如何用“區塊鏈+穩定幣”技術來提升資產證券化市場運作效率

資產證券化（以下按慣例稱ABS）如今在我國已經取得了良好發展，據國金ABS研究院的統計，2018年1-9月，ABS市場新發行產品規模共計11,935.67億元，達到2017年全年發行量的82%，同比增長37%，繼續保持高增速。從各監管部門主導的產品型別來看，信貸ABS和企業ABS平分秋色，市場份額各在47%-48%左右。與業務的高速增長相比，ABS的發行週期依舊較為漫長，主要因其業務牽涉方較多且有大量線下環節。

由於ABS業務本身有低頻特點，2018年1-9月信貸ABS、企業ABS分別發行94單和386單，月均不足54筆，即便加上發行過程中的各種交易，也完全符合“低頻”標準，適合通過區塊鏈技術提升市場運作效率，但是這種提升不應是個別機構間的合作，而應當從整個市場著眼，由監管機構推動行業層面市場基礎設施的完善。

本文擬從這個角度闡述採用區塊鏈技術提升市場運作效率的設想。

ABS業務介紹

ABS是一個很複雜、鏈路很長的業務，參與方可多達十餘個，以銀行間ABS為例，業務流程簡單介紹的可如下圖：

ABS的基礎資產是基於債權人（即發起人）與債務人形成的債權債務關係形成的，是將這種債券債務關係通過證券方式轉讓其收益權和所有權給第三方，從而優化債權人的資產負債表、提升流動性、加快資金的回收和運轉效率。發起人通常會先聯絡好本次發行的受託機構、承銷機構等相關方，然後將基礎資產包裝後，聘請評級機構進行資產評級，然後向監管機構提出發行申請，獲得審批後進入發行流程。

發行流程中發起人與受託機構簽訂信託合同，受託機構會針對本次發行的資產建立“特殊目的載體（簡稱SPV）”，發起人將基礎資產打包出售給SPV；受託機構會聘請律師事務所、會計師事務所等機構進行法律評估、資產評估等證券包裝工作；聘請資金託管機構進行資金託管；與承銷商簽訂承銷合約，由承銷商向投資人進行債券銷售，將取得的資金支付給SPV，再由受託機構支付信託對價給發起人，發起人就獲得了通過ABS方式出售資產取得的收融資。

ABS存續期中，受託機構一般會聘請貸款服務機構負責基礎資產的核算、收款等工作，貸款服務機構通常將資金歸集給資金託管機構，由其核算並支付證券本息，資金經由登記結算公司（中債登）支付給投資人。完整的ABS鏈條會包含這十二個參與方，除此之外還可能涉及徵信機構等。

上述為ABS的發行過程，也就是一級市場發行過程，整個過程中主要參與方几乎都以線下方式溝通，一般在提交審批前的設計階段就會長達50~60天，監管審批過程通常也需要20個工作日左右。發行之後可以在二級市場流通，二級市場包括銀行間市場和交易所市場。
從上述介紹可以看出，整個市場的效率提升和基礎設施優化很難由單個或者少數市場參與者推動，而必須由監管機構牽頭，整個行業聯動，才能產生實質性改變。

採用區塊鏈技術進行一般性改進

由於市場參與方之間多數都沒有實現互聯互通，因此，即便不改變任何流程，僅是實現聯盟鍊形式的行業平臺建設，提供主要流程的線上化和資訊共享（尤其是底層資產資訊）就已經可以大幅改善行業現狀。

ABS業務的發行鏈條和核心資料如下：

按照一般性改進思路，實現以區塊鏈資料庫為基礎的聯盟鏈平臺即可，將關鍵業務流程和核心資料轉移至鏈上。基本的業務方案如下：

（一）基礎資產資訊上鍊。首先是債權人（發起人）與債務人的債權債務資訊，主要為借款合約資訊，該部分其實涉及了區塊鏈最常為人詬病的部分，即原始資訊的真實性。ABS目前主要為信貸ABS和企業ABS，前者是銀行將自己的貸款打包做ABS，由於我國金融機構的特殊性，該部分相對可信度較高，聯盟鏈平臺如能直接接入銀行業務系統資料，資料本身的可信性是有保證的；企業ABS則涉及較多的真實性問題，需要提供各類合約證明。熟悉供應鏈融資領域的讀者應該會比較瞭解，僅靠區塊鏈技術是很難解決真實性問題的，因為區塊鏈主要的強項是防篡改，尤其是在本節討論的一般性改進方案中，只能靠上傳合約附件資訊、盡調資訊、法律狀況資訊等輔助資訊綜合判斷。

