新世紀評級：2017年度中國信託行業信用研究報告

DinK發表於2018-02-28

行業定義與分類

信託公司是指依照《公司法》和《信託公司管理辦法》，經中國銀行業監督管理委員會批准設立的，主要經營信託業務的金融機構；信託業務是指信託公司以營業和收取報酬為目的，以受託人身份承諾信託和處理信託事務的經營行為。信託公司及其業務活動由銀監會實施監督管理。本報告中信託公司行業類別為GB/T 4754-J6911（國家統計局2017年國民經濟行業分類標準）。

1979年以來，中國信託業已經歷近30年的發展，但早期屬於法律政策缺位下的野蠻式生長，先後經歷多次整頓。2001年《信託法》頒佈實施，信託在法律意義上正式確立。2007年隨著《信託公司管理辦法》、《信託公司集合資金信託計劃管理辦法》的實施，信託公司更換金融牌照（或進入過渡期），行業步入規範發展階段，此後信託公司數量穩定在70家左右。目前信託公司數量合計68家，本報告將回顧國際金融危機以來信託業的發展歷程，特別是2017年以來政策環境的變化及其對信託業的影響，並基於68家信託公司2015-2016年年報披露資訊分析信託全行業信用特徵。

一、信託行業信用環境

（一）國際金融危機以來信託業週期性表現

信託業與巨集觀經濟、金融環境具有高度的相關性，國際金融危機後巨集觀經濟由高速增長階段轉入新常態，經濟刺激政策激發了強勁的融資需求，銀行業接軌巴塞爾協議III推進審慎監管，金融分業監管滋生了監管規避和套利空間，並惡化於同業槓桿的高企，期間信託業發展呈現出較為鮮明的階段性特徵。

2008年，面對國際國際金融危機和特大自然災害的衝擊，整體經濟走勢從2003年以來的持續上升轉為下行，巨集觀政策取向及時調整，實施積極的財政政策和適度寬鬆的貨幣政策，形成了擴大內需一攬子政策，包括四萬億元的兩年投資計劃。2009年，房地產市場刺激政策出臺，疊加四萬億拉昇基礎設施投資和製造業投資，其中房地產行業因盈利水平高和抵押物充足、地方政府融資平臺因地方政府的隱性擔保融資能力強，共同帶動龐大的信貸需求。期間商業銀行與信託公司合作加深，信託資產規模開始爆發式增長。

2010年隨著國民經濟的逐步企穩和通脹預期的加劇，央行逐步引導貨幣條件迴歸常態，嚴格管控信貸資源配置。同期，政府出臺系列政策調控房地產市場、清理規範地方政府融資平臺，並加強對房地產、政府融資平臺信貸規模的監測。2011年起貨幣政策由適度寬鬆轉向穩健，銀監會對商業銀行提出了包括資本充足率、槓桿率、流動性比例和貸款損失準備等審慎監管標準，在信貸投向、資金用途等方面也有了更多的約束。2010-2012年，在銀行信貸門檻提高，而房地產市場和政府融資平臺保持旺盛融資需求的背景下，信託公司通過交易結構的創新承接銀行資金進行投放，規避商業銀行在信貸額度、行業投向、資本充足率等方面面臨的監管要求，期間信託規模保持高速增長。2010-2012年末，信託資產規模分別為3.04萬億元、4.81萬億元和7.47萬億元，年複合增長率為56.75%，信託資產的第一大投向以基礎設施為主。同期，銀監會出臺《信託公司淨資本管理辦法》，並多次頒發政令以限制銀信合作為規避監管的通道業務，包括《中國銀監會關於規範銀信理財業務合作有關事項的通知》（銀監發[2010]72號）、《關於進一步規範銀行業金融機構信貸資產轉讓業務的通知》（銀監發[2010]102號）、《關於進一步規範銀信理財合作業務的通知》（銀監發[2011]7號）、《關於做好信託公司淨資本監管、銀信合作業務轉標及信託產品營銷等有關事項的通知》（非銀髮[2011]14號）。

2012年後，在金融業鼓勵創新、放松管制的政策導向下大資管放開，券商資管和基金子公司非標業務快速擴張，其中券商資管的資產管理業務作為表外業務不扣減資本，基金子公司則不受淨資本約束，因此二者的通道費用更低。但信託依託隱性剛兌優勢，且在金融分業監管的環境下可通過銀證信合作、銀基信合作對接原銀信合作業務，在通道業務方面仍具備競爭優勢。2013年，銀監會出臺《關於規範商業銀行理財業務投資運作有關問題的通知》（銀監發[2013]8號）規範非標業務，規定理財投資非標以理財產品餘額35%和上一年總資產4%低者為上限，在總量上限制了信託對接銀行理財的規模。在表外理財與信託合作受限的情況下，銀信業務通過信託受益權買入返售的模式擴充到銀行自有資金與信託和合作。但2014年，人民銀行、銀監會、證監會、保監會、外匯局聯合印發《關於規範金融機構同業業務的通知》（銀髮[2014]127號），對銀行同業業務進行規範，信託受益權不得作為買入返售項資產，相關銀信合作模式終止。綜合來看，該時期巨集觀經濟步入新常態，經濟增速有所放緩，加之金融領域資管行業競爭加劇、監管趨嚴，信託通道業務受限，信託資產規模的擴張較前一階段明顯放緩；但在金融創新和混業經營的背景下仍有監管套利空間，信託資產穩定攀升。2013-2015年末，信託信託資產規模分別為10.91萬億元、13.98萬億元和15.30萬億元，年複合增長率為22.26%。在監管調控下，同期投向基礎設施的信託資產佔比不斷下降；投向工商企業的信託資產規模超過基礎設施佔比最高，並維持至今；投向房地產的信託資產佔比呈現震盪下行的趨勢。

2015年，金融體制改革加快推進，金融機構存款利率上限全面放開，上海銀行間同業拆借利率和貸款基準利率建設使金融市場基準利率體系進一步完善，同業存款業務繼續推進，大額存單獲得發行，利率市場化改革取得關鍵性進展。2015年上半年股債雙牛，銀行尋求權益類投資機會，下半年股票市場劇烈動盪，資金流向銀行以追求穩定收益，但實體經濟下行壓力加大，融資需求疲軟帶來“資產荒”，中小銀行因資管能力不足轉而大力發展同業和金融市場業務，銀行委外業務因此爆發。但由於委外業務聚焦於股票和債券市場投資，信託與券商資管、基金相比沒有競爭優勢，因此信託未顯著獲益於委外業務的快速發展。

2016年，銀行業開始採用巨集觀審慎評估體系（MPA）代替差別準備金和貸款合意度管理，銀監會提出“三套利”“三違反”“四不當”的監管政策，對違規進入政府融資平臺、房地產、兩高一剩行業監管從嚴，導致銀行表外理財受到抑制，降低了其在政府融資平臺業務和房地產業務方面對信託的競爭壓力，信託的傳統業務再次明顯上升。2016年10月起，券商資管業務納入資本槓桿率的計算體系，通道業務資本消耗擴大；隨後基金子公司亦受到風險資本約束，通道業務萎縮。2016年7月，《商業銀行理財業務監督管理辦法（徵求意見稿）》禁止基礎類銀行理財投資於非標。2016年8月，結構化產品投向非標被審慎對待。系列政策的實施使得證監會條線基金子公司和券商資管通道受限，通道資金開始迴流至信託。綜合影響下，2016年四季度以來信託資產同比增速觸底回升。2016年末及2017年9月末，信託資產規模分別為20.22萬億元和24.41萬億元。

（二）金融強監管背景下信託業的競爭環境

2017年以來金融監管頂層設計不斷完善，資產管理行業統一監管、去槓桿去通道、打破剛兌的政策趨勢強化，銀行業面臨高壓監管，資管細分行業跨業競爭進一步規範化。信託業的通道業務將受到壓制，信託資金來源在重要的機構交易對手面臨嚴監管的背景下也將受限，信託公司整體經營面臨衝擊。信託分類改革試點及信託登記的推行有助於提升信託業務的透明度和風險監測水平，但信託業轉型主動管理類業務仍需法律、監管環境的持續改善。

