停止加槓桿的步伐。
截止到今年三季度，今年金科股份已累計發行12筆境內境外債券，其中境內信用債7筆，金額72.5億，ABS及CMBS3筆，金額34.5億；境外美元債，金額折算20.75億人民幣，合計發行金額約128億人民幣。
這也再度論證，低盈利質量下的金科股份，很難憑藉經營情況改善，實現財務結構向上。 因此，金科股份要確保加槓桿的同時，避免債務指標超標，只能通過財務手段來實現。
三道紅線綠檔的背後
鉅額商票，明股實債？
截止到今年三季度末，金科總有息負債為875.86億元，較上年末的976.64億元降低近100億元，說明金科確實有在降負債上下功夫。
但金科更多功夫則用在了財務指標的美化上。
截止到三季度末，金科永續債同比增長103.4%至41.48億元，而這部分負債在三道紅線關於淨負債率的計算中，會被排除在外。
圖片來源：東方財富
不過，相比永續債，逐年增長的少數股東權益，更值得關注。
從2016年到2020年，金科少數股東權益從25.26億元增至365.8億元，佔所有股東權益的比重也從11%在5年內增至近50%。
截止到今年三季度末，金科少數股東權益再度增至383.7億元，仍然維持在50%左右高位。
圖片來源：東方財富
到今年三季度金科淨利潤為60.75億，其中歸母淨利潤達45.28億元，佔比高達75%，而歸屬少數股東的淨利潤則只有15.48億元。
圖片來源：東方財富
也就是說，佔所有股東權益近半數的少數股東卻只分到不到25%的淨利潤。
而這種情況，或許是金科股份進行了“明股實債”的操作，將實際上的債權投資變成名義上的股權投資，將其納入進權益類賬戶，從而增強了公司的淨資產，從而起到降低負債率的效果。
與此同時，金科近年來的應付賬款和應付票 據也在逐年增加。
從2016年至2020年，金科應付票 據從3586萬增至56.95億元，應付賬款也從75.55億元增至285.7億元。
圖片來源：東方財富
到今年三季度，金科應付票 據較年初直接增加近一倍至110.9億元，應付賬款較年初有所下降，但仍達到255.7億元。
圖片來源：東方財富
而應付票 據和應付賬款可統一歸納為商業票 據，屬於經營負債的一種，在三道紅線計算規則中，不會被納入短期負債名錄，可以有效“修飾”真實負債情況。
因此，房企可以通過商票的方式，完成對下游施工單位、材料供應商的款項支付。但商票終究是要兌付的，如果出現兌付問題，同樣會造成嚴重違約後果。
近年來，由於現金流情況緊張，不少房企都出現商票違約或無法按約定條件付款的情況，比如陽光城、陽光100、實地地產、中樑控股等。
這就意味著，若金科無法在商票到期時完成兌付，仍會面臨跟債務違約一樣的危機。
但從金科當前300多億貨幣資金來看，如果將商票也計入短期負債名錄，則金科恐無力償還一年內到期的短債。
由此便不難理解，金科為何要不惜一切實現綠檔，只為藉此增加融資額度，以回補債務修飾留下的深坑。
只是這個坑能否填滿，目前來看，難度不小！
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