（二）ABS發行審批上鍊。基礎資產資訊上鍊後，聯盟鏈平臺應支援發起人通過平臺向監管機構發起審批申請，而審批結果也應及時上鍊。

（三）ABS發行過程上鍊。現有聯盟鏈平臺的能力基本可滿足將發起人與受託機構、受託機構與承銷機構、受託機構與資金託管機構、受託機構與服務機構、承銷機構與投資人之間的交易過程採用區塊鏈方式進行記錄。由於基礎資產資訊、評級資訊、律所調查資訊、會計師事務所調查資訊等都可以在平臺上公開，能夠方便投資人更好地瞭解基礎資產資訊，提高資訊透明性和安全性。

（四）ABS存續期管理上鍊。發行結束後，ABS進入存續期管理。受託機構與貸款服務機構簽訂的服務合約、借款人向貸款服務機構歸還貸款的資訊、資金託管機構歸集資金並經中債登向投資人返還證券本息的資訊，及上述相應的業務過程，都可以通過聯盟鏈平臺實現。在主要業務流程上鍊的前提下，審計工作也能獲得改善。

上述一般性改進方案目前國內常見的聯盟鏈平臺都有能力實現，無論是以Fabric為基礎的，還是國產的FISCO BCOS等，都具備實現能力，後者的AMOP協議還可以實現更為靈活的參與方間溝通方式。儘管ABS是一個非常低頻的場景，但由於ABS發行過程需要傳遞大量檔案，因此，諸如基礎資產涉及的貸款合約、申請審批材料等大宗檔案還是應當採用Hash上鍊的方式更為合理。

這種一般性改進方案主要還是藉助了區塊鏈技術對資訊傳遞的加固能力，從而提升平臺的可信性，解決了互聯互通問題，但與非區塊鏈技術方案相比，也很難說有明顯的優勢。

基於“區塊鏈+穩定幣”技術的改進性方案

區塊鏈是一項可以通過提升資訊可信性來減少中間環節的技術，如果監管機構和行業主要參與者能夠充分利用這一技術優勢，則可以大幅提高ABS運作效率。

（一）角色的精簡

在不採用全流程自動化這種過於理想的視角的前提下，從ABS發行鏈條看，作為基礎資產的“父母”，借款人和發起人是必不可少的；監管機構、中債登作為市場行為的管理者和特殊的市場參與方是必要的；SPV在ABS中承擔了風險隔離的重要任務，因此受託機構作為SPV的管理者也是必要的；貸款服務機構負責ABS存續期的主要運營工作，因此也是需要的。那麼，其他參與者呢？在平臺建設的不同階段，很可能一些參與者會消失或者逐漸不那麼重要了，請見下圖：

首先，貸款服務機構目前多為大型商業銀行，其自身就具有足夠的歸集能力，尤其是在信貸ABS方面，對於銀行而言這就是個出錶行為，其貸款方面的管理並沒有太大變化，因此，在聯盟鏈平臺的“加持”下，資金託管機構存在的必要性是第一個要被討論的，畢竟，它是很明顯的一箇中間環節。

其次，當平臺完善到一定程度時，作為債券銷售過程推動者的承銷商的作用也可能被削弱。作為低頻交易，ABS的撮合壓力是比較小的，平臺完全有能力進行交易撮合從而替代承銷商的作用。這一替代實際上與市場的資訊充分披露有直接關係，熟悉金融領域的讀者可能很快意識到，這已經非常接近P2P市場的形態了，區別就在於監管機構的直接管理和SPV特殊的風險隔離作用。