1、資管行業政策環境：統一監管、去槓桿去通道、打破剛兌的政策趨勢強化，信託通道業務受到壓制，信託資金來源也將受限。

2017年，一行三會等監管機構針對資管行業、銀行、公募、保險等出臺一系列金融監管政策，標誌著自2012年以來，以金融自由化、影子銀行、資管繁榮為特徵的金融擴張週期將轉入收縮的新階段。2017年全國金融工作會議提出要緊緊圍繞服務實體經濟、防控金融風險、深化金融改革三項任務，迴歸本源、加強監管協調、補足短板。同時，著力強實抑虛，健全金融風險責任擔當機制，有效處置金融風險點，增強金融監管協調的權威性有效性，強化金融監管的專業性統一性穿透性，所有金融業務都要納入監管，加強金融監管問責。金融體系正在還原反本、重歸初心，資產管理行業以統一監管、去槓桿去通道和打破剛兌為特徵的監管趨勢不可逆轉，新格局下信託業面臨不可迴避的市場定位重塑問題；但也需關注到，金融領域的改革不是一蹴而就的行為，過渡期的風險出清在帶來陣痛的同時也會創造特殊的投資機會。

（1）統一監管：金融監管頂層設計的完善有助於提升政策有效性，防範系統性風險隱患。

2017年7月，金融工作會議召開，期間宣佈設立國務院金融穩定發展委員會（以下簡稱“金穩委”）以統籌金融改革發展和監管，統籌協調貨幣政策和財政政策、產業政策，增強監管協調的權威性和有效性；同時，人民銀行“巨集觀審慎管理和系統性風險防範職責”進一步強化。金穩委成立之後，監管協調明顯加強，監管空白區域及套利空間大幅壓縮。貨幣政策轉變為雙支柱，MPA直接通過資本充足率約束銀行廣義信貸擴張速度，貨幣政策中性偏緊倒逼金融去槓桿。

2017年11月17號中國人民銀行釋出《中國人民銀行、銀監會、證監會、保監會、外匯局關於規範金融機構資產管理業務的指導意見（徵求意見稿）》（以下簡稱“資管新規”），為規範金融機構資產管理業務，統一同類資產管理產品的監管標準，有效防範和控制金融風險，引導社會資金流向實體經濟，更好地支援經濟結構調整和轉型升級作出指導。統一監管將重構資產管理行業的市場格局，監管套利空間收窄，包括信託公司在內的各類資產管理機構需充分挖掘自身的本源優勢。

（2）去槓桿去通道：規避監管的操作空間不斷壓縮，通道業務首當其衝。

自2017年4月起，銀監會發布一系列監管檔案整治“三套利、三違反、四不當、十亂象”，其中“三套利”主要針對銀行同業業務、投資業務、理財業務等跨市場、跨行業等交叉金融業務中存在的槓桿高、巢狀多、鏈條長、套利多等問題開展專項治理。人民銀行自2017年1季度起在MPA評估時正式將表外理財納入廣義信貸範圍，以合理引導金融機構加強對錶外業務風險的管理，以防止銀行通過表內與表外資產騰挪規避監管，此外規定自2017年9月起金融機構不得新發超過1年的同業存單，並擬於2018年1季度評估時將資產規模5000億以上的銀行發行的1年以內NCD納入MPA同業負債佔比指標進行考核。2017年12月6日，銀監會發布《商業銀行流動性風險管理辦法（修訂徵求意見稿）》，引入淨穩定資金比例、優質流動性資產充足率、流動性匹配率等量化指標。2018年1月銀監會出臺《商業銀行委託貸款管理辦法》（銀監發[2018]2號），正式禁止受託管理的他人資金作為委託方。銀行業系列政策的推行有利於強化資本監管和金融去槓桿。

資管新規在分級產品設計、多層巢狀和通道、期限錯配等方面進行了限制，其中規定產品槓桿，對分級產品設計要求更高；資管只能有一層通道，委外投資公募和MOM產品除外；所有資管產品投資的底層非標資產到期日不能晚於產品到期日或者開放式產品下一個開放日。2017年12月22日銀監會發布《中國銀監會關於規範銀信類業務的通知》（銀監發[2017]55號，以下簡稱“55號文”），明確銀信類業務及銀信類通道業務定義，將銀行表內外資金和資產收益權均納入銀信類業務的定義；要求商業銀行對信託公司實施名單制管理；要求信託公司不得接受委託方銀行直接或間接提供擔保、簽訂抽屜協議、違法違規提供通道服務、違規投向房地產、地方政府融資平臺、股市、產能過剩等限制或禁止領域；銀監會後續將進一步研究明確提高信託公司通道業務監管要求的措施辦法。

2017年12月，保監會發布《關於保險資金設立股權投資計劃有關事項的通知》（保監資金[2017]282號）嚴格禁止保險資管投股權明股實債的操作手段，要求設定明確的預期回報，且每年定期向投資人支付固定投資回報；約定到期、強制性由被投資企業或關聯第三方贖回投資本金。

（3）打破剛兌：打破剛兌有利於資管行業迴歸本源，但資管機構轉型及合格投資者教育均需一定的過渡期。

資管新規要求所有型別產品均按淨值型進行管理，並對剛性兌付的認定、分類懲處和投訴舉報做出規範；同時新規要求金融機構不得為資管產品投資的非標債權類資產或者股權類資產，提供任何直接或間接、顯性或隱性的擔保或者回購承諾，不得直接或者間接對優先順序份額認購者提供保本保收益安排。2018年初上海證監局關於證券公司資產管理計劃參與貸款類業務的監管規定中要求，參與貸款類業務的定向資產管理計劃發生兌付風險的，管理人應切實履行職責，做好風險處置工作，不得剛性兌付，同時應避免發生群體性事件。資產管理行業打破剛兌勢在必行，但考慮到為避免系統性風險，以及淨值型管理中估值技術或非標轉標基礎服務設施的缺位，破剛兌還會經歷一定的過渡調整期。

（4）信託業影響：通道業務壓制，信託資金來源受限。

統一監管、去槓桿、去通道的金融政策背景下，2016年底監管開始整頓通道業務，連讀頒佈政令限制證監通道，基金子公司和券商資管通道業務收阻，券商資管開始下降，專戶基金子公司加速縮減，社會融資中信託貸款維持高位，代表基金子公司和券商資管的委託貸款持續萎縮，通道迴流信託效應明顯，信託資產規模呈現快速增長，但收益貢獻較弱。

2017年9月末，信託資產規模為24.41萬億元，同比增長34.3%；固有資產規模為6345億元，同比增加25.9%；前三季度信託公司實現營業收入756.3億元和淨利潤553.8億元，同比分別增長3.29%和6.78%。同期末，信託業風險專案數量為594個，風險資產規模1392億元，同比分別減少1.98%和1.87%；行業不良率為0.57%，同比下降了21BP，其中集合類不良率和財產權類不良率同比下降，單一類不良率維持穩定。

從信託資產功能分類來看，事務管理類佔比持續上升，融資類和投資類佔比進一步下降。由於受到信託淨資本管理的約束，融資類通道業務逐步包裝為事務管理類，因此融資類佔比下降，事務管理類快速增長。從信託資金來源看，管理財產信託和集合資金信託佔比持續上升，單一資金信託佔比進一步下降。過去銀信業務規範存在漏洞，對銀行表內資產和財產權信託約束不足，財產權信託逐步成為新興的通道業務渠道，主要滿足於其他金融機構資產騰挪和包裝需求。2017年前三季度，新增信託貸款1.79萬億元，同比增加273%，在新增社會融資中佔比11.40%，同比提升7.8個百分點；新增委託貸款6845億元，同比減少55%，佔新增社會融資比例為4.40%，同比下降6.8個百分點。總體來看，2017年以來信託貸款在新增社融中佔比上升及信託資產結構的變化表明，信託業逆勢增長主要源於通道業務遷徙，而信託房地產和工商企業配置增速高於行業規模增速，反映出信託對實體經濟的支援力度持續加大。

2017年銀監會、證監會、保監會針對銀行、保險、券商資管以及資本市場的監管檔案中，對信託通道業務都將產生擠出效應。此外，從同業合作的角度來看，在信託資金來源和融資需求維度或有較大的影響。銀監會的“三三四”系列檔案使商業銀行自營、銀行理財配置非標類資產受明顯的約束，如前期股票質押從不計入非標到計入非標，且非標資產的佔比受限，從而很多銀行沒有新增的非標配置額度，對銀行持有的非非標資產的監管也加強，最終制約信託資金來源。銀監會“三三四”要求加強監管、穿透、風險資本計提，過去很多巢狀通道之後的投資（如資金信託計劃、資產管理計劃），穿透之後的投向也或受到較大的制約，從而也會影響信託資金來源。另外資管新規強調去巢狀、去通道，除了對信託的直接監管，信託重要的機構客戶也面臨更加嚴格的監管。按照資管新規，未來融資類信託運營需滿足三個條件，禁止期限錯配與資金池，上下穿透後投資者適用性與合規性，只能進行一層資管巢狀。對接信託產品的合格資管產品範圍縮小，投資信託的其他資管產品與信託有相同的起購門檻，面向零售客戶的公募理財、公募基金與券商大集合被排除在外。

財政部《關於進一步規範地方政府融資行為的通知》、《關於堅決制止地方以政府購買服務名義違法違規融資的通知》等規範地方政府融資行為的監管及檢查將約束地方政府的融資行為，如果銀行對政府購買服務的放貸在隱性增信消失之後減少，則地方尤其是中西部地區、市縣級單位，從貸款維度獲得的支撐下降，或因擠出效應導致對非標類融資需求增加，但信託的資金來源也受到衝擊。信託的另一個傳統業務板塊，房地產市場融資與政府融資平臺的分析邏輯類似。

2、信託行業政策環境：行業基礎服務設施建設推進，監管與法律環境仍需完善。

2017年，除資管新規及規範銀信業務的55號文以外，監管針對信託業還出臺了其他政策，其將長遠影響信託業的經營與發展。2017年1月，銀監會下發並實施新版《信託公司監管評級辦法》，對信託公司進行監管分類管理，強調資本實力和風險防控能力，並將監管評級與業務範圍相掛鉤。配合55號文要求商業銀行對信託公司實施名單制管理，信託監管評級或將成為同業合作業務的主要參考。

2017年1月，銀監會還出臺了《關於開展信託業務分類改革試點工作的通知》，重建業務分類體系，以解決現有分類存在的重疊交叉問題，新的分類標準為債權信託、股權信託、標品信託、同業信託、財產信託、資產證券化信託、公益（慈善）信託和事務信託等八項。首批參與試點的信託公司包括外貿信託、安信信託、重慶信託、交銀信託、陝國投、中建投信託、百瑞信託、中航信託、中融信託、平安信託等10家。信託業務分類改革便於建立相對應的風險監管體系，提升信託公司的風控水平和發展質量。

2017年5月，中國信託登記有限責任公司（以下簡稱“中國信登”）釋出《信託登記管理規則暫行細則（徵求意見稿）》，規定信託登記包括預登記、初始登記、變更登記、終止登記、更正登記等類別，登記內容涵蓋信託產品資訊、信託收益權資訊等。中國信登是經國務院同意、由中國銀監會批准設立並實施監督管理、提供信託業基礎服務的會管非銀行金融機構，於2016年12月26日對外宣告成立，由中央國債登記結算有限責任公司控股，中國信託業協會、中國信託業保障基金有限責任公司、國內18家信託公司等共同參股。中國信登定位為信託業的信託產品及其信託受益權登記與資訊統計平臺、信託產品發行與交易平臺及信託業監管資訊服務平臺等三大平臺。信託登記制度的推行將提升現有業務的透明度，便於實施穿透監管和風險監測；此外信託登記遠期納入信託收益權流轉規劃，有助於提升信託產品流動性，實現非標轉標。

2017年7月，銀監會、民政部聯合印發《慈善信託管理辦法》（銀監發[2017]37號），標誌著慈善信託規制體系基本建立，其鼓勵將慈善信託打造成慈善事業的重要渠道，堅持發揮信託公司和慈善組織在慈善信託中的積極作用，確保慈善信託規範化、陽光化執行。2016年9月《慈善法》生效，其明確了慈善信託的重要地位，將審批制改為備案制，明確稅收優惠和資訊公開制度。《慈善法》施行以來，至2017年7月共成立慈善信託32筆，實收信託規模約1.24億元，涉及扶貧、教育、留守兒童等多個慈善公益領域，《慈善信託管理辦法》的出臺標誌著慈善信託規制體系基本建立。

2017年1月、6月和12月，財政部、稅務總局聯合釋出《關於資管產品增值稅政策有關問題的補充通知》（財稅[2017]2號）、《關於資管產品增值稅有關問題的通知》（財稅[2017]56號）和《關於租入固定資產進行稅額抵扣等增值稅政策的通知》（財稅[2017]90號），結合2016年釋出的《關於明確金融、房地產開發、教育輔助服務等增值稅政策的通知》（財稅〔2016〕140號）等系列檔案，奠定了資管產品營改增的政策基礎。政策明確保本收益需繳納增值稅，非保本不繳納增值稅，資管產品運營收入按簡易計稅方式徵收3%的增值稅，執行日期為2018年1月1日，此外還明確了資管產品、資管產品管理人範圍、資管產品應稅收入涉及的徵收率、核算方式以及稅基計算方法等問題。營改增後，稅負轉嫁或降低信託產品的收益率，但總體將引導行業規範發展。

多年來，信託業的法律政策體系在“一法兩規”的基礎上不斷健全，未來在資管行業統一監管、去槓桿去通道、打破剛兌的監管趨勢下，信託業短期經營壓力凸顯，監管與法律環境的進一步成熟長期能夠助推信託業更好地發揮信託本源優勢，如完善投資者教育、建立統一專業的法律法規框架、建立信託財產轉移和登記公示制度、強化行為監管、完善配套法律法規建設等。

二、信託行業信用特徵

（一）信託業務特徵

近十年來，信託業資產總額呈階梯式增長，然而通道類業務佔比相對較高，低費率的通道信託業務增長並未帶動信託業務收入的明顯提升。得益於相關政策的影響，基礎產業類信託業務和房地產信託業務在近年來蓬勃發展，在充分發揮金融支援實體經濟的巨集觀指導下，信託公司提升工商企業信託業務佔比的意願將持續上升。風險管理方面，信託業務發生兌付風險的專案呈擴散化趨勢，整體信託風險規模波動上升。

1、信託發展概況及業務模式特徵

2010年以來，信託資產規模整體呈上升趨勢，但增速波動較大，截至2017年9月末，信託資產總額24.41億元。社會融資需求的刺激與限制、信貸管制、資管細分行業競爭等共同促成了信託業資產規模的階梯式增長。

（1）信託業務管理模式：總體以被動管理型信託為主，但大型公司更為注重主動管理型信託業務的佈局。

從信託業務管理模式來看，信託業務管理模式主要分為被動管理型信託業務和主動管理型信託業務兩類。根據2017年銀監會下發《信託業務監管分類試點工作實施方案》和《信託業務監管分類說明（試行）》，主動管理型信託是指，信託公司具有全部或部分的信託財產運用裁量權，對信託財產進行管理和處分的信託。被動管理型信託是指，信託公司不具有信託財產的運用裁量權，而是根據委託人或是由委託人委託的具有指令許可權的人的指令，對信託財產進行管理和處分的信託。截至2016年末，主動管理型信託業務規模為6.66萬億元，佔當期末信託資產總額比重為32.90%；被動管理型信託業務規模為13.59萬億元，佔當期末信託資產總額比重為67.10%。整體來看，目前信託資產仍然主要來源於被動管理型信託業務。

從具體公司來看，相較於被動管理型信託資產，2016年主動管理型信託資產規模排名前十的公司在信託資產排名中也位居前列，其中超過半數的信託公司主動管理型信託資產排名較信託資產排名更為靠前，這表明大型信託公司在主動管理型信託資產的配置方面更具前瞻性。

（2）信託業務來源：通道業務不斷變形，倒逼頂層設計。

從信託業務來源上來看，信託產品主要包含財產權信託和資金信託兩類。其中財產權信託主要是指以財產權為信託財產所設立的信託關係，其委託方為融資方，初始信託財產是融資方給信託公司的債權、股權和收益權等財產權。在財產權信託中，投資者交付產品認購資金從而獲得信託公司代為轉讓的信託受益權，投資者變為受益人，因此財產權信託的委託人和受益人是分開的。在實際中，根據初始信託資產的不同，財產權信託的具體形式包含股權信託、債權信託、收益權信託、有價證券信託和專利權信託等。資金信託主要指委託人將自己合法擁有的資金委託給信託公司，由信託公司按委託人的意願以自己的名義，為受益人的利益或者特定目的管理、運用和處分的行為，其委託人和受益人都是投資者，初始信託財產是投資者交付的認購資金。資金信託又可根據委託人的數量進一步分為單一資金信託和集合資金信託。

截至2017年9月末，單一資金信託總規模11.54萬億元，佔整體信託業務比重為47.29%；集合資金信託總規模9.10萬億元，佔整體信託規模比重為37.29%；財產權信託總規模3.76萬億元，佔整體信託規模的比重為15.42%。近兩年來，信託業務來源仍主要為資金信託，其中又以單一資金信託居多，但財產權信託規模佔比呈上升趨勢。在55號文出臺以前，銀信業務規範存在漏洞，對銀行表內資產和財產權信託約束不足，財產權信託逐步成為新型的通道業務渠道，使部分通道業務由單一資金信託轉換為財產權信託。