再次，隨著平臺功能的建設和資訊的累積，諸如評級機構、會計師事務所、律師事務所等服務性機構，基於資訊不對稱、不可信而提供的盡調、增信等服務，是可以逐漸被平臺的能力替代的，這方面已經不是單純的“暢想”，從四大會計師事務所對區塊鏈技術的“熱衷”已經可見一斑了，區塊鏈技術的自審計性、防篡改能力是對這些傳統行業的挑戰。當然，徹底替代這些服務機構，還需要平臺能夠與徵信系統相連，並基於“數字身份”等技術提供對“老賴”的識別和記錄，以對惡意違約者進行懲戒。此外，也需要平臺向供應鏈領域進一步延伸，以更好地解決企業ABS的合約真實性、結構複雜性問題，由此，我們也可以窺見一個基於區塊鏈技術或區塊鏈理念運轉的經濟社會可以產生的高效性。

角色精簡、環節壓縮是區塊鏈技術對商業活動效率提升的主要手段，通過這種方式，交易成本也會明顯下降。

（二）通過穩定幣進一步潤滑業務過程

上述方案中有一個問題沒能夠解決，那就是聯盟鏈平臺無法獨自完成交易過程，資金的劃轉只能在鏈外，從效率的角度講，仍存在一個較大的優化空間。非區塊鏈方法大多無法實現業務和資金的一體化處理，仍然需要將平臺業務和金融業務分成兩個體系，但是區塊鏈技術在這方面是可以實現一體化處理的。

筆者在去年的《新“匯通天下”：用穩定幣實現跨境支付方案》一文中曾對以銀行為主體發行穩定幣並用於跨境支付的方案做過詳細介紹，本文不再贅述。相比私人機構或交易所發行穩定幣，由國家指定大型金融機構發行穩定幣的好處在於可以更好地解決發行機構的可信性和發行規模問題，也可以有更為廣泛的發行和流通渠道，而按照“1:1”固定比例兌換的穩定幣不會有價格波動，適合作為可交易的數字貨幣形態。注入穩定幣後的業務流程如下：

注入穩定幣後，ABS鏈條中就可以流通穩定幣作為平臺上的法幣代表，從而實現平臺的完整性。發揮穩定幣可程式設計貨幣的優點，平臺功能可以進一步提升，比如登記結算功能、資金募集與返還功能甚至SPV管理將具備實現自動化的基礎。如果方案能夠作為監管機構牽頭推進的平臺加以實現，則自動化程度的提升意味著政府職能的透明化、公開化和行政效率的提高，以及交易成本的進一步下降。平臺功能的進化可以使資訊更有效率、更加安全的傳遞，不僅提高商業效率，也會充分提高監管效率。當然，本文提出的穩定幣方案仍然“多餘”了一個獨立的兌換過程，如果法幣本身實現了數字貨幣化，那麼本方案也可以進一步優化為直接採用法定數字貨幣的方案，這也是由銀行發行穩定幣的優勢。

日前，摩根大通宣佈其正在推進一種穩定幣方案，擬通過穩定幣方式改進跨境匯款等金融服務，穩定幣作為當前貨幣形態與未來數字貨幣形態中間的一種過渡方案，還是非常值得探討其應用價值的。

對於採用區塊鏈技術去改善一個現有業務領域而言，全面性設計和中間環節的減少是必須要認真考慮的，而加入可靠、穩定的數字貨幣應用方案也是發揮區塊鏈價值時值得去探索的。本文根據個人理解提出了採用“區塊鏈+穩定幣”技術提升ABS市場運作效率的一般性方案和改進性方案，也算是對不同深度的區塊鏈業務方案的一個比較，權供各位讀者參考。

作者介紹：

陳雨霖，建信保險資產管理有限公司資產證券化業務負責人。

付曉巖，原國有大行資深業務架構師，負責業務架構設計、專案管理，熱衷新技術探索與實踐，具有豐富的銀行業務經驗和企業級專案業務架構設計經驗。