（3）信託資金功能：監管套利掩蓋了信託的本源優勢，業務分類口徑的統一有利於信託市場定位的重塑。

從信託資金功能上看，信託業務可以分為投資類業務、融資類業務和事務管理類業務三種。根據2014年4月銀監會發布的《關於調整信託公司淨資本計算標準有關事項的通知》中的定義，在對信託當事人真實意圖、交易目的、職責劃分、風險承擔等方面有效辨識的基礎上，信託公司信託業務可以區分為事務管理類和非事務管理類兩類，而非事務管理類信託業務分為投資類和融資類信託業務。

事務管理類信託，是指委託人自主決定信託設立、信託財產運用物件、信託財產管理運用處分方式等事宜，自行負責前期盡職調查及存續期信託財產管理，自願承擔信託投資風險，受託人僅負責賬戶管理、清算分配及提供或出具必要檔案以配合委託人管理信託財產等事務，不承擔積極主動管理職責的信託業務。事務管理類信託可以是單一、集合、財產或財產權信託業務。

投資類信託業務主要包括證券投資、非公開市場金融產品投資和非上市公司股權投資等，不設有預期收益率。融資類業務包括但不限於信託貸款、受讓信貸或票據資產、股權投資附加回購或回購選擇權、股票質押融資、以融資為目的的財產與財產權信託（準資產證券化）、各類收益權信託和已開展的非標資金池等業務。

截至2017年9月末，投資類信託業務規模6.36萬億元，佔整體信託業務比重為26.08%；融資類信託業務規模4.46萬億元，佔整體信託業務比重為18.26%；事務管理類業務規模13.58萬億元，佔整體信託業務比重為55.66%。事務管理類信託業務理應基於信託的風險隔離和事務管理功能為客戶提供財富管理服務，或服務實體經濟促進金融資源的優化配置。但近年來事務管理類信託更多地作為通道業務代表，其增長驅動系監管規避和套利。未來在統一監管、去槓桿去通道的背景下，代表通道業務的事務管理類信託將受到抑制。此外，從信託公司2016年年報披露資訊來看，各家對於事務管理類信託的認定標準存在差異，部分信託公司的事務管理類信託與被動管理型信託等同，部分信託公司的事務管理類信託與主動管理型信託交叉。業務分類口徑的混亂加大了監管穿透的難度，也不利於投資者或交易對手對信託業務資訊質量建立信心，未來監管分類改革的實行有望提高信託業的資訊透明度，提升風險監測水平。

2、信託資產的主要投向特徵

資金信託資產的主要投向可以分為工商企業、基礎產業、房地產、證券市場和金融機構，總體來看，工商企業和基礎產業是資金信託資金的主要投向。但在實際中，根據各家信託公司的經營策略，實際各家投向各有不同。

截至2017年9月末，資金信託資金投向工商企業（以下簡稱“工商企業信託業務”）金額為5.56萬億元，佔資金信託總規模的26.95%；資金信託資金投向金融機構（以下簡稱“金融機構信託業務”）的金額為3.91萬億元，佔資金信託總額的18.93%；資金信託資金投向基礎產業（以下簡稱“基礎產業信託業務”）的金額為3.21萬億元，佔資金信託總額的15.55%；資金信託資金投向證券市場（以下簡稱“證券市場信託業務”）的金額為2.96萬億元，佔資金信託總額的14.33%；資金信託資金投向房地產（以下簡稱“房地產信託業務”）的金額為2.07萬億元，佔資金信託總額的10.01%。

（1）房地產信託業務：在房地產行業融資難度顯著加大的情況下，房地產信託業務規模可能有所增長。

整體來看，房地產信託業務規模變化趨勢與房地產投資週期基本同步，時間上略有滯後。隨著地產投資增速的回落，房地產信託規模同比增速從2011年一季度的107.07%下降至2015年三季度的1.77%。2015年四季度，地產行業投資增速回升，逐步帶動房地產信託業務規模同比增速回升。2016年下半年開始，房地產行業迎來政策調控，股權債權等傳統融資渠道均受到限制，使得信託這一融資渠道需求大幅提升。部分信託公司房地產信託佔比提升，房地產信託業務佔比提升，如安信信託房地產信託規模佔比從2016年初的11.04%升至年末的18.43%。從行業資料看，截止2017年9月末，房地產信託規模達到2.07萬億，同比增長52.71%；前三季度新增房地產集合信託規模同比大幅增加65.41%。

對於房地產企業而言，在償債方面，2018年及2019年是房地產公司債券集中兌付高峰期；而在融資方面，自2016年下半年開始，房地產企業融資渠道持續受限，銀行開發貸、公司債和私募等均已收緊。在此背景下，信託公司直接發行信託產品對接非銀行資金用以為房地產公司提供資金（而非通過銀信業務）或將成為房地產公司的重要融資渠道。

整體來看，2016年投向房地產業的信託資產市場份額前三名與2015年情況基本相同。從具體公司來看，中建投信託和華融國際信託房地產信託業務市場份額排名較其整體信託業務市場規模份額排名更為靠前，在房地產信託業務市場具有一定競爭優勢。

（2）基礎產業類信託業務：規模增速遞減，向PPP轉型。

基礎產業類信託業務主要指信託公司以貸款等多種方式向地方政府融資平臺提供資金用以支援基礎設施建設或民生工程建設。此類專案在2014年《國務院關於加強地方性政府債務管理的意見》（以下簡稱“43號文”）出臺之前，通常以地方政府財政預算作為還款保障，具有一定的“金邊”屬性，同時地方政府進行基礎設施建設需求的增長也帶動了基礎產業類信託業務規模迅速增長，僅2012年至2013年間此類業務規模同比增速就達到90%。然而，在2014年國家出臺43號文、2015年國家出臺《關於妥善解決地方政府融資平臺公司在建專案後續融資問題的意見》（以下簡稱“40號文”）後，平臺公司地方政府融資功能被剝離，還款保障受到影響，雖然存量專案融資業務仍然保留，但已經不再有大量新增專案推出，業務規模增速整體不斷下降，截至2017年9月末，基礎產業類信託業務佔比較年初下降0.09個百分點。

在監管層逐步剝離平臺公司地方政府融資功能的整體思路下，監管層正在積極推進政府與社會資本合作模式（PPP），未來傳統類基礎產業類信託業務（主要指以貸款形式向政府融資平臺提供資金的業務）增速將逐步放緩，而信託公司通過直接參股和參與設立PPP基金等方式開展的新型基礎產業類信託業務將得到發展。

整體來看，2016年投向基礎產業的信託資產市場份額前三名與2015年情況基本相同。從具體公司來看，光大興隴信託和英大國際信託基礎產業信託業務市場份額排名較其整體信託業務市場規模份額排名更為靠前，未來相關業務開展可能會受到一定影響。

（3）工商企業信託業務：“脫虛入實”帶動業務穩步增長

整體來看，受巨集觀經濟下行影響，2013-2015年期間工商企業類信託業務規模同步增速出現較大下滑，此外，同期券商資管和基金子公司的同質化競爭也是導致該類業務增速下滑的原因之一。然而，自2016年以來，工商企業信託業務佔比有所提升，主要系信託業務投向結構調整，房地產信託業務和基礎產業類信託業務佔比下降所致。在供給側改革持續深入和金融支援實體經濟的巨集觀指導下，信託作為常規融資渠道的補充，提升投向工商企業資金佔比的意願較強。但受巨集觀經濟環境仍存在下行壓力的影響，實體企業對融資成本仍高度敏感，信託資金在收益與風險的權衡方面需要進一步探索。

整體來看，除新時代信託以外，2016年投向工商企業的信託資產市場份額前五名與2015年情況基本一致。其中平安信託、新時代信託和中融信託工商企業信託業務市場份額排名較其整體信託業務市場規模份額排名更為靠前，其在工商企業信託業務市場的佈局相對領先。

（4）證券市場信託業務：與證券市場行情息息相關

證券市場信託業務主要指信託公司作為受託人發揮投資管理人功能，對信託財產進行投資運用的信託業務。整體來看，證券市場信託業務規模佔比呈波動趨勢，主要和當期證券市場行情息息相關。在2015年股市走弱的情況下，投資股票市場的比例迅速下降，出於避險需求考慮，投資債券市場的比例明顯上升。而在2017年債市調整過程中，債券市場的投資比例則有所下降。

整體來看，2016年投向證券市場的信託資產市場份額前三名與2015年情況基本相同。從具體公司來看，江蘇信託、外貿信託和華寶信託證券市場信託業務市場份額排名較其整體信託業務市場規模份額排名更為靠前，表明上述企業在證券市場信託業務市場具有一定優勢。

3、信託業務風險情況：發生兌付風險的專案呈擴散化趨勢，整體信託風險規模波動上升。

截至2017年9月末，我國信託風險專案個數594個，較上年末上升8.99%；信託風險專案規模合計1392.41億元，較上年末上升18.46%。整體來看，近幾年信託業風險專案規模波動上升。

從具體構成來看，截至2017年9月末，集合類風險專案總規模637.53億元，佔比為45.79%，較上年同期增長6.13%；單一類風險專案總規模743.60億元，佔比為53.40%，較上年同期增長33.52%；財產權風險管理專案總規模11.29億元，佔比0.81%，較上年同期下降36.45%。整體來看，單一類風險專案的佔比和規模呈持續上升態勢。

從具體專案來看，通過對於公開資訊的整理，發生風險事件的信託產品受益人從僅為民營企業擴散至大型國有企業乃至省級政府融資平臺；業務型別從通道業務擴散至非通道業務。整體來看，信託產品兌付風險逐步升高，在資管行業打破剛兌的趨勢下，信託公司提升主動管理能力及投資者教育更為急迫。

此外，2017年以來，已有包括中航信託、北方信託、中建投信託、華鑫信託、中江信託、中建投信託、廈門信託、崑崙信託、中泰信託和國通訊託（做出處罰時為方正東亞信託）等多家信託公司收到13張地方銀監局的罰單，合計處罰金額超過400萬元。其中中泰信託被暫停新增集合資金信託計劃，存續集合資金信託計劃不得再募集（參見上海監管局《審慎監管強制措施決定書》【2017】14號等檔案）；中航信託因非標資金池清理政策執行不到位、資金池中非標資產規模不壓反升被罰款20萬元；而其他各家信託公司也因為“違規以信託財產為自己牟利、利用受託人地位賺取不當利益”、“違規發放房地產貸款”、“高管未經任職資格批准提前履職”、“證券信託結構化比例超過監管部門規定上限”、“違規發放房地產貸款”、“存在經營決策不審慎、資訊披露不到位的違規行為”、“管理運用信託財產、資訊披露違反監管規定”、“關聯交易未執行事前報告制度”、“未依規向監管機構報告關聯交易”、“存在非標資金池清理政策執行不到位”等原因被當地銀監局處罰。整體來看，在當前強監管的發展趨勢下，監管機構將更加重視合規經營管理，持續加大監管力度，採取更為嚴格的監管舉措。

4、信託業務盈利情況：低費率的通道信託業務增長並未帶動信託業務收入的明顯提升

2017年前三季度，信託行業累計實現營業收入1470.95億元，較上年同期增長1.99%；利潤總額1074.01億元，較上年同期增長7.64%；其中信託業務收入1009.67億元，較上年同期增長3.49%，信託業務收入佔總營業收入比重71.04%，與上年同期的71.04%基本持平。

自2016年三季度以後，受信託資產主要增長動力來源於低費率的通道業務影響，信託資產規模的增長未能帶動信託業務收入的顯著提升。

從具體公司來看，與2015年相比，2016年營業收入增速前十大公司中，僅有安信信託在信託資產規模略有下降的情況下，信託收入增速保持在較高水平，主要系近年來，安信信託主動縮減通道類業務，積極佈局主動管理類業務，提升其盈利水平。與之相反的是，長城新盛信託在信託資產規模大幅增長的情況下，信託業務收入較上年同期有所下降，主要系長城新盛信託低費率的通道類信託業務規模大幅增長，使得其盈利能力未能在信託資產規模增大的情況下有所提升。

（二）信託公司股東背景

信託公司銀監牌照較為稀缺，控股股東主要來源於央企、地方國資及金融集團，少數股權分散民營信託公司源自國企混改。

由於信託牌照屬於稀缺資源，能夠獲取信託牌照的機構一般為央企、地方國資、金融集團等實力雄厚的企業，因此信託公司按照單一大股東或控股股東背景分為地方國資系、央企系、金融集團系三大類，其他還包括民營控股及無實際控制人的信託公司。截至2016年末，68家信託公司中背景分別為央企、地方國資和金融集團的機構數量佔比分別為20.59%、42.65%和17.65%，其中地方國資背景信託公司數量最多，主要系地方政府為了支援地方經濟發展，往往成立專門的地方國資控股型金融集團配置或整合多元化金融牌照，信託公司作為“三會一行”監管的重要金融機構之一，成為地方政府爭相獲取的金融牌照。

從股權關係來看，信託公司股權集中度較高，超過70%信託公司的控股股東持股比例在50%及以上，超過35%信託公司的控股股東持股比例在75%以上，平安信託、愛建信託、華融國際信託、粵財信託及華寶信託的控股股東持股比例均在98%及以上，較高的股權集中度有利於控股股東意志的實現。由於民營股東投資信託公司的主要目的是獲取經營利潤或出售信託牌照獲得投資溢價，因此民營系信託公司股權分散程度相對較高，此外，無實際控制人的信託公司股權亦較為分散，截至2016年末，民營及無實際控制人的信託公司單一大股東持股比例在25%-50%之間的有6家，在50%-70%之間的有4家，合計佔該類信託公司數量的76.92%。

（1）股東背景對信託公司的經營管理和業務發展具有重要意義，各型別信託公司在資源稟賦方面存在先天差距，實力雄厚的股東成為信託公司持續發展的重要支撐。

央企系信託公司包括華能貴城信託、百瑞信託、中鐵信託、崑崙信託、中海信託等信託公司，股東包括國家電力、鐵路工程、能源、礦產等行業領域企業。相比之下，央企實力較為雄厚，且大多分佈於國家安全和經濟命脈的重點領域和關鍵行業，能夠在資本補充和業務資源等方面給予信託公司較大的支援。在業務支援方面，央企股東有著較為廣泛的業務關係網和關聯機構，在行業中處於龍頭地位且影響力巨大，對信託公司的客戶擴充套件和業務支援具有較大的幫助。在股權結構方面，央企系信託公司的股權結構相對集中，央企系信託公司股東全部處於控股股東地位，且超過50%央企系信託公司控股股東持股比例超過75%，有利於鞏固控股股東地位，但央企股東對信託公司控制力度較強，缺乏專業化管理經驗，可能限制信託公司的市場化發展空間。

地方國資系信託公司作為地方政府金融資源之一，多肩負著為地方政府籌集建設資金、發展地方經濟等的使命。依託地方政府的區域資源優勢和市場號召力，地方國資系信託公司可更好的汲取區域內或周邊省市的業務資源，但相關業務質量易受到當地經濟環境的影響。部分地方國資系信託公司受到地方政府的控制，在高管任命、業務發展規劃及激勵政策等方面受到當地政府的干預，此外，地方國資系信託公司的市場化程度、對專業人才的吸引力及投研能力等相較金融集團系信託公司偏弱，信託公司的長遠發展受到一定限制。

金融系信託公司股東為打造綜合金融服務體系的戰略佈局而投資信託公司，此類信託公司在業務經營中與集團下屬金融機構間金融產品的合作更為密切。由於金融集團資本實力較強，且在客戶資源、專案儲備及投研能力等方面具有一定的優勢，對信託公司的業務發展起到有力的支撐作用。通過與關聯金融機構的業務協同合作，金融系信託公司的業務渠道更為暢通，信託資產規模大幅領先。2016年末信託資產規模和信託收入排名前三位的信託公司分別為中信信託、建信信託、興業國際信託和上海國際信託，控股股東分別為中國中信有限公司、中國建設銀行(8.310, -0.11, -1.31%)股份有限公司、興業銀行(17.860, -0.22, -1.22%)股份有限公司和上海浦東發展銀行股份有限公司，託管信託資產規模分別為1.42萬億元、1.31萬億元、0.94萬億元和0.83萬億元，信託收入分別為755.24億元、491.55億元、507.48億元和452.40億元，前十大中金融系信託公司還包括交銀國際信託、中融信託、平安信託。

民營系信託公司的控股股東或單一大股東一般具有較強的經濟實力，擅長實業投資和資本運作，但此類信託公司一般在合規經營、風控管理及業務資源等方面相對國企背景和金融集團背景的信託公司較弱。此外，還有部分信託公司實際控制人不清。由於信託牌照的稀缺性，牌照獲取的主要方式為併購重組，而民營系信託公司和實際控制人不清的股權穩定性較差，此類信託公司更容易成為併購重組的目標。

不同背景的信託公司在資源稟賦、經營管理等方面存在天然差異，而同類信託公司業績表現也不盡相同。由於強大的股東背景能夠在業務支援、資本補充等方面給予信託公司足夠的保障，但亦可能導致信託公司經營獨立性偏弱、市場擴充能力不足等問題，因此信託公司業績水平與股東實力不完全呈現正相關性。整體來看，金融系信託公司表現優異的機構數量更多，其他股東背景的信託公司業績差異化程度較大，例如在地方系信託公司中北京信託、紫金信託等分別屬於北京市國資委和南京市國資委下屬企業，但是資本實力和信託業務規模不及西藏財政廳下屬的西藏信託和西安財政局下屬的長安信託。

（2）基於對中國高階財富管理市場持續發展的信心，2008-2010年間諸多國際金融機構紛紛出資佈局信託業，但受監管限制，外資金融機構持股比例偏低，投資形式全部為財務性投資。

隨著金融全球化的加速，諸多國際金融機構紛紛積極投資中國信託公司，但受監管政策限制影響，外資機構投資中國信託公司比例不得超過20%，因此外資金融機構皆以財務性投資中國信託公司，對信託公司影響有限。

雖然外資僅侷限於財務性投資，但國際金融機構可向信託公司輸入先進理念和金融管理經驗，有利於信託公司產品研發、人才儲備及財富管理等方面的提升。目前有外資參股的信託公司包括新華信託、蘇州信託、中糧信託、杭州工商信託、華澳信託等，參股外資金融機構包括蒙特利爾銀行、摩根士丹利、華僑銀行、東亞銀行、三井住友信託銀行等，持股比例集中在19.9%左右，近年來隨著大股東增資擴股和股權結構的調整，部分股東持股比例降至10%以下。

（三）信託公司資本實力

近年來，信託業自營業務持續穩步發展，自營資產規模持續增長。受益於較高的業務發展態勢和較強的盈利能力，許多信託公司獲得了股東的持續注資，未來信託業實收資本將呈進一步增長趨勢。受監管限制影響，信託公司自營負債來源受限，債務水平較低，自營資金運用主要來源於自有資金。由於自營業務規模較小，信託業務風險權重極低，信託公司淨資本對風險資產的覆蓋程度較高，淨資本充足率處於較高水平。

（1）自“一法兩規”實施以來，信託業實現了快速穩定的發展，信託公司固有資產、資本實力持續增長。

從資產規模來看，截至2017年9月末，信託業固有資產規模達到6345.03億元，較2016年末增長13.92%；68家信託公司平均固有資產規模為93.30億元。從資產增速來看，2013年以來信託業資產規模維持較高的增速水平，但是增速有所波動，四季度增速（與三季度相比）較其他季度上升更快，2014-2016年四季度增速均達到10%以上。

從固有資產結構來看，信託公司固有資產主要由固有投資業務形成的長期股權投資、可供出售金融資產和持有至到期投資等構成，合計佔固有資產比重在50%以上。為了提高資金的運用效率，信託公司通常僅留存少量的庫存現金、銀行存款、央行存款準備金等貨幣類資產，隨著對固有投資業務投入的持續增加，近年來信託公司貨幣類資產規模及佔比有所下降， 2017年9月末，所有信託公司貨幣類資產規模合計為447.09億元，較年初下降34.72%；同期末所有信託公司貨幣類資產佔資產比重為7.05%，較年初減少5.25個百分點。

從淨資產規模來看，截至2017年9月末，信託公司淨資產合計為4995.89億元，較2016年末增長10.97%。其中實收資本總額為2234.06億元，較2016年末增長9.61%；68家信託公司平均實收資本規模為32.85億元。

從淨資產結構來看，由於信託公司資本主要來源於股東注資和經營成果的積累，因此信託公司淨資產主要包括實收資本和未分配利潤。隨著信託行業的發展向好和業務的持續擴張，股東持續對信託公司進行注資，2014-2016年末及2017年9月末，所有信託公司實收資本合計分別為1386.52億元、1652.51億元、2038.16億元和2234.06億元，2014-2016年年複合增長率為21.24%；同期末，實收資本佔淨資產比例分別為43.38%、43.27%、45.27%和44.72%，佔比有所波動，但整體保持穩定。

信託公司實收資本規模跨度較大，截至2016年末，實收資本規模最高一家為重慶國際信託，金額為128億元，其他規模較高的信託公司包括平安信託、中信信託、民生信託、華信信託等，規模在60億元及以上；規模最小的長江新盛信託僅僅滿足《信託公司管理辦法》（銀監會令2007年第2號）中3億元實收資本的最低要求，其他規模較小的信託公司包括浙金信託、中泰信託、華宸信託、華澳信託、雲南信託等，規模在10億元及以下。由於信託公司盈利情況較好，留存收益持續增長，未分配利潤非常可觀，2014-2016年末及2017年9月末，所有信託公司實收資本合計分別為981.98億元、1152.27億元、1330.50億元和1559.83億元，佔淨資產比重穩定在30%左右，未分配利潤規模持續增長，2014-2016年年複合增長率達到26.03%。

早期信託公司主業不突出，且和證券公司的部分投行業務和資管業務形成競爭關係，監管機構不認可信託公司的上市融資行為。此外，受監管要求限制影響，信託公司固有業務投資範圍受到較大限制，自有資本消耗程度較低，且融資需求不強，上市的必要性較弱。受此影響，上市的信託公司數量較少，僅有陝國投（股票程式碼：000563.SZ）和安信信託（股票程式碼：600816.SH）在境內交易所獨立完成上市，且上市時間較早，另外，江蘇信託、崑崙信託等通過借殼上市的方式成功登陸A股市場。近年來，為了規避國內監管政策的限制，部分信託公司選擇赴港上市，目前已有山東信託（股票程式碼：1697.HK）於2017年12月在香港聯交所掛牌成功。隨著固有業務的持續發展，信託公司對於金融機構股權投資的需求日益增多，資本市場股權融資需求將有所增強。

（2）信託公司債務融資僅限於同業拆入和信託業保障基金的流動性支援，近年來信託行業整體負債率呈小幅攀升。

從負債情況來看，由於《信託公司管理辦法》（銀監會令2007年第2號）規定信託公司不得開展除同業拆入業務之外的其他負債業務，且同業拆入餘額不得超過淨資產的20%，大幅限制了信託公司的債務融資渠道，因此信託公司債務規模較小，資產負債率處於較低水平。近年來，信託公司整體資產負債率小幅攀升，2013-2016年末及2017年9月末分別為11.01%、10.87%、17.40%、19.18%和21.26%。2016年末，多數信託公司資產負債率處於30%以下，陸家嘴(19.260, -0.19, -0.98%)信託、新華信託及湖南信託等6家信託公司資產負債率在30%-40%之間；山西信託、中融信託、吉林信託及建信信託等6家信託公司資產負債率在40%-50%之間；四川信託、中鐵信託等4家信託公司資產負債率在50%-60%之間；資產負債率最高信託公司為平安信託，其資產負債率為62.65%。

從債務結構來看，少數信託公司存在一定規模的剛性債務，包括同業拆入及借款，其中借款主要來自於並表子公司。信託公司的其他債務來自於拆入信託業保障基金資金、應付稅費、職工薪酬、業務往來款等。信託公司同業拆入主要來源於其他信託公司的拆入資金。大部分信託公司不進行同業拆入，截至2016年末，只有不到15家信託公司有拆入資金，其中建信信託、新時代信託、中建投信託、中誠信託和中融信託等信託公司拆入資金規模較大，餘額分別為6億元、14億元、17.50億元和13億元，佔負債比重分別為8.39%、51.50%、74.36%和11.15%。

在拆入信託業保障基金方面，根據《信託業保障基金管理辦法》（銀監發[2014]50號）規定，信託公司需按照：“1、淨資產餘額的1%；2、資金信託按新發行金額的1%（屬於購買標準化產品的投資性資金信託的，由信託公司認購；屬於融資性資金信託的，由融資者認購）；3、新設立的財產信託按信託公司收取報酬的5%”認購信託業保障基金，信託公司可從信託業保障基金臨時拆借資金。截至2016年末，不到50%的信託公司拆入了信託業保障基金的資金，其中平安信託、華能貴誠信託、上海國際信託、新華信託及中鐵信託等信託公司規模較大，餘額分別為27.72億元、27.62億元、23.54億元、16.27億元和14.39億元，佔負債（母公司口徑）比重分別為76.96%、73.91%、73.54%、87.33%和30.38%。

（3）《信託公司淨資本管理辦法》出臺以來信託業建立了以淨資本為核心的監管體系，資本實力成為信託公司發展的關鍵要素。

銀監會通過制定淨資本監管指標和體系對信託公司的資本狀況進行監督，以確保信託公司的業務規模和資本實力相匹配。與商業銀行資本充足率指標相類似，銀監會要求信託公司按照各項業務規模的一定比例計算風險資產並與淨資本建立對應關係，以保證信託公司固有資產充足並保持足夠的流動性，確保各項業務的風險資本有相應的淨資本來支撐。2010年9月銀監會發布的《信託公司淨資本管理辦法》（銀監令[2010]5號，以下簡稱“淨資本管理辦法”）開創了信託監管的新時代，進一步彌補了信託監管法規的缺失，其規定：1、信託公司淨資本不得低於2億元；2、淨資本充足率不得低於100%；3、淨資本/淨資產不得低於40%。

為了更加適應信託公司的業務特點，自淨資本管理辦法釋出以來，淨資本計算標準經歷了數次修訂。其中，2014年5月，銀監會發布《關於調整信託公司淨資本計算標準有關事項的通知（徵求意見稿）》，按照實質大於形式的原則，首次明確信託公司“通道”業務的概念和特徵，並要求信託公司與銀行、證券公司、基金公司等金融機構合作的交叉產品，應在信託合同中明確風險承擔主體和通道主體，以穿透形式認定相關資產的風險權重。

由於信託公司固有投資規模較小，且投資範圍受限程度極高，投資風格較為保守，此外，信託業務的風險計提權重很低（大部分信託風險資產權重在0.1%-0.8%之間，房地產融資類信託等權重在1%以上，但均不超過3%），因此淨資本對風險資本的覆蓋程度較高，許多信託公司淨資本相關指標遠高於監管要求。

從信託公司2016年年報披露的淨資本充足率資訊來看，淨資本充足率最高一家為中泰信託，比例為366.19%，最低一家為大業信託，比例為114.23%，剩餘部分集中在150%-280%之間；各項業務風險資本之和最高一家為安信信託，金額為43.64億元，最低一家為華澳信託，金額為5.05億元，剩餘部分集中在10-30億元之間；淨資本/淨資產最高一家為國元證券，比例為89.05%，最低一家為華澳信託，比例為63.61%，剩餘部分集中在74%-88%之間；淨資本最高一家為中誠信託，金額為116.65億元，最低一家為華澳信託，金額為7.71億元，剩餘部分集中在25-64億元之間。

（四）固有業務信用特徵

1、固有資產投資

信託公司固有業務以投資為主，其中股權類投資受監管限制影響，投向集中於銀行、證券公司、基金公司等金融機構。此外，部分信託公司通過設立專業子公司的方式在股權投資、財富管理、房地產等方面進行專業化投資。

信託公司的固有業務體系和信託業務體系相互獨立，分別授權、管理、經營和核算。根據《信託公司管理辦法》（銀監會令2007年第2號）規定，信託公司固有資金可以進行存放或拆放同業、貸款、租賃、投資等業務，而投資業務投向只能為金融類公司股權、金融產品和自有固定資產投資。此外，《信託公司管理辦法》對信託公司固有資金投資的細節方面也進行了明確：信託公司不能進行固有資產的實業投資（銀監會另有規定的除外）；信託公司可開展對外擔保業務，但對外擔保餘額不得超過其淨資產的50%。

從資金運用情況來看，信託公司主要利用固有資金進行放貸和投資，隨著信託公司資本實力的持續增強，固有業務規模持續增長，2013-2016年末及2017年9月末，信託業固有貸款和投資規模合計分別為2020.83億元、2767.54億元、3614.74億元、4431.39億元和5309.90億元。

從資金運用結構來看，信託公司自有資金運用以投資為主，且在投資方面運用的佔比逐年走高，對外放貸的佔比逐年走低，2013-2016年末及2017年9月末，信託行業貸款佔固有資產比重分別為11.23%、10.56%、7.56%、5.28%和4.94%；同期末投資佔固有資產比重分別為59.14%、66.61%、70.63%、74.28%和78.75%，固有資金配置結構進一步向投資方向傾斜。

在股權投資方面，信託公司固有資金進行股權投資受到限制較多，根據《信託公司管理辦法》，除少數銀監會另行規定的實業投資領域之外，信託公司僅能投資金融類公司股權。另外，2009年銀監會發《關於支援信託公司創新發展有關問題的通知》（銀監發[2009]25號）對信託公司從事固有資金股權投資的要求進行限定，要求信託公司固有財產投資於未上市公司股權、上市公司限售流通股或其他股權投資業務時，不得控制、共同控制或重大影響被投資企業，不得參與被投資企業的日常經營，且持有被投資企業股權不得超過5年。同時，信託公司以固有資產從事股權投資業務和以固有資產參與股權投資信託等的投資總額不得超過上年末淨資產的20%。這些限制不利於信託公司開展股權投資業務，因此部分信託公司通過設立資產管理子公司的方式在股權投資領域進行專業化、系統化的運作和管理。

從隨機選取的20家樣本信託公司2016年年報來看，信託公司股權投資主要包括銀行、證券公司、基金公司、保險公司、創業投資公司等，該類公司股權一般具有長期穩定的分紅，股權升值空間較大，是信託公司固有業務收入的重要來源。此外，信託公司開展長期股權投資時，比較重視與信託業務的協同，例如信託公司投資銀行時比較重視銀信合作的空間；在投資基金公司、證券公司等機構時，比較重視與其在信託業務、投資、財富管理等方面的業務協同和經驗交流。

2、固有業務盈利能力

信託公司固有業務的收入貢獻度次於信託業務，一般不超過40%。固有業務收入包括利息收入和投資收益，其中投資收益為固有業務利潤的主要來源。

從盈利情況來看，信託公司固有業務收益主要來源於銀行存款、放貸等業務產生的利息收入，以及投資產生的投資收益，兩者整體規模呈季節性變化，按照同一年內時間的推進呈季節性上升態勢。從年末規模來看，2013-2016年末及2017年9月末，信託業利息收入和投資收益合計分別為194.46億元、267.22億元、435.55億元、333.48億元和203.92億元，2015年收益水平最高，2016年以來呈下降態勢。

由於信託公司收入主要來源於信託業務產生的手續費及佣金收入，固有業務產生的利息收入和投資收益佔營業收入比重較小，近年來，信託業固有業務產生的利息收入和投資收益合計佔營業收入比重集中20%-40%之間。在從收入結構來看，信託公司固有業務主要為投資，因此投資收益佔比較高，2013-2016年末及2017年9月末，投資收益佔兩者收入比重分別為69.10%、76.50%、86.35%、81.18%和80.30%。

3、固有業務風險管理

信託公司固有業務整體信用風險控制較好，但部分公司受巨集觀經濟環境、自身風控水平及歷史遺留問題等因素影響，固有業務信用資產質量較差。資管新規的頒佈有利於遏制因剛性兌付產生的固信交易，進一步減少因剛性兌付產生的表內不良資產。

（1）固有業務信用風險

根據銀監會《關於非銀行金融機構全面推行資產五級分類管理的通知》（銀監發[2004]4號）規定，信託公司需按照《非銀行金融機構資產風險分類指導原則（試行）》（以下簡稱“五級分類指導原則”）對自營業務進行資產五級分類，五級分類指導原則的釋出結束了信託公司將自營信用資產簡單按照“一逾兩呆”進行分類的方式。

五級分類指導原則按照債權類資產、權益類資產和其他資產三大類別進行規範和細化，其中，債權類資產主要系自營業務中的貸款、租賃、貼現、擔保及承兌匯票墊款、同業債權、債券、各種應收款項等，貸款分類主要參考銀行的五級分類標準，其他債權資產根據還款人的信用狀況、償還能力、還款意願、逾期時間等進行風險認定；權益類資產主要為股票和基金的短期投資、長期股權投資和其他權益性資產，股票和基金根據公允價值波動、發行主體經營狀況及市場環境等因素進行分類，長期股權投資一般綜合考慮被投資企業的經營狀況、財務狀況、盈利能力、歷史分紅等因素。此外，五級分類指導原則規定信託公司需將違約信託的墊資，計入自營資產負債表，並按照相應資產的風險分類進行劃分。由於早期剛性兌付未被打破時，許多信託公司存在代為墊付違約信託的行為，在不良資產化解不力的情況下，相關資產大多成為歷史遺留問題，對信託公司自營資產質量造成長期而不利的影響。

整體來看，大部分信託公司固有資產信用質量處於較好水平，部分信託公司受巨集觀經濟環境、自身風控水平及歷史遺留問題等因素影響，固有業務信用質量較差。新世紀評級對比2016年末68家信託公司固有信用資產的不良率和關注率，挑選25家固有信用資產不良率或關注率相對較高的信託公司作為樣本進行分析。從不良率分佈情況來看，截至2016年末，華宸信託、浙金信託及吉林信託的不良率最高，分別為31.35%、26.19%和22.87%；北方國際(15.380, -0.01, -0.06%)信託、華寶信託及新華信託不良率處在10%-15%之間；新華信託、西藏信託、中泰信託、天津信託、華融國際信託、陸家嘴信託等處在5%-10%之間。其中，華宸信託經營區域主要為內蒙古，受當地經濟環境落後影響，華宸信託業務環境較差，此外，華宸信託自身經營管理混亂，公司員工存在私刻公章、私自列印空白收據，以信託受益人名義開展虛假業務活動的行為，涉案資金高達7000多萬元，因此固有業務不良率處於很高水平；吉林信託早年被假採石場騙貸1.5億元，不良資產仍處於消化狀態，固有業務不良率亦處於很高水平。

從固有資產關注率來看，新時代信託、北方國際信託、天津信託及金谷信託固有資產關注率皆在30%以上，其中新時代信託更是高達88.50%，資產向下遷徙的可能性較高。

（2）固信交易

信託公司固有資產與信託資產交易的原因主要基於以下兩個方面：1、旗下信託計劃出現兌付危機時，信託公司以固有資金墊付兌付；2、旗下信託計劃期初未募足資金時，信託公司以固有資金出資購買該部分信託受益權，未來再逐步轉讓給客戶。雖然《中華人民共和國信託法》、《信託公司集合資金信託計劃管理辦法》（銀監會令[2009]1號）等法律法規明令禁止固信交易，但監管機構並未完全將固信交易限制死，例如允許信託計劃受益權為標的的固信交易，以及認可信託檔案另有規定或經委託人或受益人同意，並以公平的市場價格進行的交易，因此很多信託公司仍然存在以自有資金向信託計劃輸送利益的行為。

從固有資產與信託資產交易情況來看，大部分信託公司存在固信交易行為，部分信託公司固信交易規模較大，對自有資金佔用情況較高。新世紀評級對比68家信託公司的固信交易規模，選取2016年末固信交易餘額在10億元以上的25家信託公司作為樣本公司進行分析。從固信交易規模及佔比來看，2016年末華融國際信託、中建投信託、安信信託及華寶信託的固信交易規模較大，均達到40億元以上；華融國際信託、中建投信託、陸家嘴信託、東莞信託、萬向信託及大業信託的固信交易餘額佔固有資產比重較高，佔比均超過50%以上。2016年以來，部分信託公司固信交易規模增長幅度較大，其中，蘇州信託、安信信託、光大興隴信託和中海信託2016年末固信交易餘額較年初分別大幅增長106.34%、269.17%、747.26%和5423.81%。

隨著央行《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見（徵求意見稿）》的釋出，信託公司將逐漸擺脫剛兌包袱，對旗下違約信託的墊資行為將得到改善，未來由剛兌造成的固信交易規模將逐步收縮。

三、信託行業信用展望

1、信託監管強化，行業整頓拉開序幕；監管敦促迴歸本源，打破剛兌有利於長期發展。

從2016年下半年以來，在金融去槓桿的政策導向下，資管行業監管檔案密集出臺限制通道業務。但在金融分業監管的背景下，銀監會和證監會出現施政的時間差，券商資管和基金專戶的通道業務首先受阻，信託受益於通道業務的迴流自2016年三季度以來高速增長。從新增社融的結構來看，2017年以來信託貸款增長強勁，代表券商資管和基金專戶的委託貸款總體呈現萎縮態勢，側面印證了通道迴流邏輯。2017年9月末，信託資產規模為24.41萬億元，同比增長34.3%。

2017年以來信託迎來了監管評級、分類改革試點、信託登記平臺上線（中國信託登記有限責任公司）、營改增等監管要求。隨著2017年11月資管新規（徵求意見稿）、12月規範銀信類業務的55號文的出臺，資產管理行業將邁入統一監管的新階段，打破剛兌已成為資管行業勢在必行的改革，而繼證監通道之後，信託通道也面臨強監管。緊隨55號文出臺，銀監會公佈對5家信託公司330萬的處罰結果，信託部主任公開表示整頓信託是2018年銀監會工作重點，行業龍頭中信信託書面承諾2018年銀信通道業務只減不增。預計2018年信託監管將繼續強化，行業整體面臨調整和收縮，系統性規範整頓將帶來優勝劣汰；資管行業打破剛兌勢在必行，在市場風險出清階段，信託行業將面臨陣痛，但有利於行業的長期健康發展。

2、通道業務衝擊明顯，迴流效應減弱，短期信託資產規模增長承壓，主動管理轉型加速。

2016年末被動管理型信託資產（通道業務）佔比由2015年末57.98%上升至67.10%。2017年信託資產增長的主要動力仍是通道業務。從信託資產功能分類來看，事務管理類佔比持續上升，融資類和投資類佔比進一步下降。由於受到信託淨資本管理的約束，融資類通道業務逐步包裝為事務管理類，因此融資類佔比下降，事務管理類快速增長。從信託資金來源看，管理財產信託和集合資金信託佔比持續上升，單一資金信託佔比進一步下降。過去銀信業務規範存在漏洞，對銀行表內資產和財產權信託約束不足，財產權信託逐步成為新興的通道業務渠道，主要滿足於其他金融機構資產騰挪和包裝需求。估計2017年末，被動管理型信託資產佔比較2016年末將繼續上升。

短期來看，在監管去通道加壓下，通道業務衝擊明顯，迴流效應將大幅削弱；在目前信託資產通道業務佔比居高的結構下，2018年信託規模增長承壓；長期來看，監管加壓將加速推進行業向主動管理業務轉型，迴歸“受人之託，代客理財”的信託本源。

3、金融支援實體經濟的政策背景下，信託作為重要融資渠道將受益於經濟復甦帶來的融資需求回升及經濟結構調整帶來的投資機會。

在全國金融工作會議“金融支援實體經濟，推動經濟去槓桿”的政策指導下，信託作為重要的融資渠道，將受益於經濟基本面好轉帶來的融資需求回升。2017年9月末，信託資產的投向排名依次為工商企業、金融機構、基礎產業、證券市場和房地產，其中工商企業和房地產類信託資產佔比有所上升。

近期房地產行業的傳統融資渠道持續收緊，包括直接債務融資以及銀行信貸，使得其對信託的融資需求增加。未來，隨著資管新規及系列政策的落實，房地產能夠獲得的銀行表內、表外資金支援將繼續減少，短期內大幅調整至債券市場融資的難度較高，對信託融資渠道的依賴將進一步加大，結構化調整為信託提供了較大的市場空間。地方政府融資平臺的分析邏輯類似於房地產，但是隨著剛兌的打破，“高收益低風險”的投資邏輯面臨極大挑戰。總體來看，短期內信託的資產端較為暢通；長期來看，監管抑制非標意圖明顯，資產端面臨分層及收縮壓力。

從資金端來看，銀行對信託公司實施名單制管理，且銀行資金對接信託受到非標額度的限制，另外資管新規正式稿實施後，在一層巢狀、穿透監管下，對接信託產品的合格資管產品範圍縮小，信託的資金來源將受到較大不利影響。在此趨勢之下，信託公司之間的競爭將更為激烈，具備競爭優勢的信託公司將擠出其他對手方，行業集中度趨趨於提升。

4、監管加壓下大型信託公司競爭優勢更為顯著，投貸聯動、財富管理等有望形成新的業務增長點。

信託行業內主動管理信託資產排名前列的信託公司與管理信託資產總規模排名前列的信託公司高度重合。相對於中小信託公司，大型信託公司依託強大的資本實力和更優質的資源稟賦，在主動管理類業務的佈局更為前瞻，對通道業務的依賴相對較小，受監管去通道的影響程度要弱於中小信託公司。另一方面，在信託行業資金端緊縮的情況下，大型信託公司的銀信合作關係更為緊密（在銀行對信託公司名單制管理下尤為顯著），市場知名度更高，因此信託產品的募集能力更強，相對中小信託公司能夠吸引更多的信託資產。綜合來看，監管高壓態勢之下，大型信託公司的競爭優勢相對領先中小信託公司。

在金融業統一監管、去通道去槓桿、打破剛兌的政策環境下，非標監管從嚴，信託業需要重塑自身的市場定位，充分發揮制度的風險隔離優勢及跨市場投資優勢。信託在財富管理方面與私人銀行和其他資管產品相比有著天然優勢，高淨值人群的增加為該類業務帶來更為廣闊的市場空間；與其他金融企業相比，信託產融結合、股債聯動的主動管理風格更為顯著，信託能夠更好地發揮服務實體經濟的作用。近年來信託公司已經在資產證券化、資本市場業務（併購重組、上市定增、母基金等）、家族信託、產業基金、境外投資（QDII、QDIE、QDLP）、慈善信託等領域進行了創新性探索，股債結合、財務管理等有望成為信託公司新的業務增長點。